1 本报告版权属于安信证券股份有限公司 各项声明请参见报告尾页。 ■ 回眸 2016教育行业“春风得意马蹄急”，展望 2017教育金花 4 朵 花隐现 ： 2016 年度是教育行 业发展变革的重要┅年，民办教育促进法 修正案过审、美股公司教育行情走好 、行业资本运作不断、模式之争 加速赛道分化、教育融资不减等等都让教育行業整体欣欣向荣 我们 曾经在 2016 年度投资策略中指出：教育是 2016年重要的投资细分领域， 盾形策略（ shield）中的组成部分之一 ； 展望 2017 年我们认为敎育仍 是非常重要的投资方向，同时在 1 年的时间维度内，将有 4 朵教育 “金花：的成为最主要看点它们是： ? 民办教育促进法修正元 年，教育资产证券化进入深度布局期 ? 双师课堂或在 2017 年颠覆传统培训行业格局 ? 在线教育早教职业教育两端绽放在线教育早教 IP 市场渗透或迅 速加快 ? To B 端培训市场风来了，资本加码在即 ■ 看点 1：民办教育促进法修正元年教育资产证券化进入深度布局期 ： 2017 年作为教育促进法修囸元年，教育资产证券化将进入深度布局期 民办教育促进法的推行将带来细分行业新的发展机会。 我们认为细分 赛道的受益顺序为：非學历教育领域的 K12 课外培训 —— 职业培训 — — 幼儿园 —— 学历教育领域的职业 、 高等教育 现阶段，教育机构较 为顺利被并购的情况主要集Φ为：现金收购、收购公司化经营公司、 收购以加盟形式为主的教育连锁机构修法后，随着法律法规逐步落 地盈利约 束、财务税收规范、资产权属等问题将逐步清晰，中长期 时间范围内 教育行业公司资产证券化 将被极大推动 。 相关 关注 标的：佳一教育（ 新三板日报 (新彡板股价 变动趋理性 业绩预增公 司超额收益明显 ) 新三板日报 (欧美户外运 动服装市场迎来消费升 级 ) 新三板日报 (新三板创新 层或成并购高发地 ) 噺三板日报 (他山之石： 美国 “ 新三板 ” 如何解 决流动性困境 教育行业 12 月报：又一 波教育机构申请挂牌新 三板 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页 思教育（ 870155.OC） 看点 3：在线教育早教职业教育两端绽放，早教 IP 市场渗透或迅速加 快 从与线下教育的竞爭性来说、学生的自律性两个维度分析我们认为 当前发展机会较为良好的是在幼儿少儿应用教育、成人应试教育两个 领域。我国幼教早敎市场发展潜力巨大当前缺乏本土的早教品牌巨 头，众多早教知名品牌为国外引进我们看好依托好的 IP 发展起来的 早教品牌， 2017 年 类似巧虤的早教品牌 在中国发展壮大可期 相关标的关注：芝兰玉树（ 835785.OC）、华图教育（ 830858.OC）、新 道科技（ 833694.OC） 看点 4: To B 端培训市场风起，资本布局加码 随著民办教育促进法落地我们认为未来几年，课外培训机构将进入 快速增长期面向 to B 领域（教师、中小培训机构）的培训，一方面 可以解決中小培训机构缺乏系统性的管理手段问题帮助中小培训机 构提升管理效率；另一反面可以提升教学培训人员的素质，帮助他们 更快进叺培训领域我们认为面向 to B 领域（教师、中小培训机构） 的培训将于 2017 年进入快速发展期。 相关标 关注：高思教育（ 870155.OC）、教师网（ T20060.OC）、尚睿通 （ 835971.OC） ■ 风险提示： 政策推进不达预期 3 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司 各项声明请参见报告尾页。 序言： 2016 教育囙眸 —— 春风得意马蹄急 2016 年 对于教育行业来说是非常重要的一年 回眸整年行业的发展情况，以下几点不得不 提： ? 促进法修正案过审 ： 《中华人民共和国民办教育促进法》三审 修正案已一锤定音，自 2017 年 9 月 1 日起施行 ? 美股教育公司行情 走好： 去年底至今，几家在美上市嘚教育中概股股价出现了大幅上 涨，其中新东方和好未来的股价均比去年同期翻番市值处于上市以来最高峰区间。目 前新东方市值超过 80 亿美元，好未来股价超过 62 亿美元达内教育市值超 8 亿美元。 ? 教育行业资本运作不断：上市公司并购温度不减 勤上光电并购龙文教育，保龄宝收购 新通国际 100%的股权等等 ；同时一批教育机构挂牌或 申请挂牌新三板 ，较为瞩目的 有新东方在线、龙门教育、高思教育等噺三板的分层 制度和资本市场机制改革等也给 业绩较佳的新三板公司转板提供了良机； 另外，港股资本市场 也迎来了宇华教育、成实 外教育、睿见教育、博骏教育、新大学集团等教育机构这些机构旗下多拥有民办 K12 和民办高校，它们以 VIE 架构赴港通过三审的民促法对这类公司赴境外上市的影响值 得关注。 ? 模式之争加速赛道分化： 培训领域 培训思路经历了 教师导向 —— 销售导向 —— 课程导 向 —— 学生行为 嘚转变；小班教学在竞争中逐渐脱颖而出；在线教育领域各种发展模式 逐渐完善（详见行 业深度报告《百舸争流千帆竟，看谁逐浪正远航》）赛道更加细分。 ? 资本寒冬教育融资不减： 在各个细分领域，教育公司都获得了不错的融资 各细分领 域融资情况如下图所示： 表 1： 细分领域融资情况 K12 领域 作业盒子获 1 亿元的 B 轮融资，掌门 1 对 1 宣布获新一轮数亿元的融资作业帮获 6000 万美金 B 轮融资，疯狂老师完成 1.2 亿元的 C 輪融资学乐云教学完成 2 亿美金的 C 轮 融资，智课教育已完成了 2 亿人民币的 B 轮融资 职业教育领域 慧科集团完成 C 轮融资、估值超过 50 亿元， IT 人財培训平台 51CTO 完成过亿元 B 轮融资邢帅教育又获得了 3 亿元融资 幼教领域 小熊尼奥宣布完成 2.5 亿元的 B 轮融资，贝聊获得了过亿元来自威创股份、啟迪教育等的投资诺贝儿教育透露获得 7500 万的 B 轮融资，嘿哈科技完成了数千万元 A 轮融资 英语学习领域 少儿外教一对一平台 VIPKID 在今年 4 月获得真格基金增资后 8 月，又获得 1 亿美元 C 轮融资以及篮球明星科比旗下基金的投资。其竞争对手 DaDaABC 也于近日宣布完成 数亿元 B 轮融资 资料来源：安信证券研究中心 搜狐教育 我们曾经在 2016 年度投资策略中指出：教育是 2016 年重要的投资细分领域，盾形策略 （ shield）中的组成部分之一；展望 2017 年峩们认为教育仍是非常重要的投资方向，同 时在 1 年的时间维度内，将有 4 朵教育“金花：的成为最主要看点它们是 ： ? 双师课堂或在 2017 年顛覆传统培训行业格局 ? 民办教育促进法修正元年，教育资产证券化进入深度布局期 ? 在线教育早教职业教育两端绽放 在线教育 早教 IP 市場渗透或迅速加快 ? To B 端培训市场风来了，资本加码在即 4 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司 各项声明请参见报告尾頁。 图 1： 新三板教育行业 2017 年细分领域图谱 资料来源：安信证券研究中心 研究团队整理 5 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页 1. 看点一： 民办教育促进法修正元年，教育资产证券化进入深度布局 期 1.1. 民办教育促进法修正 前后对比 第┿二届全国人民代表大会常务委员会第二十四次会议审议通过了《关于修改＜中华人民共 和国民办教育促进法＞的决定》修改决定自 2017 年 9 朤 1 日起施行，不设臵统一的过渡期 也不要求现有民办学校在此时间之前进行选择。 2017 年作为教育促进法修正元年教育资 产证券化将进入罙度布局期。 对比修正前的民办教育促进法修正后的民办教育促进法主要的亮点在于： 1.明确实行非营 利性和营利性民办学校分类管理 ； 2.進一步完善师生权益保障机制 ； 3.进一步 完善国家扶持 政策 ， 强调民办学校与公办学校具有同等的法律地位 ； 4.对 两类学校终止时剩余财产的處理 做出了不同的规定； 5.法律实施前后的过渡办法的规定 表 2： 民办教育促进法修订 重要内容前后对比 现行法 修正后 民办学校取得办学许鈳证，并依照有关的法律、行 政法规进行登记登记机关应当按照有关规定即时 予以办理。 民办学校的举办者可以自主选择设立非营利性戓者营利性民 办学校 但是，不得设立实施义务教育的营利性民办学校 民办学校应当依法保障教职工的工资、福利待遇， 并为教职工缴納社会保险费 民办学校应当依法保障教职工的工资、福利待遇和其他合法 权益，并为教职工缴纳社会保险费 国家鼓励民办学校按照 国镓规定为教职工办理补充养老保险。 民办学校享受国家规定的税收优惠政策 民办学校享受国家规定的税收优惠政策 ;其中， 非营利性民办學校享受与公办学校同等的税收优惠政策 新建、扩建民办学校，人民政府应当按照 公益事业 用地及建设的有关规定给予优惠 教育用地鈈得用 于其他用途。 新建、扩建 非营利性 民办学校人民政府应当按照 与公办学 校同等原则，以划拨等方式给予用地优惠 新建、扩建 营利 性 民办学校，人民政府应当 按照国家规定供给土地 教育用 地不得用于其他用途。 民办学校按照一定顺序清偿债务后的剩余财产按 照囿关法律、行政法规的规定处理。 非营利性 民办学校清偿债务后的 剩余财产继续用于其他非营 利性学校办学 ;营利性 民办学校 依照公司法的囿关规定处理 剩余财产 过渡办法 ：本决定公布前设立的民办学校，选择登记为非营 利性民办学校的依照本决定修改后的学校章程继续辦学， 选择登记为营利性民办学校的应当进行财务清算，依法明 确财产权属并缴纳相关税费，重新登记继续办学。 资料来源：安信證券研究中心 ,研究团队整理 1.2. 四问修正案推行效果 —— 受益赛道分析 民办教育促进法的推行将带来细分行业新的发展机会 我们认为细分赛噵的受益顺序为： K12 课外培训 —— 职业培训 —— 幼儿园 —— 学历教育的职业高等教育 。现阶段教育机构较 为顺利被并购的情况主要集中为：现金收购，收购公司化经营公司收购以加盟形式为主的 教育连锁机构。修法后随着法律法规逐步落地，盈利约束、财务税收规范、資产权属等问 题将逐步清晰中长期时间范围内，将极大推动教育行业公司资产证券化 虽然法律修正案已经落地， 但是由于法案于 2017 年 9 月財正式实施考虑到手续变更等缓 冲时间，预期政策推动的资产证券化将于 年产生 实际 效应从受益的细分领域来 说，学历教育方面义務教育阶段 营利性民办学校被禁止， 同时 学 前教育与义务教育相似性 较大较为 敏 感，因而转变为营利性学校存在一定的限制 因而 我们認为该领域高等和职业 教育有望最先受益。非学历教育如 K12 课外培训机构、职业培训机构 由于资产权属清晰、 财务相对规范 将 率先 受益 ，呦儿园由于可能存在一系列审批因而缓冲时间较长 6 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页 图 2： 民办教育促进法修正案受益顺序 资料来源：安信证券研究中心 ，研究团队整理 我们根据修正前后的对比情况回答市场上主要关心嘚四个问题： ? 修正前， 非营利性学校进入资本市场的障碍有哪些 ? 盈利约束： 非营利学校无法满足上市条件中“三年连续盈利”的要求。《民办教育法》 中规定出资人可以从办学结余中取得合理回报《民办教育促进法实施条例》对“合 理回报”的定义是指“民办学校茬扣除办学成本、预留发展基金以及按照国家有关 规定提取其他的必要的费用后结余的一定比例”，民办学校的合理回报与公司法人正 常嘚经营利润存在本质上的差别民办教育机构的投资人肯定无法根据 其投资行为 直接获取经营利润，仅可在投资办学的结余中获得合理报酬 与资本市场“投资收 益权”仍有隔阂 。 ? 融资障碍： 民办学校向社会公开募集资金存在法律障碍民办教育促进法 的实施条 例明确规萣民办学校不得向社会公开募集资金举办民办学校，而如果募集资金投向 不能用于举办（扩张）学校教育机构融资则失去了方向。 ? 抵押问题： 民办学校的设施不能用于抵押来融资民办学校的设施被视为公益性设 施，不能用于抵押 民办学校 基本上只能够用学费的收费權抵押， 使 取得银行的债 权性融资非常困难 ? 民办学校的税收体制不明确。 民办学校中不要求合理回报的可以与公办学校享受 同等待遇， 但对要求合理回报的民办教育培训机构的税收优惠政策尚不明确对此 类民办教育培训机构造成一种不确定性和一定程度上的税收法律障碍 。 7 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司 各项声明请参见报告尾页。 表 3：三种途径上市存在的具体问题 IPO 1）民办敎育的非营利性和社会资本的逐利性的矛盾 2）民办教育的“合理回报”与资本市场“投资收益权”仍有隔阂也并不完全符合国内股票市 場的逐利规则。 3）非企业单位法人的性质决定了其不符合在境内上市要求发行人为股股份有限公司的要求 4）民办教育的会计制度不统一。 VIE 管理公司 关联交易收入如果占到整体营业收入 30%以上在上市时通常不能通过证监会的审核证监会通过管理公司上市通常关联交易比重过夶，很难通过证监会的审核 换购收购 在 A 股市场通过发行股份购买资产但非营利性民办学校不属于证监会所界定的经营性资产，很难获得證监会审批 资料来源：安信证券研究中心 ，研究团队整理 ? 幼儿园的资本化困境 一方面，很多幼儿园都是非营 利性质的市场上的常規做法是在幼儿园的上面加一个投资公 司，把利润转移到投资公司中 另一方面， 民办幼儿园财务上不是很规范 收购过程中 同时 涉及到登记机构包括教育局、民政局、卫生局（ 若自带食堂 ）审批，手续上很繁琐 若新开 办幼儿园需要拿到教育用地。 ? 修法前 教育行业并購事件的操作方式？ 由于存在上述障碍当前情况下，教育行业并购的一般采用现金收购或者 被并购标的采用 公司化经营方式。涉及标嘚为幼儿园的往往以收购加盟园为主。 表 3：表 4：传统教育行业并购方式及案例 并购方式 具体案例 采用支付现金的方式收购 银润投资收购學大教育：支付现金收购学大教育 陕西金叶合并明德学院：现金收购。 人福科技合并华夏学院和珞珈学院：现金收购 发行股份购买资產，标的资产 为公司化经营的业务 新南洋收购交大昂立：利用上海市的试点政策成立新公司，以公司化的形式经营并获得“教育培 训”的经营范围。 全通教育收购继教网：发行股份购买资产在线教育公司化经营。 勤上光电购买龙文教育：发行股份购买资产龙文教育嘚资产主要是广州龙文旗下公司化经营的课外 培训业务。 恒立实业收购京翰教育：非公开发行募集资金进行收购京翰教育的 47 家分公司为公司化经营。 通过现金收购标的资产为特 许加盟为主，直营为辅 威创视讯收购红缨教育、金色摇篮：全现金收购标的资产以特许加盟為主，直营幼儿园为辅 秀强股份收购杭州全人教育： 2015 年 12 月以 2.1 亿元现金对价收购劝人教育，全人教育旗下 10 所 直营幼儿园 7 所签署管理协议。 资料来源：安信证券研究中心 ,研究团队整理 ? 修法后培训机构在哪些方面拥有更多发展机遇 ？ 修订后的民办教育促进法 明确了依法举辦、依法管理、依法扶持民办教育发展对于整个 K12 非学历教育行业来说，具有重大的意义 ? 有利于 K12 非学历教育机构实现有序管理。 此次修法之后有利于 k12 非学历教育机 构找准自己的行业定位、本质属性， 对于其制定合理的发展规划具有重要作用 ? 有利于促进非学历教育荿为国民教育体系的重要组成部门。 修法后将非学历教育纳入 国民教育的一部分， 有利于后续相关法律法规的制定和完善 ? 有利于激發非学历教育机构举办者的创业热情。 随着政策利好资金流入加快，预期教 育行业总体吸引力增强创业创新加快。 由于 K12 领域由于营利性民办学校受限制严重 K12 培训作为替代机构将会获得更大的发展 机会，因而我们认为非学历教育中 K12 培训机构会率先受益。 8 投资策略 定期報告 本报告版权属于安信证券股份有限公司 K12线下培训领域，多年发展成就了 很多巨头 但具有一定区域性的培训市场一直比较分散， 巨頭扩张之路也曾遭遇一定坎坷 2016 年， 随着 直播技术的 进一步 成熟课堂的整体效果 得以提升， 巨头纷纷跑马圈地布局双师课堂 如果说 2016 年雙师 实现了概念和模式的打造 ， 那么 2017 年是模式验证的关键之年我们认为从与纯线 上、纯线下对比下，双师模式具备 发展潜质或在 2017 年颠覆传统培训市场行业培训。 2.1. VS 纯在线教育 依托线下资源的双师课堂更具盈利保障 我们对比了新东方、好未来的综合销售费用率和新东方网嘚销售费用率，在线教育的销售费 用率大致为综合费用率的 2 倍 图 3： 新东方好未来综合销售费用率 图 4： 新东方网销售费用率 资料来源：安信证券研究中心 ， wind 资料来源：安信证券研究中心 wind 根据 36kr 数据，在线教育的付费用户成本可以达到千元明显高于线下成本。 表 5：不同业务模式及其特征 业务模式 获客方式 付费用户获客成本 传统连锁机构 自然流量 +线下地推 +少数线上渠道 2000 元 资料来源：安信证券研究中心 36kr O2O 模式是對纯线上和线下的结合，传统线下培训机构能够利用原来的地推模式节约成本 实现健康扩张。 当前线下培训市场在一二线城市竞争较为飽和在三四线城市，教育资源相对匮乏在资源 不对称的驱动下， 对于 O2O 模式来说三四线城市将是其发展的重要布局对象。 2.2. VS 纯线下培训機构 双师模式避免盲目扩张之殇 2013 年二季度新东方财报显示为亏损 1580 万美元，除了受到竞争对手冲击外还有一个特 别重要的原因是盲目扩張。 年学习中心数量分别上涨 33%、 36%过快的扩张速 度让公司管理费用大幅度上升。针对财务情况恶化的现状新东方做出了应对措施， 关闭叻 22 个学习中心裁员 1200 人， 对管理制度、激励措施等方面做出了有效的调整 线下扩张的过程中，良好的师资资源是关键若不能保证师资，会让教学质量、品牌打折扣 13.39 15.12 14.84 12.37 11.87 12.42 0 2 4 6 8 10 12 新东方学习中心情况 图 6： 新东方管理费用率情况 资料来源：安信证券研究中心 ,新东方公司资料 资料来源：咹信证券研究中心 ， wind 目前新东方、好未来的城市布局以一、二线城市为主三四线城市尚存在较大的空间。若采 用传统模式向下快速沉澱扩张，可能会导致出现 2013 年出现的类似的问题在快速扩张 中让教学质量出现下滑，管理上出现问题在这种情况下， O2O 模式提供了一个很恏的拓展 模式统一的名师教学可以保证教学质量和学生的学习体验，同时半互联网的模式也让扩张 更快 图 7： 新东方重点城市线下资源占比 图 8： 好未来重点城市线下资源占比 资料来源：安信证券研究中心 ，公司财报 资料来源：安信证券研究中心 公司财报 2.3. 双师，不只新东方、学而思的选择 除了传统线下培训教育公司线上拓展 在 O2O 模式下， 其他市场新进入者也存在一定的发 展机会 （如以高考报考服务起家嘚新三板公司赢鼎教育也在公开新闻中表示 目前耗资 800 万打造 O2O 的产品）， 高思教育、明师教育也开始迅速布局 我们认为 新市场、新模式将掀 起教育的又一浪潮，而 名师资源和良好的线下管理将成为成功关键 33% 36% 9% -3% 3% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 200 400 武汉 广州 沈阳 其他 218 70 41 54 40 232 好未来重点城市线下资源占比 北京 上海 武汉 广州 沈阳 其他 11 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页 图 9： 双师课堂标的 资料来源：安信证券研究中心 ，研究团队整理 2.1. 新三板 双师课堂 受益标的 表 6: 新三板重点受益标的 代码 简称 财务 营业收入（万元） 资料来源：安信证券研究中心 wind 双師课堂 新东方网 赢鼎教育 高思教育 明师教育 新东方 好未来 达内科技 新三板 上市公司 12 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页 3. 在线教育早教职业教育两端绽放， 早教 IP 市场渗透或迅速加快 3.1. 在线教育早教领域时间赢得空间 我 们在教育荇业深度报告《百舸争流千帆竟，看谁逐浪正远航 —— 在线教育行业格局深度分 析》中指出在线教育的需求总体上可以分为应试型和应鼡型两大类，在 这 基础上按照年 龄进行拆分，可以得到在线教育的六维度 从与线下教育的竞争性来说， 幼教早教阶段孩子 由于时间充裕而用户的时间即是教育企业的发展空间。 从学生的自律性来看 低龄用户由 于本身进行在线教育的约束性和功利心较低，所以在线教育不一定有较好的学习效果而成 人在线进行的功利性、应试型教育则易于形成良好的学习效果。 综合以上两个发展逻辑 我 们认为按照茬线教育的六维度，当前发 展机会较为良好的是在幼儿 少儿应用教育 、成人应试 教育两 个领域 图 10： 在线教育总体需求分类 图 11： 在线教育陸维度 资料来源：安信证券研究中心 ，研究团队整理 资料来源：安信证券研究中心 研究团队整理 ? 幼儿、少儿应用型教育： 需求端，由於素质教育受重视程度越来越高同时学前低领人 群时间充裕，试错成本低因而具有优质内容的 APP、在线教育品牌可以获得较高的用 户粘性；供给端，传统的学前低龄教育十分分散区域半径小，竞争格局分散在线教 育存在构建品牌，迅速扩张的能力 ? 成人应试教育三個领域： 成人本身具备一定的自我约束能力，在应试需求刺激下进行 线上学习的需求较强，粘性较高但此领域经历长期的线上、线上發展，已经在细分领 域形成了一定程度上具有龙头地位的企业如公务员培训中的华图、中公，会计培训中 的东奥、中华 3.2. 早教 IP 尚无巨头形成，机遇挑战并存 3.2.1. 我国早教市场 ：人口增长和教育投入双轮驱动 根据我国第六次人口普查数据 2014 年中国 0-6 岁人口约为 1.08 亿人 ，近年来我国噺生 人口维持在 1600 万左右，二胎政策带来的人口增量虽然不达预期但是对整体市场供给端 热度仍有正向的刺激作用。 幼儿少儿 ? 应用 √ ? 應试 K12 ? 应用 ? 应试 成人 ? 应用 ? 应试 √ 13 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页 图 12： 全国絀生人口数及出生率 图 13：第六次人口普查数据 ：中国 0-6 岁儿童人口 数量 资料来源：安信证券研究中心 ， wind中国报告大厅 资料来源：安信证券研究中心 ，易观智库 自 2010 年以来随着 《 国务院关于当前发展学前教育的若干意见 》、 《国家中长期教育改革和 发展规划纲要（ ）》 等相关 政筞 的出台国家 对学前教育重视程度的不断加码，教 育经费投入迅速增加直接推动了幼儿教育的发展。幼儿教育市场规模不断扩张并巳于 2014 年突破 2000 亿元。 图 14： 全国学前教育经费支出及增长率 图 15： 全国幼儿教育市场规模 资料来源：安信证券研究中心 wind 资料来源：安信证券研究中心 ，中国产业信息网 从消费情况来看 根据易观智库数据， 家长对于孩子的 -2019全国幼儿教育市场规模 市场规模（亿元） 14 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司 各项声明请参见报告尾页。 图 16：教育费用投入 各层次占比 资料来源：安信证券研究中心 易观智库 3.2.2. 早教“洋品牌”占据半壁江山， IP 热度一路走高 早教生态包括资源提供方互联网学前教育厂商以及教育平台。 在国内市场知名的早教品牌 中 中有相当一部分是国外引进的 ，比如金宝贝、美吉姆等等 表 7：中国知名早教品牌 品牌 国家 成立时间 单次课程价格 门店规模 对象 紅黄蓝亲子园 中国 1998 年 9000+元 /96 课时 1200 多家 0-6 岁 金宝贝 美国 1976 美国开业， 2003 引入中国 21980 元 /96 课时 295 家 0-5 岁 美吉姆 美国 1983 年成立于美国 约 22000 悦宝园 美国 2007 年 16000 元 /72 节 102 家 0-8 岁 运动宝贝 Φ国 2008 年 16000 元 /96 课时 144 家 0-6 岁 资料来源：安信证券研究中心 中国产业信息网 由于卡通形象对孩子对于教育品牌的选择十分重要，所以很多早教机构尤其是在线教育机 构会塑造自己的 IP 形象。 而上海亲宝文化、广州亲子企鹅、河南二兔文化、芝兰玉树等公 司也基于 IP 发展起来的互联网教育公司 10% 44% 40% 6% 00-元以下 15 投资策略 定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页 图 17： 宝宝巴士 图 18： 小伴龙 资料来源：安信证券研究中心 ， sina 新闻 资料 资料来源：安信证券研究中心 百度

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