壳木游戏的「小小帝国」流水情况怎么样？

来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2022-05-26 09:24 标签： 壳木游戏

　　齐鲁证券 陈运红 丁婉贝

　　事件：公司公告其与360国际签署了战略合作协议，共同致力于游戏运营业务的发展，双方合作包括但不限于渠道合作、产品合作、网络合作以及共同投资设立合资公司等方式。同时公告其发行股份及支付现金方式购买天津壳木软件公司100%股权一事获得有条件通过。

东南亚游戏平台有望在2014年形成规模。依托传统业务积累的海外运营商合作关系，面向东南亚运营商的游戏平台产品有望在2014年形成规模。目前，公司已经在菲律宾、越南和印尼三地签署了游戏平台合作协议，为三地龙头运营商的用户提供游戏产品和服务。未来公司将继续在传统融合通信业务的合作基础上，继续向海外运营商推广其游戏平台产品，力争在2014年与10家海外运营商达成合作协议，实现5个亿的平台用户规模。

与360形成战略合作，快速导入内容，实现平台价值。在东南亚游戏平台布局顺利开展的同时，公司急需大批量地快速导入游戏内容，形成平台的内容优势和规模优势。基于公司本身在游戏行业的有限经验和其运维服务基因，我们认为公司与360国际的合作将首先体现在产品层面，公司将借助于360在运营游戏平台方面的经验，实现国内游戏在海外游戏平台的导入，推动海外游戏市场为公司尽快带来业绩。

    壳木软件收购顺利通过，实现游戏内容布局。壳木软件是一个在全球市场具备较强实力的CP,旗下多款GooGle Play推荐。旗下明星游戏《小小帝国》月流水上千万级别，并且主要市场在欧美，生命周期较长。我们预计，壳木软件可能在2月份完成工商登记变更，那么根据壳木软件的业绩承诺2014年-2016年实现净利润1.1亿元、1.5亿元、2.0亿元，则增厚2014年-2016年净利润0.92亿元、1.5亿元、2 0亿元。参股页游公司中清龙图，有望完善发行布局。中清龙图作为一线页游厂商，其与腾讯平台合作的《QQ九仙》依然能够给公司带来稳定的现金流。在获得2亿元的参投资金后，公司进一步发力页游和手游。页游方面，公司以数百万美金获得经典游戏《奇迹》改编的页游《奇迹来了》独家代理权，有望成为公司页游新增长点。而手游方面，公司火影题材手游《忍者来了OL》安卓版已经在12月上线测试，未来表现值得期待。中清龙图是兼具开发和发行实力的游戏公司，未来具备一定的独立上市的能力。如果其上市了，公司将获得较为可观的投资收益。如若其无法独立上市，中清龙图有望与神州泰岳进一步的整合，中清龙图的发行能力将有望嫁接到公司建设中的发行业务中来。

    游戏业务全面替代飞信业务成为公司未来增长点。公司立足于传统的IT 运维和农信通，传统业务将保持稳定的增长。而公司原有飞信14年在公司占比将降至20%，被逐渐被新业务所替代。公司不断开拓海外业务，并通过外延式发展不断完善自主移动互联网业务的布局。

投资策略：考虑飞信、农信通和网络优化等传统业务的稳定增长，以及未来两三年手游市场仍持续高增长态势下壳木软件所具备一流的游戏开发实力和实现对赌业绩的能力所带来的业绩增厚，以及发行股份购买壳木软件后股本变为6.59亿股。我们综合预计公司EPS分别是0.86、1.17和1.50元。基于公司目前在海外手游市场的布局有望成为公司未来业绩新增长点，给予2014年32-35倍PE，目标价37.4-41元，当前股价31.1元，维持“买入”评级。

    风险提示：收购整合风险、手游开发风险、核心技术人才流失风险

在大家都惊叹手机游戏、网页游戏近来频现的巨额并购案的背后，很少有人关注到，其实大部分的并购案都签署了相对苛刻的对赌协议，有的甚至补偿达到了近亿的规模。下面就让265G带大家盘点一下手机游戏网页游戏并购案对赌协议吧，也算是给那些想被收购的手机游戏、网页游戏公司一些参考。

上海游族借壳梅花伞业上市

本次交易与之前数起游戏行业并购一样出现了对赌协议，根据协议，游族信息2013年-2016年实现净利润分别不低于2.86亿元、3.87亿元、4.51亿元和5.22亿元。

若经审计的承诺利润在盈利预测承诺期内未能达到，则发行股份购买资产的交易对方应以其所持有的上市公司股份对上市公司进行补偿。

若经审计的《盈利预测补偿协议》约定的预测净利润在盈利预测承诺期内未能达到，则上市公司应在其年度报告披露后的三十个工作日召开董事会，确定以人民币1.00元总价回购并注销发行股份购买资产的交易对方当年应补偿的股份数量(以下简称“回购注销”)。

若《盈利预测补偿协议》中约定经审计的承诺净利润在盈利预测承诺期内未能达到，则上市公司应在其年度报告披露后的十个工作日内，以书面方式通知发行股份购买资产的交易对方补偿上市公司。

点评：对于同时参与手机游戏、网页游戏研发的游族来说，几乎是年20%左右的净利润增长率并不困难，游族的这份对赌协议其实并不算苛刻，这应该也与游族是借壳上市的本质有关。

本次收购中，37wan与顺荣控股签订对赌协议，约定37wan在2013年、2014年、2015年及2016年四年的净利润分别不能低于2.2亿元、3亿元、3.6亿元以及4.32亿元。

值得一提的是相较于其他公司被收购严苛的对赌协议，37wan与顺荣签订的这份对赌协议明显宽松的多，公开资料显示，2013年1-7月，三七玩营业收入超过8亿元，净利润达到11457.78万元。

点评：跟游族一样，37wan对赌协议规定的净利润还是可以接受的，作为网页游戏平台的老大，37wan对赌协议中的净利要低于游族。不过对于37wan来说，虽然目前有涉猎手机游戏，但目前的主营业务依旧是网页游戏平台，随着页游推广费用的猛增，净利要想保持在这个增长幅度，还是需要下一番功夫的。

神州泰岳12亿收购壳木软件100%股权

按照此番对赌协议的要求，壳木软件在2013年、2014、2015、2016年分别要实现净利润8000万元、1.1亿元、1.5亿元、2亿元。而相应的，对于此番收购的最大得益方，壳木软件创始人暨CEO李毅来讲;本次对价收购对其的解锁期最快一笔为一年，其在2014年末可解锁本次后的35%股份、2015年末可解锁40%、2016年则解锁最后一笔25%。按照此番对购价格12.15亿元以及李毅自身持有壳木软件74%的股份计算——在理论上，李毅最高可获得9.25亿元，对于壳木软件这个30人左右的小型研发团队来说，这样的价格堪称成功。

但在另一方面，壳木软件此番套现的对赌条款极为苛刻，对于仅拥有《小小帝国》一款产品的壳木软件来说，其2013年上半年的净利润为3663万元。值得一提的是这一成绩是在超过80%的净利润情况下得出的。但恰恰是在这样的情况下，壳木软件似乎完成2013年全年8000万的净利都是一件略有难度的事情，2014年的1.1亿净利，2015年的1.5亿净利似乎已经成为了难以逾越的高山。

华谊兄弟6.72亿收购银汉科技50.88%股份

银汉科技对于华谊兄弟的业绩承诺期为3年，其业绩承诺分别是2013年净利润1.1亿元，2014年净利润1.43亿元和2015年1.85亿元。其年利润增长率分别为30%和29%，应该说年增长30%左右的数字较为正常。而在另一方面，银汉科技全体核心人员从CEO刘泳到CIO邝小翚在收购后均需在银汉科技任职满36个月，而协议期满离职后同时还有24个月的竞业期。虽然苛刻，但在商业领域，却也并不过分。

真正显得苛刻的是业绩补偿安排。按照华谊兄弟与银汉科技所签署的对方协议。如果某一年净利润达不到预期的话，那么其将优先进行业绩补偿，补偿优先以股权进行，当股票不足以补偿业绩时，则以现金进行补偿。而其两组补偿公式分别为;

股权补偿公式——[(当年净利润预测数-当年实际净利润)/当年净利润预测数]X[(1/3X)收购对价]/发行价格。

现金补偿公式——[(当年净利润预测数-当年实际净利润)/当年净利润预测数]X[(1/3X收购对价)-当年可补偿股份数X发行价格]。

按照这样的公式计算的话，假设银汉科技在2014年和2015年能够维持5310万的年净利润，在2014年业绩要求1.43亿的情况下。其应优先补偿本次发行股票845万股中的526万股。而除此之外，其还应在现金方面补偿华谊兄弟7597万。而在2015年，以此类推的话结合其手中股票减少的情况，这一数字仍将加大，甚至将接近亿元级别。

凤凰传媒3.1收购慕和网络64%的股权

其协议仅做了对于2014和2015两年的业绩承诺，其规定2014年慕和网络要实现5291万元净利润，2015年则要实现至少6349万元净利润。而即便其无法达到这一利润目标，在慕和网络能够维持现有规模，2014年和2015年各盈利2300万元人民币的情况下，按照协议规定其在2014和2015也仅需分别补偿1914万元和2591万元。而按照此次收购对价3.1亿计算，三位股东吴波、张嵥、周颢分别占有公司股份的34%、33%和33%。此番凤凰传媒收购慕和网络64%股权共花费3.2亿元，其中60%已经支付，另有20%在2013年审计报告出具后支付。这也即意味着三位股东至少将获益2.56亿元，按照此前的股权分配每人可获益8500万元左右。这样的价格完全可以覆盖2014和2015两年的补偿条款。更不要提其原协议中还规定可向慕和网络子公司iFree进行补偿的事实。在当前行业愈演愈烈的收购热潮中，这无疑是一份显得极为仁慈的对赌协议。

也正因此，种种迹象表明当前慕和网络自身将公司出售带有强烈的目的需求。而这份显得极为传递的对赌协议则证明慕和网络的三位创始人至少在短时间内不会抽身而去——否则你很难想像对于新业务有着强烈需求的凤凰传媒会签署如此宽厚的对赌条款。

而在另一方面，慕和网络自身所存在的高额成本也是其在必须解决的问题之一。事实上早在春节过后的三月，其已经进行了一轮约100人规模的裁员。裁员后的慕和网络员工规模约为331人次。而公司目前的核心产品为《魔卡幻想》，该产品的单月流水约在1500万元左右，除此之外其还有《三国群英传》等几款手游产品。而再加上海外部分的收入，慕和网络在短时间内保持现有收入规模仍然是一件靠谱的事情。

但慕和网络基于业务以及对赌条款层面的考虑，在产品线上亦有较大的动作。通过财报披露的数据来看，在2013年上半年，慕和网络在游戏研发的费用上达到了448万元。在裁员之后其研发费用仍大幅增加证明了这家企业在产品线的扩充上拥有较大的动作。而也正因此，可以预见的是在2013年下半年或最迟在2014年其在产品上线有一轮巨大的更新。

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