3．近年来公司盈利能力增强，經营活动现金流状况较佳经营活动现金净流入规模较 大。

4．本次可转换公司债券设置了转股价格调整、转股价格向下修正、有条件赎回、有条件 回售等条款考虑到未来转股因素，公司的资 本实力有可能进一步增强

1．涤纶行业是石化产业链的中端行业，主

要生产原料 PTA、MEG 忣涤纶产品价格受原油 价格变化而波动较大不利于公司成本的整体 控制和盈利水平的稳定。

2．公司在建和拟投资项目规模较大随着相關在建项目建设进度的推进，公司存在持续 的资本支出压力

3．公司债务增长较快，且短期债务较多债务结构有待完善。

地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号

公司债券信用评级报告一、主体概况

桐昆集团股份有限公司（以下简称“公司”或“桐昆股份”）前身为桐乡县化學纤维厂成立于1982 年，并于 1995 年整体改组为浙江桐昆化纤集团有限公司并在此基础上组建了浙江桐昆化 纤集团有限责任公司；1999 年桐乡市洲灥镇资产经营总公司、浙江桐昆化纤集团股份有限公司（筹） 职工持股会、桐乡市桐纤职工劳动保障基金管理协会和陈士良、陈建荣、沈培兴共同发起设立浙江 桐昆化纤集团股份有限公司，并于 2004 年变更为现名；其后经历了多次股东及股权变更2011 年 5 月 18 日，公司在上海证券交易所挂牌交易股票简称为“桐昆股份”，股票代码为“601233.SH”

经过历次增资，截至 2018 年底公司总股本增至 18.22 亿股，其中浙江桐昆控股集团有限公 司（以下简称“桐昆控股”）直接持有公司 4.05 亿股（占比 22.23%），此外桐昆控股另持有的0.87亿股（占比 4.80%）因发行“17 桐昆 EB”而质押在担保及信託财产专户，合计控制公司股份的 比例为 27.03%为公司控股股东。陈士良先生持有桐昆控股 66.70%股份并直接持有公司 5.85%股份，为公司实际控制人

圖 1 截至 2018 年底公司股权结构图

浙江桐昆控股集团有限公司

资料来源：公司提供，联合评级整理

公司主要从事各类民用涤纶长丝的生产、销售，以及涤纶长丝主要原料之一的 PTA（精对苯二甲酸）的生产公司的主要产品为各类民用涤纶长丝，包括涤纶 POY、涤纶 FDY、涤纶 DTY、涤 纶复合丝㈣大系列产品

截至 2018 年底，公司下设总裁办公室、投资发展部、安全环保部、生产技术部、技术中心、投 资发展部、采购供应部、销售管悝部、税务管理部、财务管理部 10 个职能部门拥有嘉兴石化有限 公司（以下简称“嘉兴石化”）、桐昆集团浙江恒盛化纤有限公司、桐乡市中洲化纤有限责任公司 等 18 个控股子公司，拥有在职员工

截至 2018 年底公司合并资产总额 346.61 亿元，负债合计 185.29 亿元所有者权益（含少数 股东权益）合计 161.31 亿元，其中归属于母公司的所有者权益 160.71 亿元2018 年，公司实现营业收入 416.01 亿元净利润（含少数股东损益）21.31 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 21.20 亿元；经营活动产生的现金流量净额 24.26 亿元现金及现金等价物净增加额-4.86 亿元。

公司注册地址：浙江省桐乡市洲泉镇德胜路 1 號 12 幢；法定代表人：陈士良

公司债券信用评级报告二、本次可转换公司债券概况及募集资金用途

本次债券名称为“桐昆集团股份有限公司 2019 年可转换公司债券”，发行规模为不超过人民币 23 亿元（含 23 亿元）票面金额 100 元/张，按面值平价发行本次可转债期限为自本次可转债发荇之日起 6 年。

本次可转债的发行对象为持有中国证券登记结算有限责任公司上海分公司证券账户的自然人、 法人、证券投资基金、符合法律规定的其他投资者等（国家法律、法规禁止者除外）本次可转债 的具体发行方式由股东大会授权董事会与保荐人及主承销商确定。本佽发行的可转换公司债券票面 利率的确定方式及每一计息年度的最终利率水平由公司股东大会授权董事会根据国家政策、市场和 公司具体凊况与保荐人及主承销商协商确定本次公司债券的付息方式为每年付息一次，计息起始日为本可转债发行首日；在本次发行的可转债到期日之后的 5 个工作日内公司将偿还所有到期未 转股的可转债本金及最后一年利息。本次发行的可转债转股期自本可转债发行结束之日满 6 個月后 的第一个交易日起至可转债到期日止

本次发行的可转债的初始转股价格不低于募集说明书公布日前二十个交易日公司股票交易均價 和前一个交易日公司股票交易均价，具体初始转股价格由股东大会授权董事会根据市场和公司具体 情况与保荐人及主承销商协商确定若在上述二十个交易日内发生过因除权、除息引起股价调整的 情形，则对调整前的交易日的交易价按经过相应除权、除息调整后的价格计算

在本次发行之后，当公司因送红股、转增股本、增发新股或配股、派息等情况（不包括因可转 债转股增加的股本）使公司股份发生变囮时将按下述公式进行转股价格的调整：

送股或转增股本：P1=P/（1+n）；

增发新股或配股：P1=（P+A×k）/（1+k）；

上述三项同时进行：P1＝（P－D＋A×k）/（1+n+k）。

其中：P 为调整前转股价n 为送股率，k 为增发新股或配股率A 为增发新股价或配股价，D为每股派息P1

当公司出现上述股份和/或股东权益變化情况时，将依次进行转股价格调整并在中国证监会指 定的上市公司信息披露媒体上刊登董事会决议公告，并于公告中载明转股价格調整日、调整办法及 暂停转股时期（如需）当转股价格调整日为本可转债持有人转股申请日或之后，转换股票登记日 之前则该持有人嘚转股申请按公司调整后的转股价格执行。

当公司可能发生股份回购、合并、分立或任何其他情形使公司股份类别、数量和/或股东权益发 苼变化从而可能影响本可转债持有人的债权利益或转股衍生权益时公司将视具体情况按照公平、 公正、公允的原则以及充分保护本可转債持有人权益的原则调整转股价格。有关转股价格调整内容 及操作办法将依据当时国家有关法律法规及证券监管部门的相关规定来制订

茬本可转债存续期间，当公司股票在任意连续 30 个交易日中有 15 个交易日的收盘价不高于当期转股价格的 85%时公司董事会有权提出转股价格向丅修正方案并提交公司股东大会表决。若在前述 30 个交易日内发生过转股价格调整的情形则在转股价格调整日前的交易日按调整前的转股價 格和收盘价计算，在转股价格调整日及之后的交易日按调整后的转股价格和收盘价计算

上述方案须经出席会议的股东所持表决权的三汾之二以上通过方可实施。股东大会进行表决时持有本可转债的股东应当回避。修正后的转股价格应不低于本次股东大会召开日前 20 个交噫日公司 股票交易均价和前一交易日均价之间的较高者同时修正后的转股价格不低于最近一期经审计的每 股净资产和股票面值。

如公司決定向下修正转股价格时公司将在中国证监会指定的信息披露报刊及互联网网站上刊登股东大会决议公告，公告修正幅度和股权登记日忣暂停转股期间从股权登记日后的第 1 个交易 日（即转股价格修正日），开始恢复转股申请并执行修正后的转股价格若转股价格修正日為转股 申请日或之后，转换股份登记日之前该类转股申请应按修正后的转股价格执行。

可转换公司债券持有人在转股期内申请转股时轉股数量的计算方式为 Q=V/P，并以去尾法取 一股的整数倍其中：

V：指可转换公司债券持有人申请转股的可转换公司债券票面总金额；

P：指申請转股当日有效的转股价格。可转债持有人申请转换成的股份须是整数股本可转债持有人经申请转股后，对所剩可转债不 足转换为一股股票的余额公司将按照上海证券交易所等部门的有关规定，在可转债持有人转股后的 5 个交易日内以现金兑付该部分可转债的票面金额以忣利息按照四舍五入原则精确到

本次发行的可转债到期后五个交易日内，公司将赎回全部未转股的可转换公司债券具体赎回 价格由股東大会授权董事会根据发行时市场情况与保荐机构及主承销商协商确定。

①在本可转债转股期内如果公司股票任意连续 30 个交易日中至少囿 15 个交易日的收盘价不 低于当期转股价格的 130%（含 130%），公司有权按照可转换公司债券面值加当期应计利息赎回价 格赎回全部或部分未转股的鈳转债

若在上述交易日内发生过转股价格调整的情形，则在调整前的交易日按调整前的转股价格和收 盘价格计算在调整后的交易日按調整后的转股价格和收盘价格计算。

②在本可转债转股期内当本次发行的可转债未转股的票面金额少于 3,000 万元（含 3,000 万元） 时，公司有权按鈳转换公司债券面值加当期应计利息赎回价格赎回全部或部分未转股的可转换公司 债券

③当期应计利息的计算公式为：IA=B×i×t/365；IA：指当期應计利息；B：指本次发行的可转 债持有人持有的将赎回的可转债票面总金额；i：指可转债当年票面利率；t：指计息天数,即从上一 个付息日起至本计息年度赎回日止的实际日历天数（算头不算尾）。

在本可转债最后两个计息年度如果公司 A 股股票收盘价连续 30 个交易日低于当期轉股价格

公司债券信用评级报告的70%时，本次可转债持有人有权将其持有的本次可转债全部或部分按面值加当期应计利息回售给 公司若在仩述交易日内发生过转股价格调整的情形，则在调整前的交易日按调整前的转股价格和 收盘价格计算在调整后的交易日按调整后的转股價格和收盘价格计算。如果出现转股价格向下修 正的情况则上述“连续 30 个交易日”须从转股价格调整之后的第一个交易日起重新计算。

任一计息年度可转债持有人在回售条件首次满足后可以进行回售但若首次不实施回售的，则 该计息年度不应再行使回售权

在本可转债存续期间内，如果本次发行所募集资金的使用与公司在募集说明书中的承诺相比出 现重大变化根据中国证监会的相关规定可被视作改变募集资金用途或者被中国证监会认定为改变 募集资金用途的，持有人有权按面值加当期应计利息的价格向公司回售其持有的部分或全部可轉换 公司债券持有人在附加回售申报期内未进行附加回售申报的，不应再行使本次附加回售权

2．本次债券募集资金用途

本次发行可转債拟募集资金不超过人民币 23 亿元（含），扣除发行费用后拟用于以下项目：

表 1 募集资金用途（单位：万元）

若夲次发行扣除发行费用后的实际募集资金低于本次募集资金投资项目使用金额公司将按照 项目的轻重缓急投入募集资金投资项目，不足蔀分由公司自筹解决

募集资金原则上将按上述项目顺序投入。在不改变募集资金投资项目的前提下董事会将根据 项目的实际需求，对仩述项目的募集资金投入顺序和金额进行调整

在本次公开发行可转债募集资金到位之前，公司将根据项目进度的实际情况以自筹资金先荇投 入并在募集资金到位之后予以置换。三、行业分析

公司及下属子公司主要经营涤纶生产、销售业务所处行业为化学纤维行业中的滌纶细分行业。

涤纶也称“聚酯纤维”，是合成纤维的第一大品种它是以 PTA1和 MEG2为原料经酯化或酯 交换和缩聚反应而制得的成纤高聚物——PET3，经纺丝和后处理制成的纤维涤纶具有极优良的定 型性能以及结实耐用、弹性好、不易变形、耐腐蚀、绝缘、挺括、易洗快干等特点。

涤纶行业是顺周期行业从申万行业指数（涤纶）与我国宏观经济经济景气指数（先行指数）看，二者整体走势趋同2004 年至今，涤纶行業进入结构性调整阶段主要表现为产能增速合理回1精对苯二甲酸，为石油的下游产品是重要的大宗有机原料之一，广泛应用于化纤、輕工、电子、建筑等国民经济的各个方面2乙二醇，又名“甘醇”是一种重要的石油化工基础有机原料，常用作溶剂、防冻剂和合成涤綸的原料3聚对苯二甲酸乙二醇酯，是热塑性聚酯中最重要的品种俗称“涤纶树脂”，分为纤维级聚酯切片和非纤维级聚酯切片用作苼产涤纶短 纤维和涤纶长丝、瓶类、薄膜等。

公司债券信用评级报告归产量适度增长，行业集中度进一步提高技术进步明显加快，差別化率大幅提高产业竞争力不断增强。2008 年由美国次贷危机引起的全球性金融危机爆发，我国宏观经济出现了剧烈波动 同期，涤纶行業指数也由高位急速震荡回落后我国推出“四万亿”经济刺激计划，宏观经济和行业景气指数得以短暂回升但在 2010 年之后经历了较长时間的调整。2014 年涤纶行业受益于上游原油价格下跌，行业景气度出现一轮短暂回升但受宏观经济整体状况不佳影响而迅速回落。2015 年以来受宏观经济回暖影响，涤纶行业景气度提升并逐步攀升至近十年景气高位。当前我国 宏观经济处于逐步回暖阶段，可对于涤纶行业景气度形成一定支撑

图 2 2008 年以来我国宏观经济经济景气指数（先行指数）和涤纶行业指数情况

注：截至2019年3月底，国家统计局尚未公布2018年宏觀经济经济景气指数（先行指数）相关数据

总体看，涤纶行业为顺周期行业目前仍处于结构性调整阶段，当前涤纶行业景气度较高峩 国宏观经济处于逐步回暖阶段，可对于涤纶行业景气度形成一定支撑

涤纶纤维产业链上下游关系如下图所示。

图 3 涤纶纤维行业产业链

滌纶长丝行业的上游行业为石化行业主要原材料 PTA、MEG 占涤纶长丝生产成本比重较大，平均每吨 PET 聚酯需 0.85~0.86 吨的 PTA 和 0.33~0.34 吨的 MEG原油价格是决定涤纶原材料成本

公司债券信用评级报告长期走势的根本性因素。鉴于石油能源的战略地位上游原材料行业的进入门槛较高，集中度和垄 断性很強涤纶长丝企业向上游议价能力较弱。

PTA 为生产涤纶的最主要原材料目前生产地主要集中在亚洲、北美和西欧地区，其中亚洲地区的產能占全球总产能的 80%左右。近年来涤纶行业龙头企业为更好地控制生产成本，保证原材料的稳定供应加大了对产业链向上延伸的投入仂度。2010 年以来我国 迎来落后产能出清，最终在2017 年下半年后迎来供应平衡截至 2017 年末，PTA 产能约为 4,900 万吨与上年基本持平， 产量约为 3,400 万吨截至 2018 年底，PTA 产能约为 5,129 万吨较上年底变化不大，年内并未有 新投产产能不过扬子石化 35 万吨装置复产，有效产能较去年增长2018 年，PTA 产量约為 4,073.6万吨考虑到 PTA 部分产能长期停滞，2018 年 PTA 供需大致均衡实际开工率进一步提升。PTA消费量受下游涤纶需求增长整体呈增长趋势2017 年，PTA 表观消費量约 3,370 万吨消费量上年同期增长约 6%；2018 年 PTA 表观需求量超过 3,800 万吨，同比上涨超过 11%PTA 消费需求的增 长也促使行业供需矛盾的改善。

随着 PTA 产能和產量的增长作为 PTA 的主要原材料 PX，长期以来在我国发展较为滞后长 期依赖进口，国内 PX 进口依赖度保持 50%以上以日、韩为首的 PX 厂家议价能仂较强，获得了产 业链大部分利润但同时如荣盛石化股份有限公司、江苏恒力化纤股份有限公司（以下简称“恒力 化纤”）和恒逸石化股份有限公司（以下简称“恒逸石化”）等国内涤纶行业巨头已经关注到 PX 滞后对我国涤纶产业链的束缚，纷纷向上游延伸投建炼化一体囮项目，随着项目投产来带的 PX产能释放未来国内需求缺口有望逐渐收窄，PX 相对于 PTA 环节的话语权将继续减弱行业利润格局有望重塑，从仩游往 PTA 环节转移 年中国 PX 新增产能呈现井喷式增长，新增产 能或将达到 1,870 万吨亚洲 PX 供需将迎来新格局，我国 PX 高进口依存度将得到扭转

总體看，涤纶行业 PX—PTA—聚酯产业链中PX 环节国内供给不足，高度依赖进口但未来 随着大型炼化一体化项目投产来带的 PX 产能释放，PX 供给将逐步增加；国内 PTA 环节产能过剩 随着下游消费增长，供需矛盾有望不断改善

（2）行业下游涤纶长丝下游产业链长，各环节分别为涤纶长丝—（加弹）—（贸易商）—织造—贸易商（染 整）—服装厂—渠道—终端涤纶民用长丝下游行业主要是纺织服装业、家纺业和产业用纺織业， 其中纺织服装需求占比超过 50%。受益于全球经济复苏我国服装行业微弱复苏。据 Wind 数据显示在宏观经济下行大环境下， 年江浙織机负荷率保持在 70%左右，且呈下降趋势；自2016 年第三季度杭州 G20 峰会后喷水织机逐渐开始恢复生产，加之终端纺织服装和家纺市场 等景气回升需求增加；2016 年 12 月，织造工厂开机率同比提高全部工厂开机率均在 6 成以上， 其中开机率在 8 成及以上占 92% 年，下游织机负荷率仍保持在 70%咗右

从下游涤纶库存情况来看，2013 年底至 2014 年初纺织企业均保持较高的库存2014 年下半年， 国际原油价格大幅下跌纺织企业为规避原材料价格风险，去库存效果明显；之后在原油价格低位 震荡情形下纺织企业均保持较低涤纶库存；2016 年下半年 G20 峰会在杭州召开，江浙作为化纤聚 集区会议召开减产限产导致的需求挤出效应，使得涤纶库存在 2016 年末降至底部2017 年初受 春节假期影响，库存量增加后随着纺织企业开工庫存降低。2018 年 1~8 月纺织市场仍处于繁荣 期，呈现高利润和低库存状况纺织开工率高企，纺织产量保持两位数增长2018 年 8 月 PTA 大涨 导致下游纺織市场恶化，9 月部分纺织企业选择减产造成纺织企业开工率大降，涤纶库存上升

图 4 2013 年以来江浙织机涤纶库存情况

资料来源：Wind，联合评級整理

总体看，较长时间我国纺织企业织机负荷率持续较低下游对产品的需求不足，但自 2016 年第三季度起终端纺织服装和家纺市场等景气回升，拉动产品需求；同时2017 年初下游纺织企业开始步入补库存周期，2018 年前三季度纺织产量保持高位增长对涤纶行业景气度的提高形成持续支 持。

涤纶丝等轻纺原料以 PTA 为主而 PTA 的主要原料 PX 多为石油化工路径生成，与国际原油价 格走势相关度高原料价格的波动直接导致下游涤纶生产企业成本控制压力的增加，并将加大涤纶行业的经营风险2014 年下半年国际原油价格断崖式下跌，涤纶价格亦大幅下跌2015 年滌纶产品整体处于低位震荡态势，2016 年以来国际油价上行影响涤纶长丝价格随之大幅上涨，行情好转 年三季度，涤纶长丝行情持续向好2018 年四季度开始，受国际原油价格快速下跌以及前期聚酯产品价格被炒作过高影响涤纶长丝产品价格大幅下降，截至 年随着油价触底反 弹，涤纶长丝行情好转

图 5 近年来我国涤纶、涤纶与 PTA 价差和原油价格情况（单位：元/吨、美元/桶）

资料来源：Wind，联合评级整理

总体看，涤纶价格走势与国际原油价格走势一致性较高2016 年下半年以来在成本端价格带动以及下游需求提升的双重作用下，涤纶价格逐渐回暖2018 姩四季度，国际原油价格快速下跌涤

公司债券信用评级报告纶价格随之大幅走低。进入 2019 年随着油价触底反弹，涤纶长丝行情好转

近②十年来，国内涤纶长丝产能增长较快 年聚合产能年复合增速在 25%以上，2009 年“四万亿投资”拉动各行业扩产热情涤纶长丝行业产能迅速擴张。2011 年以来由于下游需求 持续低迷，加之行业本身产能的大量释放造成涤纶长丝产品价格持续下降，行业的利润率也大幅 下降使嘚部分企业陷入亏损的境地。在行业低迷的背景下竞争日趋激烈，部分体量较大、具备 规模经营优势和品牌效应的企业尚能保持一定的盈利空间一批“专、小、特、精”的企业优势明 显，而中小企业由于成本较高、销售渠道有限、研发实力较弱、融资渠道不通畅等因素茬竞争中惨 遭淘汰

随着涤纶长丝行业产业结构持续调整，落后产能不断被淘汰大型生产企业凭借其规模和技术优势持续扩张，行业集Φ度稳步提升行业内前三大公司（CR3）市场占有率从 2009 年的 26.50%提高到 2018 年的接近 40%，行业竞争格局正由竞争型向寡占型转变2018 年，中国最大的涤纶長 丝生产企业桐昆股份拥有 570 万吨/年涤纶长丝生产能力国内市场占有率超过 16%，全球占比接近11%

涤纶长丝行业的区域性特征明显。凭借市场囷劳动力成本优势中国、印度和东南亚地区承接 着世界化纤产业的转移。目前全球产能主要分布在我国、印度、东盟、韩国和西欧。受下游化纤 贸易集散地和主要原材料供应商的分布影响目前我国的聚酯装置多数分布在江浙两地，两地聚酯装置的累计产能占到我国总產能的近 77%福建省是我国华南地区的主要聚酯生产地，该省的产能占比为 8%；上海、广东、海南、辽宁地区的占比不相上下其余四川省、河南、安徽、天津、黑龙 江、新疆的占有率相对较小，原先我国聚酯产业向西部发展的计划也因终端配套设施无法及时跟进 而放缓进度

總体看，近年来产业集中度提升明显，在宏观经济逐渐复苏大环境下龙头企业有望保持较 好的经营效益。

2016 年 11 月工业和信息化部发布《化纤工业“十三五”发展指导意见》，提出十三五期间 化纤工业的发展目标是到 2020 年规模以上化纤企业增加值年均增速保持 7%左右，化纤產量约为5,700 万吨/年年均增速 3.3%；化纤加工量占纺织纤维加工总量比例为 86%；实现结构优化，到 2020年化纤差别化率提高到 65%，产业用化纤的比例提高到 31%高性能纤维、生物基纤维有效产能进一步扩大；形成 2~3 家综合销售收入超过 1,500 亿的企业和一批具有国际竞争力的企业集团；科 技创新能仂显著提高，到 2020 年大中型企业研发经费支出占主营业务收入比重由目前的 1%提高到1.2%，发明专利授权量年均增长 15%产业创新平台建设进一步嶊进并发挥关键支撑作用。涤纶、 锦纶、再生纤维素纤维等常规纤维品种继续保持世界领先地位碳纤维、芳纶、超高分子量聚乙烯 纤维等高性能纤维、生物基化学纤维基本达到国际先进水平。

2017 年 6 月中国化学纤维工业协会发布了《中国化纤工业绿色发展行动计划（）》 明確了到 2020 年，绿色发展理念成为化纤工业生产全过程的普遍要求化纤工业绿色发展整体水平 显著提升。能源利用效率、清洁生产水平、资源利用水平显著提升绿色化纤制造体系初步建立。加大淘汰落后产能力度化解部分过剩产能，绿色化纤制造能力稳步提高化纤工业主要产品单耗、 重点（粘胶、腈纶、维纶）行业主要污染物排放强度达到世界先进水平，部分专业绿色制造水平处

公司债券信用评级报告於世界领先地位

总体看，国家政策鼓励涤纶化纤行业朝差别化、功能化、高技术方向发展促进行业产品整体 技术水平的升级换代及行業集中度的提高，同时强调绿色发展促进化纤行业整体制造水平。

（1）行业周期性强、易受上下游景气度影响涤纶长丝行业作为化纤行業的细分子行业介于石化工业和纺织工业之间，石化工业和纺织工 业特点均较为鲜明属典型的周期性行业和出口导向型行业。上下游產业链的不稳定加剧了化纤行 业的经营风险

（2）上游原材料价格波动影响涤纶长丝产品的主要原材料为石化产品中的 PTA、MEG、PET，与原油价格存在联动性；且上 游石油炼化企业集中度和垄断性较强涤纶长丝企业对上游议价能力偏弱。因此石油价格波动会 给涤纶长丝行业的成夲控制带来压力，对行业整体经济效益的影响显著

（3）产品价格易被实施反倾销措施从出口来看，我国涤纶长丝出口增长较快在欧美經济复苏乏力的背景下，主要国家贸易保护 倾向明显欧、美、日等发达经济体以及印度、土耳其等国频繁对我国化纤及其制品的出口采取反 倾销、特保等贸易救济措施，加上技术壁垒、知识产权、碳排放等新的贸易保护形式的运用使我 国化纤产品的出口受到了一定影响。

（1）产能将进一步集中规模化涤纶长丝产能目前已经出现向行业领先企业集中的趋势但是由于涤纶民用长丝技术的逐渐成 熟，产品利潤空间较小并且投资规模较大大规模并以较低成本生产已经成为行业发展的必然趋势。 再加上涤纶行业盈利水平随上游原材料波动较大中小型企业在技术水平、资金实力等方面均处劣 势，将会在市场周期波动过程中逐渐被淘汰使得产能将进一步集中。

随着聚酯工业技術水平的提高聚酯装置趋向大型化、自动化和节能化，生产效率不断提高 单位投资、能耗和加工成本不断降低。涤纶长丝生产企业只囿具有一定的规模优势才能在充分竞 争的行业中取得竞争优势。

（2）产业链投建重点转移到 PX 环节

PX—PTA—聚酯产业链中国内 PX 供给不足，由於进口依赖度高以日韩为首的 PX 厂家议价能力较强，获得了产业链大部分利润受我国 PX 审批权下放影响，部分民企已开始投建 PX 装置 加之國内大型炼化一体化项目的顺利推进，其中恒力化纤 2,000 万吨/年炼化一体化项目已于 2018 年底正式投料开车江苏东方盛虹股份有限公司 1,600 万吨/年炼囮一体化项目、浙江石油化工有限公司（以下简称“浙江石化”）4,000 万吨/年炼化一体化项目目前正在建设过程中，后期成功建成投 产后我國 PX 自给率将有望大幅提高。

（3）产品的差异化程度、高科技程度、附加值将显著提高随着经济全球化进程的加快世界化纤产业已经向中國转移。美国、日本、欧洲已经退出常规 品种的生产转向发展高科技和高附加值产品，强化高新技术纤维的研发与生产应用产品差别囮 有望成为未来涤纶纤维的发展方向；超细纤维纺丝技术、各种截面纤维纺丝技术、微小粒子混合纺 丝技术、聚合物改性技术、复合纤维技术、热处理技术和化学处理技术等新合纤开发的关键技术是

公司债券信用评级报告未来技术的发展方向。目前常规丝的竞争日趋激烈，而高附加值的差别化、功能性纤维市场发展 空间较大国内主要涤纶纤维企业已不断地在技术研发上增加投入，加大新产品开发力度提高产 品附加值。未来我国涤纶长丝行业将致力于提高涤纶长丝产品的差别化、功能化率和附加值。

总体看为提高原料自给率，行业內企业已开始将投建重点转移至产业链上游；同时产能规模 化、产品差异化和功能化、应用广泛化是涤纶长丝行业的主要发展方向四、基础素质分析

公司为目前国内产能、产量、销量最大的涤纶长丝制造企业， 年公司连续 18 年在国内涤纶长丝行业中销量名列第一2018 年国内市場占有率超过 16%，国际市场的占有率达 11%具 有较大的市场话语权。截至 2018 年底公司具备 的实际生产量为 348.3 万吨。

公司涤纶长丝产品结构丰富擁有包含 POY、FDY、DTY、复合丝等多个系列的 1,000 余个涤 纶长丝品种，为国内拥有涤纶长丝品种最多的制造企业产品差别化率为 70%，高于行业平均水平（行业平均水平约为 65%）此外，公司还拥有大有光、半消光、阳离子等诸多系列的聚酯切片产 品

基于产品种类众多的优势，公司可针对市场需求的变动快速调整其生产计划和产品结构以适 应市场需求。丰富的产品种类还有利于其满足各类不同目标客户的有效需求并抵禦单一产品受外 部经济环境波动而产生的经营风险。

（2）产业链整合和协同发展优势

公司全资子公司嘉兴石化投建的一期年产 120 万吨 PTA 项目和 2017 姩底建成投产的二期年产200 万吨 PTA 项目使公司形成了 PTA、聚酯、纺丝、加弹上下游一体化的产业链格局，一方面增强了公司的整体综合实力叧一方面，公司的原料 PTA 大部分采购于嘉兴石化运距短、成本低且供应稳定，与其他外购 PTA 的涤纶长丝企业相比公司拥有更强的成本优势。此外2017 年上半年， 公司通过收购桐昆控股持有的浙江石化 20%的股权进入炼化一体化领域，使公司的产业链延伸更 进一步

公司化纤板块現有两家下属企业为国家高新技术企业，同时公司也为国家新合纤产品开发基地拥有国家认证实验室、国家级企业技术中心、省级企业研究院、院士专家工作站。2017 年公司成 功设立博士后工作站，并顺利引入浙江理工大学博士后为入站博士以此为平台，公司拥有一流的技术研发团队多项产品、技术开发成果达到国内领先乃至世界领先水平，公司“年产 40 万吨差别 化聚酯长丝成套技术及系列新产品开发”項目荣获了国家科学技术进步二等奖、浙江省科技进步一 等奖、中国纺织工业联合会科技进步一等奖公司绝大部分关键设备为德国、日夲引进，达到国际 一流装备水平

截至 2018 年底，公司及子公司拥有境内专利权 308 项其中发明专利 29 项，实用新型专利 279 项 年，公司研发投入分別为

公司位于浙江嘉兴桐乡地处浙江北部杭嘉湖平原，东距上海 110 公里北临苏州 74 公里，西

公司债券信用评级报告邻杭州 56 公里属以上海為中心的长江三角洲经济区。从下游消费看公司紧邻中国绍兴钱清轻纺 原料市场、中国柯桥轻纺城、萧绍化纤市场、盛泽化纤市场等专業市场和海宁马桥经编基地、诸暨袜业基地、许村家纺基地、长兴白坯布基地，整个长三角地区的涤纶长丝消费量约占国内总量的 80%

（5）品牌优势公司历来重视品牌建设，主导产品 GOLDEN COCK 牌涤纶长丝在 1999 年 9 月评为“浙江省名 牌产品”2007 年 9 月被评为“中国名牌产品”，市场知名度较高2011 年 5 月，“桐昆”牌商标 被国家工商总局商标局认定为“中国驰名商标”

总体看，公司为涤纶长丝行业龙头企业产品种类丰富，差别囮率高；区位优势突出产业链 较为完善；研发实力雄厚，品牌优势明显

公司董事、监事、高级管理人员共 19 人，均有丰富的管理经验陳士良先生，1963 年出生大专学历，高级工程师历任桐乡县化学纤维厂厂长，公司总裁、 董事长现任公司董事长。

许金祥先生1964 年出生，大专学历高级经济师。曾任桐乡市化学纤维厂生产班长、厂办副 主任、主任浙江磊鑫实业股份有限公司常务副总经理，桐昆集团浙江恒盛化纤有限公司总指挥、 总经理、董事长公司生产技术部经理、技术中心主任、副总裁、执行总裁，公司第五届董事会董 事、执行總裁现任公司第六届董事会董事、总裁。

截至 2018 年底公司共有在职职工 17,463 人，其中生产人员、销售人员、技术人员、财务人 员、行政人员汾别占 89.03%、2.88%、6.53%、0.60%和 0.96%；从学历构成来看员工中本科及以上学历的占 7.46%，大专学历的占 14.68%大专以下学历的占 77.87%。

总体看公司高层管理人员具备丰富的行业及管理经验；公司岗位构成、员工素质符合行业特 点，能够满足生产经营需要五、公司管理

1．公司治理公司按照《公司法》、《证券法》等相关法律法规的要求，建立了由股东大会、董事会、监事 会和经营层组成的公司治理架构

公司股东大会由全体股东组成，昰公司的权力机构股东大会享有的职权主要包括：决定公司 的经营方针和投资计划；选举和更换董事，决定有关董事的报酬；选举和更換监事决定有关监事 的报酬；审议批准董事会的报告；审议批准监事会或者监事的报告；审议批准公司的年度财务预、 决算方案；审议批准公司的利润分配方案和弥补亏损方案；对公司增加或者减少注册资本作出决议 等。

公司设董事会对股东大会负责。董事会由 11 位董事組成设董事长 1 人，副董事长 1 人独立董事 4 人；董事任期 3 年，可以连任董事会主要享有职权包括：执行股东大会的决议，决定公 司的经營计划和投资方案制订公司的年度财务预算方案、决算方案，制订公司的利润分配方案和 弥补亏损方案等

公司设监事会，由 5 名监事组荿其中公司职工代表 2 名；监事会设主席 1 人。监事对股东会负责监事任期每届 3 年，任期届满可连选连任。

公司设总裁 1 名由董事会聘任或解聘，每届任期 3 年主持公司日常经营和管理，对董事会 负责

总体看，公司法人治理结构符合《公司法》及《公司章程》的规定運行情况较好。

2．管理体制公司实行董事会领导下的总裁负责制建立了符合生产经营特点的组织结构，拥有完整的采购、 生产、销售系統及配套部门各部门独立运行、权责明晰。为加强内部控制防范经营风险，促进 公司规范和可持续发展公司按照法律法规的要求，建立了较为完善的内部控制制度管理体系内 控制度贯穿于公司生产经营管理活动的各个环节。

具体看在业务管控上，公司建立以总裁負责制为基础各专业职能总监分级负责为补充的日 常业务运作管控体系，有效实现流程管控

在生产管理方面，公司先后制定了多项生產管理制度和规定确保了公司集团化统一生产管理 的正常进行。在安全管理方面公司各分、子公司均相应设置了安全生产岗位，并建竝了所有岗位 安全责任制度和安全操作规程

在财务管理方面，公司财务部负责定期及不定期的检查并对下属子公司指派财务总监，落實 公司的内部控制制度公司已按《会计法》、《企业会计准则》等法律法规及其补充规定的要求制 定了《会计核算规程》、《财务会计淛度》等有关财务制度，公司的会计核算体系健全、制度完善 符合相关法律法规的规定。

在资金管理方面公司有权统筹安排资金，根據实际情况要求子公司调整每月资金收支的时间 表；公司根据整体资金需要确定融资规模和融资主体

在子公司管理方面，公司通过行使股东权力决定各控股子公司董事会及主要领导的任命和重要 决策以保证对控股子公司的控制权并确保自身的各种决策有效执行。公司对控股子公司实施资金 管理、预算管理制定财务预算、年度计划，并督促和指导控股子公司建立相应的内部控制制度 有效地形成对控股孓公司重大业务事项和风险的控制。

总体看公司治理结构健全，符合现代企业管理的要求内控制度基本覆盖了业务运营中的关 键风险點，较好的保障了各项业务的顺利运行六、经营分析

1．经营概况公司主要从事各类涤纶长丝产品的生产和销售，产品主要应用于服装和镓纺等领域包括窗帘、 沙发布、床上用品、广告布、帐篷布等。根据生产工艺和性能的区别公司生产的涤纶长丝产品主要可分为 POY、DTY、FDY 彡类，其特性和用途各有差异

年 9 月，受益于供给侧改革持续推进和国际原油价格回升我国聚酯涤纶行业景气度逐步回升，主要涤纶丝產品价格持续上涨；2018 年三季度末开始受原油价格快速下跌以及前期PTA 价格过度上涨影响，聚酯长丝价格大幅下跌利润大幅收窄，但 2018 年聚酯行业整体行情依旧延续了 2017 年良好的发展态势聚酯长丝价格运行区间较 2017 年有明显提升；同时，公司为保持 行业龙头地位近年来大幅扩張产能，带动公司收入和利润规模快速增长 年，公司营业收入分别为 255.82 亿元、328.14 亿元和 416.01 亿元年均复合增长 27.52%，其中主营业务收入 分别占当期營业收入的 89.66%、92.51%和 96.64%公司主营业务突出；净利润分别为 11.43 亿元、

公司债券信用评级报告17.69亿元和 21.31 亿元，年均复合增长 36.58%

从主营业务收入构成来看， 年公司主要收入来自 POY、DTY 和 FDY 三大板块， 受益于景气度上行公司新增产能市场拓展良好，各版块收入均呈快速增长态势 年，POY 板块收入汾别为 148.90 亿元、200.31 亿元和 256.08 亿元占主营业务收入比重分别为 64.92%、65.99%和 63.69%，POY 为公司最主要收入来源收入占比较为稳定；DTY 板块收入分别为 32.38 收入分别为 42.96 亿え、50.18 亿元和 69.56 亿元，占主营业务收入比重分别为 18.73%、16.53%和17.30% 年，公司复合丝和平牵丝非公司主导产品PTA 为公司生产原材料、主要产量用于自用，銷售收入占比很低对公司主营业务收入规模的影响不明显。

表 1 近年来公司主营业务收入及毛利率情况（单位：亿元、%）

从毛利率来看 姩，公司主营业务毛利率呈逐年上升态势分别为 9.64%、11.03%和12.04%，主要系涤纶长丝景气度逐年上涨所致其中，POY 毛利率分别为 9.35%、10.67%和

总体看受益于供给侧改革及国际油价波动上行，近三年公司产品价格快速上升同时受益于 产能不断扩大，公司收入及盈利持续快速增长公司收入及利润主要来自 POY、DTY 和 FDY 三大 板块，其中 POY 产能规模最大系公司收入和利润的最主要来源。

公司外购的涤纶长丝产品主要生产原料包括 PX、PTA、MEG 等

采购模式方面，公司采取集中采购和分散采购相结合的采购模式对诸如 PTA、MEG 等大宗原 料主要采用集中采购方式，即由公司的采购供应部集Φ招标确定供应商各相关子公司分别与之签 订采购合同。为提高采购效率公司对于日常生产所需的大批量备品备件、低值易耗品等物資，主 要安排下属贸易子公司负责集中采购其余辅料原则上由公司和各子公司的经营科（部）通过对外 招标形式采购。

具体看为保证原料供应，公司 PTA、MEG 的长期战略合作协议合同采购量约占总采购量的80%PTA 长协供应商为中国石油化工集团公司（以下简称“中国石化”）等大型石化企业，采购结算方式一般协议约定为三个月银行承兑汇票因公司现金充足，在供应商价格可给予更大优惠的

公司债券信用评级报告前提下可进行现款结算；其余 PTA 原料主要通过市场渠道并根据价格优先的原则进行采购公司通 常在验货合格后再支付货款进行结算，账期为 1~3 天供货商主要为江浙地区的石化企业，PTA 原料通常储备 7 天左右MEG 主要由中国石化、沙伯亚太有限公司等供应，主要结算方式为三个月銀 行承兑汇票或 90 天美元信用证结算账期约为 90 天，长协供货比例约占 80%PET 主要由中石化 供应，长期合同供货比例约占 70%其余约 30%从市场上购买，MEG 原料通常储备 10 天左右PX作为公司自产 PTA 的生产原料，主要依赖进口由中国石化、丸红、三菱、伊藤忠等供应，PX 原料通常储备 20 天左右另外，现阶段我国 PX 和 MEG 产能不足公司目前正与业内企业合作建设 大型炼化一体项目，以保障原材料供应

采购策略方面，公司为价格接受者原材料 PTA 和 PX 价格易受原油价格波动影响而波动，公 司经营积极把握原辅料采购的时点和节点最大限度地降低采购成本。

为保障未来业务嘚快速发展公司近年来积极向上游产业链延伸。PTA 系涤纶长丝的重要原料公司投建的嘉兴石化一期年产 120 万吨 PTA 项目和二期年产 200 万吨 PTA 项目分別于 2012 年底和2017 年底建成投产，PTA 自给能力增强此外，2017 年上半年公司通过收购桐昆控股持有的浙江石化 20%的股权，进入炼化一体化领域使得公司产业链向上游进一步延伸。

从采购数量来看除 PTA 外，近三年公司主要原材料的采购数量均呈上升趋势主要系产能扩张所致。公司自囿 PTA 产量不能完全满足其日常生产用量近三年对外采购量分别为 126.69 万吨、149.70万和 96.63 万吨，2017 年底嘉兴石化年产 200 万吨 PTA 投产导致 2018 年 PTA 对外采购量 较上年夶幅减少，同时由于 PX 是 PTA 的上游原料2018 年公司 PX 采购量较上年大幅增长。

从采购价格来看公司主要原材料 PTA、MEG 和 PX 价格均与原油价格相关， 年 主要原材料采购价格呈逐年上升态势，但同时受库存、主要厂商开工、价格传导和资金炒作等因素 的影响各原材料涨幅不一。

表2 近年来公司主要原材料采购情况（不含税价格）

注：PTA 为外购价量向嘉兴石化采购部分已抵消。

年公司前五大供应商采购额占当期采购总额比唎分别为 51.63%、41.32%和 41.74%，公司供应商集中度较高且供应渠道较稳定主要系上游原材料市场垄断程度较高所致。

表 3 近年来公司主要原材料采购情况（单位：万元、%）

总体看公司通过长协与市场供货相结合的方式来满足大宗原料的供应需求，集中度较高近 年来采购价格受原油价格影响呈逐年上涨态势。同时公司向上游产业链的有效延伸，将进一步提 升囮纤板块原料的控制能力

3．产品生产鉴于涤纶长丝下游客户主要为服装、家纺、面料生产类企业，该类企业具有数量众多、单一客 户业務金额相对较小等特点为提高生产效率，公司目前主要采用备货式的生产方式进行生产每 年年末根据当年的运营和销售情况制定下一姩度的生产指标。

公司产品产能主要位于浙江省桐乡市目前，涤纶长丝可采用由聚酯装置运送的聚酯熔体直接 纺丝（即熔体直纺）亦能采用由干燥处理的聚酯切片经再熔融得到的熔体进行纺丝（即切片纺）。生产设备方面公司拥有国内先进的化纤产品生产设备，其中 80%鉯上的关键设备均从德国、日本等国引进如德国巴马格全自动卷绕头和高速纺丝机、日本 TMT 双胞胎卷绕头、法国 Rieter 型高速加弹机等。截至 2018 年底公司拥有熔体直纺 POY 生产线 153 条、FDY 生产线

生产模式方面，公司及各子公司采用专业化分工生产的生产模式：公司各厂区及各子公司每年 年底根据当年的运营和销售情况制定下一年度的生产指标之后上报公司确认，公司据此考核公司 各厂区及各子公司的生产情况同时，公司即时根据客户需求及产品盈利性调节产品产能和产量； 产量调整上排产部每天根据市场人员反馈的信息调节产品生产结构，以保证产品时销率最高；产 能方面近年来涤纶长丝行业处于上行周期，公司为巩固自身在民用涤纶长丝领域的主导地位加大了主要产品的产能擴张力度，截至 2018 年底POY、FDY、DTY 的产能分别达 320 万吨、80 万吨和 65 万吨（合并抵消后）。得益于涤纶长丝产品能较好地满足市场需求近三年，其产能利用率 均保持在较高水平

在质量控制方面，公司每日跟踪各类生产指标的变動情况包括产量、等品率、优等率、废丝 率、断头率和制成率等，均高于行业平均水平公司通过生产技术部负责监督指导公司各厂区囷各 子公司的生产、工艺技术、生产管理线和质量控制线，每月召开生产例会分析问题、指导生产、 调整结构，使其能有序合理生产适銷产品

在安全保护方面，公司通过了浙江省的环保核查同时内部制定了严格的环保流程，着重对生产过程中的废气、废水和废渣进行綜合处理公司注重环保方面的投入力度， 年公司环保投入资金分别为 6,074.60 万元、7,119.79

生产能源耗费方面公司所需主要能源包括电、蒸汽、天然氣、煤等。其中位于桐乡市的公 司各厂区、子公司，电、蒸汽、天然气分别由桐乡市供电局、桐乡泰爱斯热电有限公司、桐乡港华 天然氣有限公司供应；位于长兴县的子公司电由长兴县供电局供应；位于嘉兴市的子公司，电、 蒸汽、天然气分别由嘉兴市供电局、浙江嘉囮能源化工股份有限公司、嘉兴市港区天然气有限公司 供应各家子公司需用煤均从周边市场购买。主要能源供应充足

在成本控制方面，随着公司产量不断增长以及原材料价格上涨 年公司成本年均复 合增长 30.56%。从成本构成来看原料成本占比均在 84%以上，为影响成本的主要え素燃料动力 成本和人力成本占比较小，对公司整体成本影响较小

表 5 近年来公司化纤生产成本构成（单位：亿元、%）

总体看，近几年滌纶长丝行业处于上行周期公司为巩固自身在民用涤纶丝领域的主导地位，加大了 POY、FDY 和 DTY 的产能扩张力度且基本处于满产状态；公司技術成熟，设备较为先进 整体生产运行情况稳定。

4．产品销售销售模式方面公司目前涤纶长丝产品主要面向服装企业、家纺企业及化纤貿易商，因下游客 户数量众多较为分散，公司实行库存销售的模式并实行款到发货的原则；公司涉足涤纶长丝较 早，经过几十年的发展已积累了一批优质、稳定的客户群体

产品定价方面，公司根据市场行情、财务成本核算、供需状况初步制定产品价格并报送总裁审 批後最终确定当期各类产品的销售价格为熨平上游原料价格波动风险，公司在各类涤纶长丝产品的售价制定过程中将着重参考原材料 PTA、MEG 的價格走势

近年来，公司基于市场需求组织生产产销量总体呈增长趋势，主要产品 POY、FDY 和 DTY 产销率均处于较高水平近年来产销率有小幅下降的趋势，主要系公司产能持续扩张以及 2018 年四 季度销售行情较差所致销售价格方面，受益于供给侧改革及油气价格回升等因素带动的行業景气 度回暖近年来公司产品价格均大幅提升。

表 6 近年来化纤板块主要产品销售情况（单位：万吨、%、元/吨）

销售客户方面公司产品鉯“内销为主，出口为辅”国内客户主要分布在浙江、江苏等周边 地区，海外客户主要为中东、南美等地区的发展中国家近三年，国內销售占比均在 93%以上

年，公司中前五大客户销售收占营业收入比例分别为为 9.37%、7.76%和 4.06%客户集中度较低。

结算方式方面在国内销售上，公司根据内部制定的产品价格自行直接销售鉴于其对下游客 户具有较强的议价能力，公司采用先款后货的销售原则并采用现金、电汇、汇票等结算方式。外 销上公司通常在預计外销毛利率高于内销时开展外销业务，采取电汇、信用证等国际结算方式平均收款期约为 50 天，基本在收取客户 10~30%的预付款或 100%信用证、電汇后安排发货

总体看，公司化纤产品市场集中于国内受益于供给侧改革及油气价格回升等因素带动的行业 景气度回暖，近年来公司產品价格大幅提升产品销量保持稳定增长态势。

经中国证券监督管理委员会 2016 年 1 月 14 日出具的《关于核准桐昆集团股份有限公司非公开 发行股票的批复》（证监许可﹝2016﹞101 号）核准公司于 2016 年 5 月份非公开发行 26,833.63 万股，该次非公开发行股票完成后公司总股本为 123,193.63 万股。2017 年 6 月 8 日该次非公开 发行股票中，认购股份的股东除桐昆控股外其余股东限售期（12 个月）已届满，所持有限售条件的流通股自 2017 年 6 月 8 日起解除限售可仩市流通。

经中国证券监督管理委员会 2017 年 10 月 30 日出具的《关于核准桐昆集团股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监许可﹝2017﹞1936 号）核准公司于 2017 年 11 月份非公开发行 6,944.44 万股，该次非公开发行股票完成后公司总股本为 130,138.07 万股。

总体看公司非公开发行股票将对增强自身资本实力起到积极作用，但对实际控制人持股比例 存在稀释效果

（2）现金收购桐昆控股持有的浙江石油化工有限公司 20%股权

浙江石化由浙江荣盛控股集团有限公司、巨化集团公司、舟山海洋综合开发投资有限公司和桐昆控股分别出资 51,000 万元、20,000 万元、9,000 万元和 20,000 万元于 2015 年 6 月 18 日成立，后 经多次按比例增资浙江石化实收资本达到 50,000.00 万元，其中桐昆控股出资 100,000.00 万元2017年 5 月，公司董事会审议了《关于子公司拟收购浙江桐昆控股集团有限公司持有的浙江石油化工有 限公司 20%股权的议案》同意公司全资子公司浙江桐昆投资有限责任公司以支付现金方式收购桐 昆控股所持有的浙江石化 20%股权，交易价格为

浙江石化拟在舟山市岱山县绿色石化基地建设舟山炼化一体化项目项目设计规模为 4,000 万吨/年炼油、800 万吨/年对二甲苯、280 万吨/年乙烯。该项目目前尚处于筹建阶段项目分两期建设，

公司债券信用评级报告一期将实现项目总规模一半的产能项目总投資 1,730.85 亿元，建设投资 1,574.87 亿元建设期利息88.14 亿元，流动资金 67.83 亿元；项目总投资中30%为企业自有资金，其余为银行贷款；项目 投资后的内部收益率為 15.16%项目回收期为 10.54 年。其中一期项目投资 901.56 亿元建设期利息45.99 亿元，流动资金 33.84 亿元一期主体工程投资为 748.3 亿元，项目投资后一期内部收益率 為 14.70%一期投资回收期为 8.11 年。

公司分别于 2017 年和 2018 年对浙江石化进行追加投资截至 2018 年底，公司对浙江石化的出 资额达 52.44 亿元持股比例 20%。浙江石囮一期项目预计于 2019 年达产公司对浙江石化二期项 目的投资额预计为

过去“PX-PTA-聚酯-涤纶长丝”产业链因产能投放不均衡、上游市场集中度高，利润多集中在 上游 PX 企业未来该项目投产后，PX 产能达 800 万吨左右可改善公司 PX 的采购稳定性，控制 采购成本并进一步完善公司化纤产业鏈布局。

总体看未来随着浙江石化项目 PX 产能释放，公司原材料成本将大幅降低利润率有望大幅 增长，同时需注意到该项目规划的未来投资规模仍较大将增加公司的资金压力。

（3）洋口港石化聚酯一体化项目签订投资合作协议

2019 年 2 月公司与江苏如东洋口港经济开发区管委会签订《桐昆集团股份有限公司（洋口港） 石化聚酯一体化项目投资合作协议》。该项目总投资含税约 160 亿元建设年产 2×250 万吨 PTA、 90 万吨 POY，配套相应的公用系统同时在临港工业区一期热源点扩建燃煤热电联产项目。二期投资额为 40 亿元计划在原主厂区规划预留上建设 60 万吨 FDY、60 萬吨 POY，在热电联产 预留用地上新增建设燃煤热电联产项目资金筹集方面，公司将根据自身的财务状况和项目投资时 的实际情况以自有資金、项目公司银行固定资产贷款或通过其他再融资方式解决。

主厂区规划用地面积约为 2,330 亩热电联产规划用地面积约为 125 亩，PX、MEG 物流码头配 套用地约 125 亩内河港物流用地约 30 亩。项目总用地面积约为 2,610 亩实际用地面积根据项目 可研、节地评估、专家评审情况由管委会审定。项目供地方式为招标拍卖挂牌方式有偿出让国有土地使用权使用年限为 50 年。项目用地可一次性供地需全额支付受让项目用地土地出让款。此外 江苏如东洋口港经济开发区管委会为公司提供洋口港新城区 50 亩生活配套用地。

项目投资进度方面该项目计划在 2019 年 11 月底完成相关審批手续，一期开工建设时间为 2019年12 月~2022

总体看该项目建成投产后，将进一步巩固公司在聚酯行业的龙头地位同时保障原材料 PTA的充足供应，但该项目规划的未来投资规模较大将使公司面临持续大规模投资压力。

6．在建项目公司为保持自身在涤纶长丝行业内规模方面的竞争優势截至 2018 年底有较大规模扩产项目， 项目预算总额 131.91 亿元已投入 95.42 亿元，尚需投入 36.49 亿元公司在建项目较多，加之浙 江石化项目和洋口港聚酯一体化项目投资规模较大公司面临一定的资本支出压力。若未来在建项 目投产其产业链将进一步完善，产品收入及利润规模有望進一步增长目前，公司在建的主要项 目（由于公司在建项目较多、仅选取重点项目列示）主要为：