三天读懂金融学 第一部分 为什么市场利率上升时债券价格会下降《三天读懂金融学》_牛宝宝文章网《三天读懂金融学》三天读懂金融学 第一部分 为什么市场利率上升时债券价格会下降关注微信公众号：比比读小说网，立送阅读币，追看最新章节比快更快！&&&&为什么市场利率上升时债券价格会下降&&&&各类收益率的计算&&&&利率与金融资产的收益率有着密切的关系，收益率指标按照单利计算有如下四种：&&&&（1）名义收益率，即信用工具的票面收益与票面金额的比率。&&&&（2）当期收益率，即信用工具的票面收益与市场价格的比率。&&&&（3）到期收益率，即到期时信用工具的票面收益及其资本损益与买入价格的比率。&&&&（4）实际收益率，即卖出信用工具时金融工具的票面收益及其资本损益与买入价格的比。&&&&债券的到期收益率&&&&◆债券类型&&&&对债券可以从各种不同的角度进行分类，并且随着人们对融通资金需要的多元化，不断会有各种新的债券形式产生。按是否附息分类有：零息债券、附息债券。&&&&零息债券，也称折扣债券，是名义上不支付利息，折价出售，到期按债券面值兑现。它是20世纪70年代高利率及高利率波动的产物，被看作20世纪80年代美国重要的金融创新活动。投资者购买零息债券后，中间不获得利息收入，只有在债券到期日才获得偿还，即原有债券的利息或本金，零息债券的即期价格为债券未来现金流的现值。因此对于面额相等的零息债券，期限越长的债券的即期价格越低。&&&&附息债券，债券券面上附有息票的债券，是按照债券票面载明的利率及支付方式支付利息的债券。息票上标有利息额、支付利息的期限和债券号码等内容。持有人可从债券上剪下息票，并据此领取利息。附息债券的利息支付方式一般应在偿还期内按期付息，如每半年或一年付息一次。&&&&◆到期收益&&&&所谓到期收益，是指将债券持有到偿还期所获得的收益，包括到期的全部利息。到期收益率又称最终收益率，是投资购买国债的内部收益率，即可以使投资购买国债获得的未来现金流量的现值等于债券当前市价的贴现率。&&&&它相当于投资者按照当前市场价格购买并且一直持有到满期时可以获得的年平均收益率。&&&&到期收益率(Yield&to&Maturity，YTM)是使得一个债务工具未来支付的现值等于当前价值的利率。&&&&一项长期附息投资如债券，被投资者一直持有到到期日，投资者将获得的收益率。到期收益率考虑到了如下因素：购买价格、赎回价格、持有期限、票面利率以及利息支付间隔期的长短等。&&&&内部到期收益率是指把未来的投资收益折算成现值使之成为价格或初始投资投资额的贴现收益率。它是假设每期的利息收益都可以按照内部收益率进行再投资。&&&&Tips:&&&&商务印书馆《英汉证券投资词典》解释：到期收益率&yield&to&maturity。缩写为：YTM。持有固定收益投资品种直至到期的收益率，计算过程中除复利(compound&rate)概念外，还将贴息和溢价因素考虑在内。公式如下：&&&&到期收益率&=&[年利息I+（到期收入值-市价）/年限n]/&[(M+V)/2]×100％&&&&M=面值；V=债券市价；&I=年利息收益；n=持有年限&&&&假设某债券为10年期，8%利率，面值1&000元，贴现价为877.60元。计算为&[80+()/10]&/&[()/2]&]×100％&=9.8%。&&&&到期收益率计算标准是债券市场定价的基础，建立统一、合理的计算标准是市场基础设施建设的重要组成部分。计算到期收益率首先需要确定债券持有期应计利息天数和付息周期天数，从国际金融市场来看，计算应计利息天数和付息周期天数一般采用“实际天数/实际天数”法、“实际天数/365”法、“30/360”法等三种标准，其中应计利息天数按债券持有期的实际天数计算、付息周期按实际天数计算的“实际天数/实际天数”法的精确度最高。近年来，许多采用“实际天数/365”法的国家开始转为采用“实际天数/实际天数”法计算债券到期收益率。我国的银行间债券市场从2001年统一采用到期收益率计算债券收益后，一直使用的是“实际天数/365”的计算方法。近来，随着银行间债券市场债券产品不断丰富，交易量不断增加，市场成员对到期收益率计算精确性的要求越来越高。为此，中国人民银行决定将银行间债券市场到期收益率计算标准调整为“实际天数/实际天数”。调整后的到期收益率计算标准适用于全国银行间债券市场的发行、托管、交易、结算、兑付等业务。&&&&为什么市场利率上升时债券价格会下降&&&&根据到期收益率公式，如果我已知债券的市场价格、面值、票面利率和期限，便可以求出它的到期收益率，反过来，我们已知债权的到期收益率，就可以求出债券的价格。从中不难看出，债券市场价格越高，到期收益率越低；反过来债券的到期收益率越高，其市场价格就越低。由此我们额可以得出一个结论，就是债券的市场价格与到期收益率成反向变化关系。当市场利率上升时，到期收益率低于市场利率的债券将会被抛售，从而引起债券价格的下降，直到其到期收益率等于市场利率。这就是人们为什么会发现债券的价格随市场利率的上升而下降。&&&&关注微信公众号：比比读小说网，看小说、无广告，定期还有推荐书单。本章节地址：分享到：声明：《三天读懂金融学》三天读懂金融学 第一部分 为什么市场利率上升时债券价格会下降由牛宝宝文章网搜集整理于网络，如无意侵犯到您的合法权益，请联系我们删除。金融界论坛
尊敬的用户：
如您在使用金融界网站论坛的过程中发现色情，反动言论，伪造他人言论，广告欺诈等帖子，为便于网友反馈问题，特将金融界论坛管理员联系方式公布如下，欢迎大家有问题或者建议随时联系。
金融界客户服务中心邮箱：.cn
论坛客服电话010-2
金融界论坛官方账户：管理员01
金融界论坛客服QQ:
『普通』主题： 股市睛雨表
&&发表日期： 19:46:44
头衔：中级用户积分：0
《股市晴雨表》
威廉·彼待·汉密尔顿 著 吴全昊 译
--------------------------------------------------------------------------------
周期与股市记录
2　电影中的华尔街
3 查尔斯··道及其理论
道氏理论：应用于投机
6 预测的特有功能
操纵行为和专业性交易
市场的结构
9 睛雨表中的“水分”
10 海面飘来一朵小云彩
11 严格的周期性
12 预测牛市
13 次级运动的本质和功能
14 1909年及历史的某些缺陷
15 一条“线”和一个例子
16 规则的一个例外情况
17 最好的证明
18 管制带来了什么
19 研究市场操纵行为
20 一些结论
21 把事实纳入理论
22 对投机者的一些建议
查尔斯·B·卡尔森
《道氏理论预测》市场评论编辑
我们现在所处的时代把任何旧事物(不幸的是，还包括人)都视为过时的、无用的和(最悲惨的下场是)不相关的。我们的社会祟尚新事物，可新事物的寿命却又如此的短暂。
　　这种“轻视过去”的思想也在我们的金融市场传播开来。实际上，今天的共同基金的经理们几乎没有人认为研究股市的历史是一项值得一试的休闲活动。毕竟，今天的股市是一个极其复杂多变的动物，与五年或十年前的股市都很少有相似之处，更不要说世纪之交时的情况了。为什么要浪费时间研究过去，寻找根本不适用于今天的市场的工具呢?只有适合于股市暴跌情况的投资工具才是有用的，不是吗?
　　近百年以前查尔斯·道和威廉·彼得·汉密尔顿所处的时代并不存在股市暴跌的情况。然而他们二人创建并完善了一种市场预测的工具，现在仍然是我在华尔街所见过的最好的预测工具。
　　15年前我作为《道氏理论预测》投资新闻通讯的编辑开始了自己在投资业的职业生涯，也是在此时首次接触到道氏理论——威廉·彼得·汉密尔顿在本书中讲述的“股市晴雨表”，其创建者是杰尔斯·道(《华尔街日报》的创建者和首位编辑)。那时我感到有些惊讶，因为我发现自己的新老板在进行市场预测时所使用的最主要的工具竟然产生于世纪之交的时代。我当时显然认为，只注重道·琼斯工业和运输业平均指数(运输业在汉密尔顿所处的时代被称为“铁路”)的运动的理论过于简单，在今天这种复杂多变的股市中几乎不具备什么预测能力。
　　15年以后的今天我要在此对你说，如果你仅根据道氏理论分析市场的趋势，将会比华尔街大部分“专家”干得更出色。不要误解我的意思：《赫伯金融文摘》(金融新闻通讯业的“西斯凯＆埃伯特”)在评价1997年6月以前五年内的市场预测机构时将《道氏理论预测》排在前五名之列；至于以前15年的成绩，《道氏理论预测》在所有的市场预测机构中位居次席。如果排除那些依靠保证金帐户提高收益率的机构，它的排名将跃居首位。《道氏理论预测》在进行市场预测时只使用道氏理论，它的不凡业绩可以让你体会到这种理论的强大力量。
　　汉密尔顿在《股市晴雨表》中非常清楚地说明了隐藏在道氏理论背后的基本原则：
　　·任何人所了解、希望、相信和预期的任何事
　　都可以在市场中得到体现
　　·市场中包含三种趋势——日常趋势、次级趋
　　势和基本趋势——只有基本趋势才是对长期
　　投资者真正有用的。
　　·道氏工业和运输业平均指数的运动是分辨市场未来走趋的关键。
　　但是本书不只是道氏理论的蓝本。汉密尔顿在许多问题中加入了自己的思想，其中包括市场操纵行为(“在一次重要的牛市或熊市时期积极向上的力量将压倒市场操纵行为，这是后者无法比拟的”)；投机行为(“投机行为消亡之时就是这个国家消亡之日”)甚至包括政府的管制(“如果说过去的十年中有什么值得公众牢记的教训，那就是当政府干预私人企业的时候，既使这个企业的宗旨是发展公用事业，其结果也将是无法估量的损失和微乎其微的收益。”)。尽管本书写于几十年前，其中的许多观点在今天仍保持着新鲜的活力，这或许能给你留下深刻的印象。
　　我确信汉密尔顿把“晴雨表”作为本书的题目是经过仔细考虑的。晴雨表预测天气的准确性有其自身的局限性；与此类似，汉密尔顿也明白任何预测市场运动的工具(包括道氏理论)都有自己的缺陷。他写道：“上帝不允许我创建一个经济学派以誓死保卫整个世界围绕平均数规律波动前进的理论”。
　　然而不管怎样，道氏理论已经通过了最重要的检验——时间的检验。如果你正准备认真地研究投资活动，就必须让自己“回到未来”，那么请阅读
　　前言在太多的时候是一种辩解，至少也要对某些应该特别澄清的内容加以解释。本书不需要任何辩解，如果它对自己的解释不够清楚，．责任由作者承担。但是道·琼斯公司的总裁克拉伦斯·W·巴伦和这家伟大的金融新闻机构的经理约瑟夫·凯什曼允许我引用至关重要的道·琼斯股票价格平均指数，我在华尔街报业的老伙伴杰尔斯·F·兰肯(这些平均指数的编撰者)允许本书引用图表进行说明，我必须在此对他们表示最诚挚的谢意。
--------------------------------------------------------------------------------
文章不错(0)
&&帖子刷新
第一章 　周期与股市记录
　　　阅读这些指数有一种卓有成效的方法，尽管阅读本身有时会让乐观主义者和悲观主义者都感到不舒服。晴雨表预测到坏天气的时候并不需要现在的天空布满乌云。心怀幻想是没用的，因为可怜的布朗夫人在后院种植的作物将被暴雨摧毁。我在过去的许多年中一直试图在报刊上讨论这些平均指数——由已故的《华尔街日报》的创建者查尔斯·H．道提出的理论。或许现在评论分析价格运动的方法是如何地屡试不爽尚为时过早，但是任何敢于进行这种讨论、观看这种晴雨表的人都不会忘记因为没有预测到布朗夫人的遭遇而产生的深深的自责。
　　道氏理论
　　道氏理论非常简单。他认为在股票市场的发展过程中同时存在着三种运动。最重要的是基本运动，例如开始于麦金利重新当选为总统的1900年并于1902年9月达到极限的牛市；1901年的北太平洋铁路公司股票抛售事件造成了著名的股市恐慌，而股市并未因此停止发展，只是稍作调整而已；或者产生于1919年10月并在月间达到极限的基本的熊市时期。
　　经验表明：这种基本运动所经历的时间至少在一年以上，通常还要长得多。与此相伴随(或者说在此过程中)产生了道氏理论的次级运动——在基本的熊市时期的剧烈反弹或者在基本的牛市时期的剧烈下跌。日的股市暴跌就是后者的一个十分显著的例子。在这种次级运动中，工业板块(与铁路相分离)可能比铁路板块恢复得更快，铁路板块也可能取得领先地位，而20种活跃的铁路股票和20种工业股票分别作为一个整体在一次基本运动中齐头并进交替上涨的情况也并非不可能发生。在1919年10月开始的漫长的熊市期间，铁路板块的成绩较差，与工业板块相比极不活跃，受到了人们的冷落。这显然是因为它当时的所有权归政府所有并取得了政府的担保，实际上成了投机活动无法涉足的领域，不能对投机性的晴雨表施加正常的影响。一旦取得私人所有权地位，它们势必将重新拥有过去那种重要性。
　　道氏理论的含义
　　正如道氏指出的那样，在股票市场的基本运动和次级运动的过程中自始至终都存在着一种明显的日常波动。正是从这个意义上说，平均指数对于个股的投机活动具有欺骗性。如果投机者根据平均指数作出判断，认为股市将在1901年5月出现一次次级下跌运动，并以此为基础在所有的股票中选择北太平洋股票进行卖空，那么他的遭遇会怎样呢?有些交易者正是这样做的，可是如果他们能在65点时回购平仓就已经很幸运了。
　　道氏理论在实践中引申出许多含义，其中被证明是最正确的一个含义是，两种平均指数能够相互验证：在任何一次基本运动甚至次级运动中二者都能保持一致。仔细检查这些平均指数可以发现，它们经常在许多周内在一个狭小的范围内波动。例如工业平均指数不会低于70点或超过74点，而铁路平均指数在73—77点之间。这在技术上被称为“线”，经验表明它预示着一定时期的抛售或囤积行为。当两种平均指数高于这条线的最高点时，预示着较强劲的牛市力量。它可能成为熊市中的次级反弹，也可能像1921年那样发展成基本的牛市运动，一直持续到1922年。
　　然而；如果两种平均指数跌到最低水平以下，显然意味着股票市场已经达到气象学家所说的“饱和点。”降雨会随之而来——牛市中的次级下跌运动或者像1919年10月那样发展成一次基本的熊市运动。1914年股票交易所封关以后，用来进行对比的工业股票从12支上升到20支，这似乎会使平均指数变得更复杂，尤其是像通用电气这样的股票的运动十分引人注目，使工业指数的波动比铁路指数的波动显著得多。但是平均指数的研究者们对20种股票的历史进行分析之后发现，这20种股票的波动与最初12种股票的波动记录在以往的日子里几乎每天都是完全一致的。
　　道·琼斯平均指数的标准
　　尽管模仿者不计其数，道·琼斯平均指数仍然是通行的标准。阅读它的方法也是数不胜数，却没有一种方法可以像道氏理论那样经受得住考验。它们的弱点在于被表面的相关性所迷惑而引入了一些无关的东西。一直有人试图把销售额加入进来并在阅读平均指数时把它与商品指数联系起来，但这是完全不必要的，因为平均指数显然已经把这些因素考虑在内，正如晴雨表会考虑到任何影响天气变化的因素一样。价格的运动代表了华尔街的整体知识，最重要的是它代表着华尔街对未来事件的整体理解。
　　在华尔街没有人是无所不知的。据我所知，在亨利·H·罗杰斯的时代曾出现过一种被称为“标准石油板块”的办法，它在许多年里对股票市场的预测一直是错误的。拥有“内部信息”是一回事，了解股票将如何据此进行运动则是另一回事。市场代表着任何人所了解、希望、相信和预期的任何事，而所有这一切又正如参议员多利弗在美国参议院发言时引用《华尔街日报》评论所说的那样，最终都变成了市场的无情的判决。
　　罗兹与摩根
　　如果作家的素材主要来自于金融区，那么他就得像染色工的手一样屈从于自己的工作，没有人会对此提出异议。华尔街如此严肃、如此兴奋地一心扑在工作上，以至于它既没有时间也没有必要进行欺骗。如果正如我们已经看到的那样，事实上没有人能知道无时无刻不在影响股市运动的全部事实，那么也正如我们每个人在个人经历中所了解的那样，某些人的知识要远远超过其他人。真正的智者能使你摆脱批评和歧视的纠缠。当他们富有以后，他们的财富仅是一种伴随物，最明显的含义是不断增值，但是就其本身而言是没有止境的。
　　当我在25年前任职于南非时，曾经和塞瑟尔·约翰·罗兹打过交道。他的思想明确、知识渊博，远非会挣钱这么简单。在开普敦至开罗的白人世界里，钱是实现其思想的必要条件，铁路则是其思想的有形的外在表现，甚至成了一种神圣的象征物。就直觉能力而言，我只遇到过一个可以与之匹敌的人——已故的J·P·摩根。跟上他们的思维速度是不可能的，这是一种生理现象，正如一些具有数学天赋的儿童可以在短暂的心算之后给出一个千位数的平方根一样。按照一位记者的说法，其他著名人物的思维过程与常人并无太大区别。我曾经见过许多工业巨头，如詹姆斯·J·希尔和爱德华·H·哈里曼，他们基本上都具有一流思想家的素质，能够剔除不相关因素的干挠，迅速把握住一篇冗长文章的基本思想。但是罗兹和摩根更胜一筹，他们能在你陈述前提条件之前分析得出通常是出人意表的却又合情合理的结论。
　　并非无法形容
　　这些人几乎是在不经意间成了富翁。他们肩负着伟大的使命，为完成这些使命他们又必须取得金融方面的支持。我们在过去的几年中听到过许多“概念”，却发现它们大都是一知半解的观点。但是的确存在一个理想的华尔街，在通常情况下(我希望永远如此)会有一个合适的人选在正确的时机选择正确的客观的观点。不久以前，我听到一位演员称科罗拉多大峡谷的美是“无法形容的”。他花了l小时零15分钟的时间来论证这种美是无法形容的，至少对他来说是这样的。但是如果换成弥尔顿或者赞美诗的作者，他们一定能够形容出这种美。或许任何有理性、有知识的人只要正确对待物理现象对心灵的震动，都可以解释这种自然奇观。
　　不变性
　　我记得自己曾在以前说过类似的话，或许是在某个你今天看过明天就会遗忘的评论文章之中。人类的问题并没有改变，因为人的本性仍然是人类刚刚产生时那样。“周期”与人类的历史同样古老。我们所见到的变化只是表面上的，尤其是真诚的智者们已经通过法律形式确认，和平友好地共处会使他们生活得更好。任何进步都离不开人的心灵，变革正是产生于此，而并非产生于立法机构的大厅里。
　　三一大钟
　　三一塔面对着华尔街的西部尽头，夕阳投射的阴影笼罩着这个伟大国度中最受非议、也最不被人理解的地方。我们经常可以听到它的大钟鸣响熟悉而古老的圣诞赞歌，牧羊人再次观察着自己的羊群，它们分散在地面上。听着这些钟声，伟大的上帝很可能在以某种形式把他的光芒散发到我们身边。法律不可能使人变得更快乐、更富有、更满足。过去并不存在今天这种形式的政府，没有它的等价物，也没有它的警示。可以说在过去推动一个国家前进的只有正义。华尔街不仅熟悉对自己的最无聊的批评，还知道任何好的政府都是以仁慈、正义、奉献和爱为基础的，因为只有在这种精神上人们才能真正地实现自我管理。
　　我们曾经说过，我们正在研究的法律是基础性的、公理性的，是能够自我验证的。在这些法律中肯定存在某种永恒的东西，如果美国宪法的词条能引起考古学家的研究兴趣，这种永恒性还将继续存在下去，而且我们今天保存下来的著作将成为经典，这或许是它们的作者们从未想到的。这种基础是永恒的，因为真理本身就包含着神圣的成份。
--------------------------------------------------------------------------------
《股市晴雨表》
　　第三章 查尔斯·H·道及其理论
　　在过去关于道氏平均指数理论以及恐慌和繁荣的周期性变化的讨论中，许多读者纷纷写来回信，认为这个理论在本质上是一种在华尔街挣钱的可靠方法。我们可以立即得出结论，它与任何“加倍下注法’’或打击银行的作法毫无相似之处。更明智也更能理解这个理论的作法是提出一些问题，其中至少有一个问题值得我们给出更全面的回答。
　　报业人士及其他
　　“道是谁?在哪可以读到他的理论?”查尔斯·H·道是纽约道·琼斯金融新闻服务的创始人、《华尔街日报》的创始人和首位编辑。他死于1902年12月，享年52岁。他是一位经验丰富的新闻记者，早年曾得到萨缪尔·鲍尔斯的指导，后者是斯普林菲尔德《共和党人》杰出的编辑。道是新英格兰人，聪明、自制而且极度保守，他对自己的事业了如指掌。无论公众对讨论的热情多么高涨，他都能以法官般的冷静来思考任何事情。我从未见过他发怒，不仅如此，我甚至从未见他激动过。极度诚实和良好的感觉使他赢得了每一位华尔街人士的信任，而当时在金融领域几乎见不到几位胜任的报业人士，对金融业有深入了解的人就更少见了。
　　道还有一个优势，他曾经在股票交易所大厅里工作过一段时间。这段经历的到来有些奇怪。已故的爱尔兰人罗伯特·古德鲍蒂(贵格会教徒，华尔街的骄傲)当时从都柏林来到美国，由于纽约股票交易所要求每一位会员都必须是美国公民，查尔斯·H·道成了他的合伙人。在罗伯特·古德鲍蒂为加人美国国籍而必须等待的时间里，道把持着股票交易所中的席位并在大厅里执行各种指令。当古德鲍蒂成为美国公民以后，道退出了交易所，重新回到他更热爱的报纸事业上来。
　　道的谨慎和他的理论
　　我了解并且喜欢道，在他生命的最后几年里曾和他一起工作过，但是我也和他的许多朋友一样经常对他的过份保守感到很恼火。这一点在他为《华日街日报》所写的评论员文章中表现得尤其突出，这些文章现在必须得到重视，因为它们是道关于价格运动理论的唯一见于笔端的记载。他会就某个影响金融业和商业的公众话题写一篇语气强硬，可读性很强并极具说服力的评论员文章，然后在最后一段增加一些自我保护性的词语，不是对文章的立论进行小的修改，而是对其中的：猛烈攻击”加以剔除。用拳击的语言来说，他收回了自己的重拳。
　　过于谨慎的他无法直接地、固执地表明自己的理论，无论这个理论多么合理，也无论他的分析是多么严密和清晰。在1901年和1902年上半年，他写过许多评论文章分析股票投机的方法。他的理论必须从这些文章中加以发掘，因为它只是说明性的，是在不经意间得出的，从来未成为他讨论的主要话题。更为有趣的是，他曾在早期讨论价格运动的一篇文章中得出了一个立不住脚的结论。这篇题为《运动中的运动》的文章出现在《华尔街日报》1902年1月的“回顾与展望”栏目里，他写道：
　　“市场中存在三种相互融合的确定的运动，
　　这是毫无疑问的。首先是针对地方性事业和特
　　定时点的买卖平街而产生的日常波动。次级运
　　动所汤盖的期间从10天到60天不等，平均而
　　言大约在30—40天之间。第三种运动是期间
　　在4到6年的大运动。”
　　道错在哪里
　　请注意道的这番话写于20年前，他并没有今天这种分析股票市场运动的记录。他在此处提出的基本运动的期间被以后的经验证明是太长了，而且我经过仔细地检查发现，在道写这番话之前也从未出现过“4到6年”的大运动，很少能超过三年，更多的是少于二年。
　　但是道的话从来都是有理而发的，而且他所具有的知识分子的诚实让那些了解他的人相信，他的话至少有值得探讨的依据。他坚定地相信金融危机会在10年左右经过一定的周期(正如金融历史所记录的那样)以后重新出现，前面提到的结论正是以此为基础的。道认为在这个周期中有一个基本的牛市运动和一个基本的熊市运动，因此把10年的周期一分为二。这很像小孩子被问及北极圈内的10个动物时所作的回答：“五只海豹，五只北极熊。”
　　杰文斯记录的恐慌岁月
　　我们曾在第一章中谈到过历史上的恐慌岁月和斯坦利·杰文斯教授及其理论，即这些危机与太阳黑子再现之间的关系及太阳黑子对天气和农作物的影响。我也曾说过这种分析正如把总统大选与经济飞涨联系起来一样。但是杰文斯记录了英国发生商业危机的时间，说句实话，这些记录是相当惊人的，它们分别是1701年、1711年、1712年、173l一1732年、1742年、1752年、1763年、年、1783年、1793年、年、1815年、1825年、1836年、1847年、1857年、1866年和1873年。
　　道在日。的《华尔街日报》发表了一篇评论员文章，他在文中引用了这些日期并写道：“这非常有力地证明了以十年为周期的理论，而且美国在过去一个世纪中所发生的事也在很大程度上支持了这个理论。”
　　道对美国连续发生的危机(他本人经历了其中的三次——1873年、1884年和1893年)的评论是出色的有趣的。就杰文斯记录的日期而言，他令人奇怪地在其名单的开头遗漏了一次严重的危机。这次危机发生在1715年，苏格兰人在那一年入侵英格兰试图扶持斯图亚特王朝复辟，从而加剧了这次危机。如果我的猜测是正确的，太阳黑子的数量在那一年并不足以满足他的理论，那么杰文斯遗漏这次危机也是人之常情了。
　　道对我们自己的危机的评论
　　以下是道对我们自己的危机的评论：
“美国在十九世纪的第一次危机发生在1814年，随着英国人在那一年8月24日攻占华盛顿而愈演念烈。费城和纽约的银行开始停止对外支付，一时间危机尖锐起来。造成这一时期困难局面的原因是1808年的禁运和不交往条款使对外贸易大幅下降，公共开支超过了公共收入，并且建立了大量的州银行以取代古老的美国银行。许多州银行资本短缺，在没有足够担保的情况下发行通货。”
　　和1837年
　　“由于银行券流通的巨大萎缩，在1819年出现了一次准危机。前期银行信用的增加使投机行为日益猖撅，这次萎缩又促使商品和房地产价格严重下跌。然而就其影响力而言，这只是一次货币恐慌。”
　　“1825年的欧洲危机造成对美国产品需求的减少，在1826年出现了价格下跌和货币紧张的局面。然而这并不十分严重，在本质上更像是前进过程的一次中断而不是条件的逆转。”
　　“许多原因造成了1837年那次巨大的商业恐慌。工业和商业的发展十分迅速，为数众多的企业走在了时代的前面。农作物供不应求，被迫进口各物。政府拒绝延长美国银行营业许可征的行为使全国银行业向极端变化，而公众争相提走他们在州立银行的存款和担保品的浪潮又成了不正常投机活动的基础。”
　　和1866年
　　“1847年的欧洲恐慌波及到我国，但影响甚微，尽管我们损失了大量砭通货，墨西哥战争也对用支票结算的企业造成了某些影响。然而大量出口谷物以及随后在年发现黄金的效应在一定程度上削弱了这些影响。”
　　“第一次大恐慌发生在1857年，开始于俄亥俄人寿保险和信托公司宣布破产的8月份。尽管价格已经持续下跌了几个月，这次恐慌仍然出乎人们的意料之外。铺设铁路的热情一直十分高涨，而银行掌握的硬通货与它们的贷款和存款相比是微不足道的。这段时期的一个显著特征是破产企业的数量非常惊人，银行大都在十月份开始停止对外支付了。”
　　“由奥弗兰·戈尔尼公司政产而引发的1866年伦敦恐慌使纽约股票交易所的价格剧烈下跌。在四月份出现了一个名叫密执安南方公司的场外股票，投机活动开始猖撅起来，而此后的这种回归逐渐变得不太正常了。”
　　 和1893年
　　“1873年9月的恐慌不仅发生在股票交易所里，还是一次商业恐慌。它是巨额流动资本转化为固定资本的结果。商业扩张的规模极其惊人，货币供给逐渐无法满足对它的需求，于是信用崩溃了，随后出现了极为严重的萧条时期。”
　　“1884年发生了一次股市崩溃，却并没形成商业危机。海军银行、都市银行和格兰特＆沃德公司的破产发生在5月份，此后的一年里都可以感觉到价格的大幅下跌和整体条件的调整。持续数年之久的主干线之争是引起这次危机的原因之一。”
　　“1893年恐慌是许多因素综合作用的结果——货币环境的不确定性、外国投资的撤离以及对偏激性关税立法的担心。力求维持金本位的思想无疑是其中的主要因素，正如在其他许多次恐慌中显示的那样。”
　　一次谨慎的预测
　　道在预测时的谨慎不是新英格兰式的，而是类似于苏格兰式的，他在自己典型的结尾段中继续写道：
　　“根据历史和过去6年的发展来判断，认
　　为我们在今后几年中至少遇到一次股市动荡是
　　不无道理的。”
　　的确，这远不是没有道理的，甚至不是一次大胆的猜测。五年以后当纽约的银行纷纷使用票据交易所的票据时，当股市在短短5分钟内经历了一次恐慌的时候，1907年的股市已经不能用“动荡”来描述了。但是这个预测是在一次基本的上升运动中作出的，这次运动结束于1902年9月，距离道的去世仅仅三个月。
　　事实很快证明，道认为基本运动为期5年、把10年的周期一分为二的观点是错误的。1902年9月产生的基本熊市大约持续了1年；1903年9月出现了基本的牛市，于1904年6月最终形成并在1907年1月达到顶峰——持续三年零四个月；而此后出现的包括1907年危机在内的熊市结束于第二年12月份——为期11个月。
　　纳尔逊关于投机活动的著作
　　道的全部作品都发表在《华尔街日报》上，只有在华尔街圣经的珍贵档案中仔细查找才能重新建立起他关于股市价格运动的理论。但是已故的S·A·纳尔逊在1902年末完成并出版了一本毫不伪装的书——《股票投机的基础知识》。这本书早已绝版，却可以在旧书商那里偶尔得以一见。他曾试图说服道来写这本书却没有成功，于是他把自己可以在《华尔街日报》找到的道关于股票投机活动的所有论述都写了进去。在全书的35章中有15章(第五章到第十九章)是《华尔街日报》的评论文章，有些经过少许删节，内容包括“科学的投机活动”、“读懂市场的方法”、“交易的方法”以及市场的总体趋势——所有这一切都很有趣，却并不适于在此全盘照抄下来，尽管它们将在以后的章节中得到广泛的引用。
　　纳尔逊的书是一部自觉的、敏感的小著作，他也是个自觉的、敏感的小人物——我们爱他也嘲笑他，因为年轻的记者们无法像他本人那样对他严肃起来。当我写作的时候，他的自传就放在我面前；而当我阅读他对投机的道德问题的过于传统的讨论时，我仍可以看到他那可怜的身影和那张真诚的绷紧的脸(他死于肺结核)。他不久就去世了，远离他所钟爱的华尔街，但是他创造了“道氏理论”这个名字。这是一个崇高的荣誉，道当之无愧；因为如果说许多人都曾发现了股市中有迹可寻的运动的含义——伟大的和有用的交易晴雨表，却是道最先以一种实用的方法将这些思想归纳出来的。
--------------------------------------------------------------------------------
《股市晴雨表》
　　第4章 道氏理论：应用于投机
　　我们以前讨论了反映股票市场价格运动的道氏理论，它的本质可以用三句话来概括。在《华尔街日报》日的评论文章中他写道；
　　“我们可以认为市场永远包含着三种运动，
　　它们是同时存在的。首先是日复一日的范围狭
　　窄的运动；其次是短期运动，期间从两周到一
　　个月或更长些；最后是基本的运动，它的周期
　　至少是四年。”
　　前文说过，他的第三种基本运动所需的时间可以远远少于道所提出的四年，而且试图根据10年的恐慌周期理论把牛市和熊市大体上平均分为各用五年的作法也是一种不自觉的夸张。然而这些并不重要。道成功地归纳出最有价值的股市运动理论并且指出这些运动是同时发生的，从而为后来者建立商业晴雨表打下了基础。
　　投机活动背后的真相
　　这就是道氏理论的本质所在，我们不能说他没有发现或者在有生之年没有发现这一理论的全部含义。他从未写文章单独讨论这个理论本身，但是在讨论股市投机活动的时候对此有所提及；而且他所涉及的事实和真相也不仅与投机活动有关(此处对这个词作最好和最有用的理解)，还包括市场本身。
　　毫不奇怪，
《华尔街日报》收到过许多读者来信，询问它以道的基本前提为基础作出的假设。日，道回答了一个相关的问题，任何有思想的人在读过这篇文章后都能独立地对此作出回答。这个读者问道：“最近一段时期以来你一直认为现在的市场处于小牛市之中，但是从更广义上讲却是个小熊市。难道你不认为这是自相矛盾的吗?”道的回答是，他根据次级运动得出小牛市的结论，但是从有记录的股票收益价值来看，他并不认为当时已经持续了16个月的牛市能够继续下去。顺便提一句，他在此令人奇怪地违反了自己至少持续4年的估计，但是这次基本的上升运动实际上一直持续到第二年的9月。可这种运动总是要超过其价值的，归根结底，它只是忽略了各种可能性而已。
　　一个有用的定义
　　道在同一篇文章中还提出了一个有用的定义，我们可以从中作出正当的引申。他说：
　　“只要平均指数的最高点超过了前期的最
　　高点，它就处于牛市时期；当最低点低于前期
　　的最低点时，它处于熊市时期。通常很难判断
　　前进的过程是否已经结束，因为一旦基本趋势
　　发生变化，价格的运动将随之出现。然而这也
　　可能只是一次很少被人提到的次级运动。”
　　这段文字暗含着“双重顶点”和“双重低点”的思想(说实话我并未发现它们是必不可少的或非常有用的)以及“线”的思想，后者正如平均指数在特定时期内的狭小波动所显示的那样，是判断囤积或出售股票的一个必要指标。事实证明它在揭示基本运动的进一步发展或者次级运动的终止可能性方面是最好的工具，这是一个很微妙的工作，很容易把它误以为是新的主要趋势的开始。我将在以后的章节中分析这种“线”，它产生于1914年的股票市场。
　　把价格运动同步化
　　以前曾经说过，道氏理论绝不是赌徒赢得赌博的方法。任何交易者都甘冒风险而对此置之不理，但是道本人却从未这样想过，我们之间的多次讨论证明了这一点。我当时正在为道·琼斯新闻服务机构和《华尔街日报》撰写关于股市的文章，当然必须全面了解这种把市场运动同步化的科学方法。华尔街的许多人都认识道，而且他们的经历与道的服务息息相关。他非常谨慎地避免出错，但是他的思维逻辑性很强，具有知识分子的诚实态度。我并不总是同意他的观点，而他对的时候比我多。当他出错时，显然是由于缺少今天这种正确的资料而造成的。
　　必要的知识
　　或许应该在此指出，了解一些有关市场基本运动(无论上升还是下降)的知识是任何大资本企业取得成功的必要条件。詹姆斯·R·基恩曾把联合铜业公司的股票卖给过份乐观的美国公众，而当时久负盛名的《波士顿新闻通讯》已经向新英格兰投资者们提出警告，不要在任何价值上与这项资产发生任何关系，也不要被1．5％的季度红利和0．5％的额外股利所蒙骗，我们得到基恩本人的许可，将在以后方便的时候讨论这个非常有趣的事情。这个股利率公布的时候，
《华尔街日报》正公开地把这家公司称为“无底洞”，并且像《波士顿新闻通讯》一样认为铜矿交易的状况和公司本身的资本状况都无法为它的发行价格提供支持。基恩本来是根本无法卖出这些股票的，但是他恰好赶上了一次著名的大牛市时期。同样的条件帮助他完成了更困难的(也更令人叹服的)为美国钢铁公司筹集巨额资本的工作。在随后出现的1903年的熊市期间，这种股票将是无法出售的，甚至根本就不会受到考虑。
　　一篇有创见的文章
　　如果读者没有机会亲眼见到道在许多文章中对自己的理论或者说是对其方法的某些思想的应用，这对道来说将是不公平的。如前所述，这些文章主要讨论股票投机活动，只是偶而提到一些观察市场的规则。以下是一篇发表于日的文章，几乎未作改动，此时由北太平洋铁路公司股票抛售事件引发的恐慌刚刚过去十周。当他写这篇文章时，他并不清楚这不是一次基本运动的终结而只是在基本的牛市中出现的一次非常猛烈的次级运动。他是先从单个股票谈起的：
　　“有一种所谓的登记方法。根据价格的实际变化把它记录下来，一次变化即为一个点，由此可以得到一条大体呈水平方向，但是随着市场的上下波动而出现倾斜的曲线。一个比较活跃的股票的价格有时会停留在很狭窄的范围内，比如说两点之间，直到这些数据形成一条相当长的水平线为止。这条线的形成有时意味着这种股票正处于囤积期或抛售期，这又将导致其他人在同一时间买进或卖出。为取得股票而进行的操纵行为经常可以用这种方法观察出来，过去15年的记录似乎证明了这一点。
　　“另一种方法是所谓的双重顶点理论。交易记录表明，在多数情况下当一种股票的价格达到顶点时将合适度下跌，然后重新达到接近最高点的价位。如果此后价格再次下跌，则下跌的幅度很可能会加大。”
　　“然而，许多试图仅以这个理论为依据进行交易的人都发现，存在许多例外情况，并且在许多时候无法得到所需的信号。”
　　以平均指数为依据进行交易
　　“有人以平均指数为依据进行交易。事实上，市场在一个相当长的时期内前进和衰退的天数是大体相当的。如果出现了一个连续前进的时期，几乎必然会出现一个衰退时期与之保持平衡。
　　“这个体系的问题在于小运动总是包含在大运动之中，机会均等的趋势总是倾向于均等地发生，每种可能的组合都可能出现。经常存在着一种长期的运动或(在股票交易中是)连续很多天的上升或低落，从长期的观点看它们是符合这种理论的，但是从许多连续的短期观点看，任何以此为基础进行的交易都将遭到失败。”
　　“以运动和反运动的法则为基础而建立的理论是更实用的。市场中的基本运动通常都包含着一次至少达到其3/8规模的反向作用的次级运动，这似乎是个事实。如果一种股票上涨了10点，它很可能会再下跌4点以上。这个法则似乎很灵验，无论上涨的幅度有多大。20点的上涨通常会带来8点以上的下跌。”
　　“预先确定任何基本运动的长度是不可能的，但是它走的越远，这种反作用就越大，从而根据这种反作用成功地进行交易的确定性也越大。”
　　“有些经验丰富的交易者使用一种反应的方法，其理论依据是：市场总是或多或少地处于被操纵状态。希望推动股市上扬的大交易者不会购买所有的股票，而只是通过正当途径或者以操纵手段买进二、三种龙头股，然后静观其他股票受到的影响。如果市场心理高张，人们都把股票握在手里，那么看到这二、三种股票上扬的人就会立即开始购买其他股票，从而把市场提升到一个更高的阶段。这就是公众的反应，它预示着龙头股将会继续上涨，整个市场将紧随其后。”
　　“然而，如果龙头股的上涨并未引起其他股票的跟涨，这就表明公众不愿意买进。一旦这种情况澄清之后，推动价格上扬的努力通常也将停止。这种方法特别适合于那些密切注意股市变化的人，但是我们也可以在一天结束后阅读交易记录，以发现哪种股票在特定的时点上被人选中以及整个市场是否随之上扬。从价值的角度来分析市场是一种最好的方法。市场并不像一只在风中摇摆不定的气球。从整体上看，它代表着一种严肃的，经过深思熟虑的努力，那些有远见，信息充分的人正在试图让价格与现存价值或在不久以后将存在的价值相适应。出色的交易者所想到的并不是价格能否被抬高，而是他想购买的资产价值能否让投资者和投机者们在半年以后以高于现有价值10—20个百分点的价格买进股票。”
　　“因此，在分析股票市场时首先要知道一种股票在三个月以后的价值，然后再观察操纵者或投资者们是否正在让价格向那个数值靠近。这种方法经常可以很清楚地分析出市场的运动。了解价值也就明白了市场运动的含义。”
　　本文有些假设是可以修改的，但是这完全没有必要。我们不可能证明股市上升和下跌的天数是同样多的，除非去研究至少半个世纪以上的市场记录。既使得到证明，它也是毫无价值的，就像是说如果抛掷的次数足够多，硬币出现正面和出现反面的机会将相等一样。
　　但是我们不能不提及道的清晰思维和极其出色的感觉。他只说那些值得一说的话，说完之后就立即停下来，这是在评论文章中很少见的优点。他对基本事实及其包含的真相(没有它，事实将是空洞的和不相关的)的感觉是让人敬佩的。他实际上讨论了投机活动，但是他并未陷入无聊的道德问题之中，也没有将它与赌博等同起来，而是揭示了其中的真相。我们将在以后讨论他的理论以及股票市场众多有用的涵义时模仿他的这种分析方法。
--------------------------------------------------------------------------------
《股市晴雨表》
　　第五章 市场大势
　　在继续讨论查尔斯·H·道在《华尔街日报》的专栏中提出的关于股票价格运动的著名理论(表现为平均指数)的时，我们可以说并且必须强调指出，他有意地创造了一种科学而实用的晴雨表。请注意温度计与晴雨表的区别。温度计能记录某一时刻的实际温度，正如股票记录器记录实际的价格一样，但是晴雨表的特有功能是预测。这是它的价值所在，也是道氏理论的价值所在。股票市场是我国(甚至于世界)商业的晴雨表，这个理论能告诉你如何分析它。
　　平均指数本身就足够了
　　有充分的理由可以证明这个理论能独自完成这项工作。华尔街一直被称为“国家繁荣的肮脏的源泉”，而我们并不需要关心这些容易引起事端的形容词。股票交易所中的交易规模和趋势代表着华尔街对过去、现在和将来的全部理解，并适用于经过折算的未来。完全不必像某些统计专家们那样，在平均指数之外增加商品价格指数、银行结算额、外汇波动、国内和国外贸易量等其他内容。华尔街早已把这一切考虑在内，恰如其分地把它们视为用于预测未来的过去的(或者刚刚过去的)经验。它们只不过是引起未来天气变化的原因而已。
　　人们通常迷信地认为，华尔街存在着“强大的利益集团”，他们垄断着信息并以此为自己谋取私利，专门负责调查所谓的银行和金融业超级控制权的普约委员会即为一例。股票市场远不是这些人所能代表的，而且华尔街的利益集团很少联合起来行动，除非是像l如7年危机时那样暂时联合起来似结束一次恐慌。每个利益集团(甚至包括他们暂时结成的联盟)在预测股票市场时都会经常犯错误。在H．H·罗杰斯和被视为最有权力的标准石油集团活跃的时期，我曾了解到这个集团对股票的错误判断达数月甚至数年之久。亨利·H·罗杰斯在判断大企业所面临的商业条件方面可以算是最精明的了，但是我曾听他本人严肃地说过，犯错误的不是他，而是股票市场和任性的公众。
　　任何操纵行为都无能为力
　　道正确地指出，华尔街可以得到的任何微小信息都会像最明朗的信息一样在价格运动中提前反映出来。市场不会告诉你今天的商业条件如何，它说的是几个月以后的事。既使操纵行为所包括的股票并非一种而是几种，市场仍然会作出同样的回答，操纵行为对此无能为力。操纵者只能预测他预期和希望的价值(有时是错误的)，公众投资者将在以后对此作出评价。在基本的熊市不可能实现旨在推动市场上扬的操纵行为。任何成功的精心策划的操纵行为——它们的数量很少——都出现在基本的牛市时期，之所以如此是因为市场比操纵者们看得更远。无论华尔街还是其他各大市场的经验都表明，操纵行为在下跌的市场中几乎是不存在的。熊市的交易者会拿着自己的捕捞许可证，亲自动手。基本的熊市运动总是以未来事件为保证的，在1917年这种例外；情况下是可怕的未来的可能性。
　　写于牛市之中
　　1900年6月末的交易量少得可怜，四个月以后麦金利重新当选为总统，也正是从此时开始了一次长达26个月的牛市。1901年5月的恐慌使它暂时中断，但这次由北太平洋铁路公司股票抛售事件引发的恐慌只是一次典型的次级运动(或许比较剧烈)。也正是在这个牛市期间，道在《华尔街日报》发表了那些经常被本文提及的文章，因为它们包含着他的理论的主要内容。他创造出一种实用的晴雨表，并且出于个人的禀性而不断地应用它，以验证它是否具有可靠的预测能力。令人遗憾的是，他没能亲自在随后12个月的熊市中检验它。后来出现的所有市场运动(上升或者下降)都已经证明了他的理论的价值。
　　如果运用于市场整体而不是某种或少数股票的情况，他的预测在那次牛市自始至终都是非常正确的。他正确抓住了价格向价值调整的这个本质问题。他的论断性文章发表于l902年7月，不久后他就离开了人世。他在那些文章中预言：价格正在超过价值，数月之后市场将会预期铁路收益下降，大工业集团的发展至少会减慢，其他部门的交易也将萎缩。
　　基本运动
　　应该在此处给出自道写文章预测到1921年牛市末期之间的基本运动情况。它们分别是：
　　1．上升 1900年6月到1902年9月
　　2．下降 1902年9月～l903年9月
　　3．上升 1903年9月一1907年1月
　　4．下降 1907年1月一1907年12月
　　5．上升 1907年12月一l909年8月
　　6．下降 1909年8月一1910年7月
　　7．上升 1910年7月一1912年10月
　　8．下降 1912年10月一1914年12月
　　9．上升 1914年12月一1916年10月
　　10．下降 1916年10月一1917年12月
　　11．上升 1917年12月一月
　　12．下降 1919年11月一月
　　13．上升 1921年8月一1923年5月
　　14．下降 1923年5月一1923年10月
　　15．上升 1923年10月一
　　已故的J·P·摩根认为他“创造了美国的牛市”，这张表证明了他的观点。在23年的时间里，牛市的长度差不多是熊市的两倍。七次牛市的平均期限是25个月，而七次熊市的平均期限是15个月。
　　从表中可以看到，最长的一次上升运动是从日到日。平均指数的实际顶点出现在日，随后是数月之久的不规则的下跌以及同样不规则的重新回到前次最高点的反弹(都发生在1906年)。因此有人把这个时间视为基本运动的终结点，尽管随后在1906年出现了有史以来持续时间最长的次级运动。这一年是个例外，旧金山大地震即说明了这一点，我们以后将专门对此进行全面讨论。其他五次牛市所持续的时间从19个月以上到差几天27个月不等。
　　惊人的预言
　　此处提到的6次熊市中最长的一次为期近27个月，其间经历了第一次世界大战的爆发和股票交易所的百日停业，到1914年圣诞节前结束。有人可能还记得，那是一个黑色的圣诞节。但是随后在1915年出现了军需品生产的极大繁荣(美国当时还未参战)——股票市场极其准确地预测到这次繁荣，而此时的商业界甚至还没有理解其中的意义。
　　六次熊市中有两次的时间不足一年，其中的一次仅有几个月，另一次则不足15个月。此处的材料似乎足以说明熊市的期间通常要比牛市短；或许这正如在基本的上升阶段出现的次级下跌运动简短而剧烈一样，慢慢吞吞的反弹比下跌需要更多的时间。
　　市场永远是正确的——
　　以后的分析将表明，在所有这些大的市场运动期间，利用股市晴雨表预测商业在不久的将来的发展状态是可能的。如果这些讨论不能让非金融界的外行们了解其内容，不能让那些在有生之年从未买过一种投机性股票的人提起兴趣，它们将是徒劳的。晴雨表是任何航海船只不可或缺的工具，无论是最小的沿海帆船还是“艾奎塔尼亚”号轮船。基普林诗歌中的“博利瓦淹没在茫茫大海中”，绝望地看着“那些该死的航轮的灯光从身边经过，像一座气势辉煌的酒店”；但是晴雨表对他的作用和对航轮舰桥上的驾驶室的作用是相同的，甚至更有过之。没有哪个企业小到可以忽视股市晴雨表的地步，当然也没有哪个企业大到这种地步。实际上大企业在管理中所犯的最严重错误就是，当无情的、公正的股市提醒他们注意前方的恶劣天气时，这些在商海中驾驶航轮的人没有给予重视。
　　——而且从不需感谢
　　已故参议员多利弗在美国参议院阅读《华尔街日报》的一篇评论文章时说过：
“听听市场的无情判决吧”，他发现这个判决是非常正确的；因为它是(也必须是)以所有证据为基础的，尽管有时目击者在提供证据时是不自觉的和被迫的。
　　乡村政治家们可以很轻松地让华尔街成为经济萧条的替罪羊，这是毫不奇怪的，虽然他们对自己选区的农民的感情并不比我们深厚。华尔街在他们眼中是罪恶之地，因为他们愿意让华尔街为自己所发现并预测到的情况负责。前文说过，灾难的预言者总是让自己招人怨恨，如果他的预言成为事实，这种怨恨就更大了。但是华尔街的预言实现了。它对繁荣的预言虽然显而易见，却被人遗忘了；但是它对灾难的预言却被人记着，因为也正是这些人忽视了它的预言，他们更希望把罪过推给自己之外的人。
　　华尔街是农民的朋友
　　出于忌妒心理，政治家们把华尔街这个必不可少的全国金融中心称为“地方性的”。尽管农民在充满地方政治色彩的《联邦储备法案》中极力要建立12个这样的中心，这个国家却只能拥有一个。农民们(或者其政治发言人们)说：“华尔街对农业又了解多少呢?”华尔街知道的事比所有农民加在一起所知道的事还要多，包括已经被农民忘记的事。此外它还能在任何时候立即更新自己的记忆。它雇佣最能干的农民，它的专家甚至比我们敬佩却不了解的农业部的专家更优秀，农业部的出版物既使受到农民的冷落也不会在华尔街被错过。
　　1919年10月末和11月初，农民们还在不明智地以每蒲式耳3美元和每磅40美分的价格囤积小麦和棉花，但是已经开始下跌的股市比农民更清楚小麦和棉花的情况。这个晴雨表告诉农民立即出击，在时间还允许的时候以市价卖掉所有货物以拯救自己。然而农民诅咒华尔街和联邦储备银行系统以及任何事物，只是保护自欺欺人和充满偏见的自我。他们认为只要让自己的国会议员们用斧头砸碎晴雨表就可以改变一切，他们试图砸碎芝加哥和明尼阿波利斯谷物交易的晴雨表以及新奥尔良和纽约棉花交易的晴雨表。20年前，德国在农民的要求下以毁灭性的立法取消了谷物交易的晴雨表。结果又如何呢?它被迫在废墟上重新建立晴雨表，而农民也事先为此付出了代价。德国人终于知道了让市场自由运转的道理，而英国人从来就没对此表示怀疑，也正因为这样才建立起一个伟大的帝国，拥有全世界最广泛的商业贸易。
--------------------------------------------------------------------------------
《股市晴雨表》
--------------------------------------------------------------------------------
　　第六章 预测的特有功能
　　有两个华尔街。一个是现实中的华尔街，人们对它的定义正在从无数的错误认识中逐渐取得一致；另一个是虚构的华尔街，是喜欢制造新闻的报纸和寻求支持的改客们所描述的华尔街，是经过错误的戏剧性阐释的华尔街，其中的人物并不比50年前老式情节剧中的人物更真实——这些被丑化的形象在屏幕上总有一个令人吃惊却很无知的对手。我们在第二章中已经很好地介绍了这种很流行的错误观念——电影中的华尔街。
　　基本运动是无法操纵的
　　一种极其错误的观点认为，操纵行为能使那些权威性的、指导性的股市运动出现偏差，由此对股市晴雨表的有用性提出质疑。笔者本人在华尔街摸爬滚打了26年，此前还曾对伦敦股票交易所、巴黎股票交易所、甚至1895年约翰内斯堡的“在夹缝中求生”的投机活动猖撅的黄金市场有实际的了解。这并没有什么值得骄傲的，但是在所有这些经历中(或许并不足道)，我不记得有哪一次基本的市场运动是由操纵行为推动或引起的。如果这些话还不能说明，无论在基本运动的最后阶段过分投机或过分变现的倾向多么严重，所有的牛市和熊市都会在其形成的过程中到结束以前被基本的商业事实证明是合理的，那么这些话仍然是徒劳的。
　　一种金融上的不可能性
　　这是一个气势逼人的表述，但是我相信其中包含的基本道理。当詹姆斯·R·基思决定为那些能够建立联合铜业公司却无法使其股票流通的人推销22万股股票时，人们估计他必须在此过程中至少卖出70万股这种股票。他把价格抬高到票面价格以上，为他的雇主实现了90一96点的净利润。这是一次比较小的股票集资活动；但是让我们假设这次确保基恩成功的基本的牛市是由某个辛迪加制造出来的，它比股市中曾经出现的任何辛迪加都要大并且拥有所有大银行机构的支持。我们再进一步认为，这个超级辛迪加有能力忽视被我们的铁路和工业平均指数选中的40种股票以外大量活跃的股票，并能够拒绝任何合理的公众观点。我们还假设，它为使价格上扬而囤积了不是22万股而是百倍于此的股票，这与它以前的所有活动和信念都是相违背的，却奇迹般地没有引起公众的怀疑。
　　任何在小学教室里学过二加二等于四的人都会发现，我们让自己遇到了一个数学上的不可能性。这个辛迪加肯定不会满足于低于40点的净利润，在它能够为自己建立起一个广阔的交易市场(就像基恩为联合铜业公司所做的那样)以前，它自己的实际交易量就将达到类似于1．2亿股这样的规模，既使按票面价格计算，这些股票也意味着几十亿美元的融资活动——如此巨额的资金实际上将迫使有关大银行放弃其他一切业务，集中精力为辛迪加的运转服务。就美国现存的银行系统而言，这种辛迪加在任何时候都无法完成这个工作或其中的一部分。难道有人认为联邦储备系统的帮助会使这种蕴藏着恐慌的活动成为可能吗?
　　可能存在操纵行为的地方
　　辛迪加中的每一位富有的成员必然已经拥有大量的股票、债券、房地产和工业事业，因此考虑到相应的熊市中的情况，这一切将变得更加荒唐，我本人甚至连想都没想过。当基恩在一次巨大的牛市中独自发行了美国钢铁公司1/25的普通股票时，他拥有强大的标准石油
集团全部富翁和实权人物的支持。当他发行美国钢铁公司普通股和优先股的时候，他的后盾不仅包括伟大的摩根银行的影响力、还包括加入这个钢铁联盟的每一个集团，以及公众普遍存在的对这次钢铁生产和交易的神奇的、甚至是史无前例的扩张的正确判断。但是既使拥有这些支持，他能把自己的成绩扩大一百倍吗?研究股市晴雨表以观察基本运动的商人、银行家和制造者们能够完全排斥这样一种观念，即操纵行为能够改变基本运动。
　　罗杰·W·巴布森的理论
　　如果必须在水银柱很短的晴雨表和总体准确性很差的精密而敏感的无液晴雨表之间进行选择，我们应该选择哪一种呢?股市晴雨表并不完善，或许更精确的说法是，正在发展中的阅读它的方法还远没有达到完善的地步。但是这种不完善并不是巴布森先生在此处所设想的那样。在任何合理的时间长度内，它所具有的预测功能几乎是绝对正确的。让我们从巴布森先生本人的图表中举几个例子，分析那些分布在一条持续上升的曲线上下的“污点”，这条曲线代表着国民财富的不断增加，我们将看到股票市场是如何每次都在巴布森先生取得材料以便在其引人注目的创见性图表的方框中记录下来以前预测到它们的。对于那些不熟悉这样一本有趣的出版物的人来说，可以认为他把自己的表格纵向按月分为12栏，然后再横向划出有标号的直线从而形成了他的方框，代表着所有商业事实所涵盖的区域，贯穿整个表格的一条逐渐上升的中线代表着不断增加的国民财富。
　　股市是如何预测的
　　我们可以看到，阴影部分的区域所消耗的时间有逐渐延长的趋势，而且所需时间越短，萧条或扩张的程度也越深或越高；根据现实中的可能性，上下两部分的黑色区域被假定为彼此平衡，至少大体上如此。巴布森图表中有一个萧条的黑色区域，它开始于1903年，在当年的后期才发展成可见的空间并在1904年继续发展，最终于1905年初超过了增长的财富曲线。股市也预见到这个商业萧条的区域，因为一次基本的熊市运动地1902年9月并一直延续到1903年9月。当市场在1903年9月开始适度上扬并于次年6月出现强劲的牛市时，巴布森先生的萧条区域仍在继续，直到1904年末才告结束。尽管市场在1905年9月已经显示出很强的扩张势头，巴布森的图表却到1906年才发映出来。但是股市晴雨表预见到巴布森所说的所有扩张趋势，一次漫长的牛市直到1907年1月才结束——牛市和熊市最终都会走向自我毁灭。
　　真正的晴雨表
　　巴布森先生的扩张区域在1907年达到最高点，而此时的熊市已经形成并持续了11个月，直到当年12月初才结束，它提前这么长时间预测到巴布森先生精心计算出的萧条区域，这次萧条很严重却并不长久，在1908年末结束了。他随后得出的线上扩张区域直到1908年7月末才在市场表现出来，而股市晴雨表再次预言到一次即将来临的繁荣，这次牛市产生于1907年12月，在1909年8月达到顶峰，并从这时起同样正确地提前预测到巴布森先生的下一个萧条时期；这显然表明，股票市场是晴雨表而巴布森图表更像是一个记录器；当然，与它的辛勤的编撰者具有同样才智的人们仍然可以从中获得可贵的对未来的指导性意见。用一个经常被滥用的词来形容，股市晴雨表是独一无二的。我们要明白，“独一无二”这个词不需任何修饰语。我们的晴雨表不是比较或几乎或基本上是独一无二的，只有这一个晴雨表，它是无法复制的。前面简单的介绍已经表明，它的确能够提前数月预测到商业的状况，其他任何指数或指数的综合体都无法胜任这项工作。
　　 被高估的周期性
　　还有其他的编撰物，其中哈佛大学的成果将在更合适的地方受到我们的关注。我总认为所有这些工作都太过于强调周期理论了，正如我们已经看到的查尔斯·H·道所作的那样，他把自己喜欢的十年周期划分为两个假想中的、实际并不存在的五年的牛市和熊市。但是巴布森先生告诉我们，他的扩张或通货膨胀区域从时间角度看不是5年而是2年或少于3年，这个区域并不一定会在一次爆发中突然停止，而价格的谷底也未必起因于他的萧条时期。股票市场的危机可能出现在牛市的中期，例如1901年的北太平洋恐慌；类似于恐慌的事件也可能产生于熊市之中，其发展更加严重和迅速，就像1907年那样。巴布森先生正确地指出，后一种情况将随后出现一次商业萧条，而股票市场的下降运动早已预见到这一点。
　　如果所有的恐慌和工业危机都是由同样的原因造成的，并且能通过有节奏的确定性预测出来，那么它们根本就不会发生，因为人们总可以事先预见到它们。这听起来有些像爱尔兰“牛”，但是它很可能表明了事实的真相。难道不是爱尔兰人说爱尔兰牛与其他牛类的区别在于它总是可以怀孕吗?我不想在此处深入讨论这个周期性问题，因为大量事实证明股票市场并不是由这种理论推动的。
　　命令是第一定律
　　如果说华尔街是个总蓄水池，收集着全国每一条细小的资本流，那么它也是个票据清算中心，处理着关于商业事实的每一条信息。我们应该不厌其烦地强调，股市的运动是从这些积累的信息中演变而来的，这些信息的范围包括建筑和房地产、银行结算、企业破产、货币状况，国外贸易、黄金流动、商品价格、投资市场、农作物状况、铁路收益、政治因素和社会条件，所有这一切还与其他事物有数不清的关联，每个因素都会对股市产生微小的影响。
　　此处可以看到我们在前面讨论中提出的论断是多么的正确：在华尔街没有人能了解所有的事实，更不要说这些事实的含义了。但是公正而无情的股市晴雨表却像水银柱记录大气压那样把它们记录下来。股市的运动从来不是偶然的，而且我记得自己曾经指出，歪曲股市的运动以进行欺骗是不会有任何好处的。这一切必然是受某种定律所控制的，我们现在的目的正是要看看自己能否有效地把它归纳出来。乔治·W·凯布尔在多年以前曾说过：“我们所说的机会或许就是某种定律的机理，这种定律如此浩渺，以至于我们一生中只能一两次触摸到它的轨迹。”
　　我们不必让自己迷失在宿命论和先验论的泥沼里，也不必把威斯敏斯特大教堂的仟悔视为一种荒唐行为，认为生命只是一个接一个的令人诅咒的事。但是我们应该明白，命令是上帝的第一定律，而股票交易所或其他地方的有机社会总倾向于遵守这个定律，既使独立的个人智慧并不足以掌握它。
--------------------------------------------------------------------------------
《股市晴雨表》
--------------------------------------------------------------------------------
　　第八章 市场的结构
　　我们曾经说过，正如平均指数所反映的那样，从实际效果来看，操纵行为对股市的基本运动不会产生也不可能产生真正的影响。在基本的牛市或熊市中，推动股市前进的力量是操纵行为无法左右的。但是在道氏理论的其他运动中(熊市中的次级反弹和牛市中的次级下跌或者无时不在的第三种运动——日常波动)，操纵行为是可以存在的；然而既使在这种情况下，它也只能针对个别的或少数公认的龙头股。对石油板块尤其是墨西哥石油公司进行突然袭击或者对其不景气状态进行操纵，可能会很轻易地达到某种惊人的暂时性效果。它可以排挤掉一些软弱的股东或者改变不景气的形象。这种专业性的“倒卖行为“经常可以在次级运动中显示出来——当然也需要很好地进行分析。
　　交易者与赌徒
　　每一个基本的市场(无论牛市还是熊市)都具有一种自我否定的趋势。有时交易者认为牛市一方挤满了太多的公司；与此相反，有时“贷款人群”又表明太多的空方在借进股票。出借股票甚至可以得到溢价收入，这在伦敦被称为“延期交割费”。此时是专业人士的获利机会。他要么在过份抛售的市场买进股票，要么在不明智地大量买进的市场适时出售股票以考验市场的承受力。追求“小费”和“第六感觉”的小投机者尤其是小赌徒们被专业人士玩弄于股掌之间。他们并不对自己的交易对象进行真正的研究，不加区分地接受二手信息，没有能力对其优劣进行判断。他们在市场这个第一交易地点中没有权利，对市场来说是无关紧要的。如果认为股票交易所是靠他们这些人运转的，那就大错特错了。任何一位交易者都会告诉你，他的客户们总是在不断地获得更多的信息。当然，如果无知的人要在一场专业性很高的游戏中对抗那些非常了解游戏规则的人，那么他只能把自己的损失归罪于自己。然而，他们却大声地谴责华尔街。几乎所有的经纪人都要花费大量的时间以保护人们不受自己的伤害，这是一个吃力不讨好的工作。傻瓜正在迅速地失去自己的金钱。
　　给狗起个坏名字
　　但是我们必须明白，这并不是投机活动主流中的一部分。它们之间的关系正如日常波动与市场的基本运动的关系一样。当然，人们的理解并不相同，可是如果认为股票投机行为(至少在市场上扬阶段)是一种赌博，有人挣钱就必须有人相应地输钱，那是绝对错误的。在牛市中不存在输钱的人。在次级下跌中被排挤出去的软弱的股东只失去了他的一部分利润；而且在牛市的顶峰，很多人丧失了对价值的判断力只根据可能性进行购买，在潜意识中认为自己可以把负担转移给比他们更贪婪的人，这样的人才容易受到伤害。
　　指责华尔街的行为就好比是给狗起个坏名字，然后再吊死它。无力还债的银行雇员经常这样做。他的一切交易和合同都已记录在案，但是法庭很少要求他准确陈述自己的投机情况。他对匆忙赶路的妇人和缓缓踱步的马匹闭口不提。也绝不提及使用他人钱财的各种狡诈手段。他声称“华尔街抢走了”他的钱，于是多情的人们在心里原谅了他，却记住了一个可怕的罪恶的金融区，根本不费心去理解它最明显的功能。
　　不成功的小投机者报怨自己没有能力在股票市场中挣钱却不知道真正的原因，于是他选择了一些专业性词汇，以欺骗那些比他本人更不了解股票市场的人。他喜
欢指责“专家”和“大厅交易员”。他把这些人与赌场的管钱人视为同类，甚至认为他们还不如后者，因为他们的交易机会要大得多。拿大厅交易员来说，我或许应该指出，他们确实具有较小的优势，但这只是相对于那些想在活跃的市场中仅凭猜测而迅速获利的新手们而言的。没有哪个胜任的经纪人会建议外部人员这么做，而且我在华尔街熟悉的经纪人们都尽力避免接纳那种全可能成为负债而不是资产并且永远是累赘的客户。
　　大厅交易员和市场价差
　　本书不打算写成介绍华尔街和股票交易所实务的教材，在这方面有很优秀的专著。我们想做的只是弄清楚股市晴雨表的结构，尤其是那些被认为可能会对它产生影响的事物。因此有必要指出，“大厅交易员”必然是股票交易所的成员，经常是某家经纪人公司的合伙人。他不受任何外界干扰地独立工作，不接受自己的委托，只在市场价差方面比外部投机者更具优势。市场价差是指市场报价与卖价之间的差额。股票交易越活跃，市场价差越小，平均水平在0．25％左右。假定美国钢铁公司普通股的报价是90．25美元、卖出价是90．5美元，那么发出卖出指令的客户不可能希望得到90．25美元以上的价格，如果他想买进却必须支付90．5美元。大厅交易员经常可以为自己保留这种价差或其中的一部分——当然不能损害客户的利益。他可以以90．375美元的价格成交，甚至按照客户要求的价格卖出。他的作法将会对日常波动产生影响，这在实践中意味着大厅交易员能根据迅速出现的价差进行交易，外部人员无法做到这一点。交易员总喜欢在每天下班时保持帐面平衡，为此他会毫不犹豫地确认经常出现的损失，如果实际帐面恰好是平衡的，他也不会感到很高兴。
　　用客户的钱投机
　　因此，能够获得1％左右价差的大厅交易员显然具有一种优势。如果客户想得到这种0．25％的价差，必须向买卖双方的经纪人各支付法定的0．125％的雇金；这就像一次赌博，当实际点数为双数时，他却把赌注都押在了单数上。经纪人公司将建议他这样做，因为经营这种赌博工具的人总是利用新客户的心理，只要有机会就尽可能地骗取他们的钱财。客户的指令根本没有在股票市场得到真正的执行，以至于他本人促成了交易员的这种特殊的机会。但是我们把股票交易所和其中的投机市场视为交易晴雨表，利用客户的钱财进行投机的行为并不是股票交易所中的正常现象，警察可以在其他地方阻止它——如果他们愿意这样做。
　　满意的老客户
　　如果客户有充分的保证金或者有能力立即付款，并且根据经验认为自己买进的股票在价格抬高很多以后仍然很具有吸引力，那么交易雇金和市场价差就不算什么了。他是根据价值买进股票的人，也是经纪人公司极力想挽留的那种客户。有一家从1870年持续经营至今的经纪人公司最近更换了自己的名字，它至少拥有一位它服务了50年的客户，许多人都在20年以上。这似乎表明，外部人员并非总是在华尔街输钱，商家也并不能使这种损失成为必然。
　　经纪人公司和任何公司一样，报纸和杂志希望拥有新的订户，它也总是在招揽新客户。但是经验丰富的经纪人将告诉你，尽管广告手段能招来客户，让他们留下来的却只能是公正的服务。我经常发现在华尔街真正成功的人都不是健谈的人。经验告诉他要把舌头放在牙齿之间，而且他根本就不擅长交际。在多数情况下，不成功的人也似乎无法对自己的失败保持沉默，因此他们会因为这个性格上的大缺陷而表现得很健谈。在习惯的指使下，他们总是说得太多而想得太少。
　　无需辩护
　　这并不是为华尔街进行辩护。我们的老朋友乔治三世并非因其聪明而闻名于世，但是当他收到沃特森主教的得意之作《为(圣经)辩护》时却问道，《圣经》需要辩护吗?因此我们在此仅是解释股票市场的一部分机制，以便对我国商业晴雨表的本质和有用性有一个全面的理解。
　　特定股票的“专家”有些类似于“股票经纪人”或者更接近于伦敦股票交易所的“交易员”，这些大厅经纪人的交易对象仅限于一、二种活跃的股票并接受其他经纪人公司在这些股票上的指令委托。他们几乎不被人理解却遭到了众多的指责。公众错误地认为，他们习惯于(至少是经常地)滥用自己的受托地位。经纪人为了在出现意外下跌时把客户的损失限制在最小程度，经常向专家们发出“停止损失”的卖出指令，以低于市价1个百分点左右的价格卖出股票。人们认为这种下跌是专家们出于自身利益而引起的，然而事实却是，只要有这种交易的嫌疑就足以使他们丧失工作和名誉了。最近有人因此而失去了他在股票交易所中的席位，但是在我记忆中只有这一例。
　　大厅交易是口头完成的，没有见诸笔端的合约，甚至没有见证人。交易双方绝对信守承诺，我不记得在这
方面出现过问题。误会是在所难免的，但是它们总能通过惯例得到调整。如果专家与雇佣他的经纪人之间没有利益关系，就像任何类似的中间人那样，那么他的工作也就无法开展下去了。他的生活和工作立场都是以此为基础的。
　　专业交易者有限的影响力
　　活跃的交易者对平均指数有什么影响力呢?它在基本运动中是微不足道的，在次级运动中有些作用，有时在最不受重视的日常波动中对特定股票能产生重要的影响。他们的活动对睛雨表的影响根本不值得仔细考虑。请记住平均指数所选用的20种铁路股票和20种工业股票的特点。它们都必须遵守纽约股票交易所严格的上市要求，每家公司都定期公布有关自己经营状况的最全面的数据。不存在有市场价值的、可能对40种股票中的两种以上股票产生影响的“内部秘密”。
　　某一家公司可能会突然取消或增加股利。如果这种行为真能对它的股票产生影响(这很值得怀疑)，那么当同一板块中其他19种股票也因此受到牵连时，这支股票影响也就变得微不足道了。我不记得现实中有这样的例子，只是假设意外的股利行动造成10点的波动。它只能使平均指数出现0．5点的日常变化，如果股利行动并不意味着商业状况的基本变化，这种日常变化将立即得到修正。如果存在这种变化，我们可以十分确定地认为，它早已在股票市场中被反映出来，而且市场对它的了解要比这家公司或任何公司的董事会更多。
　　卖空是必要的、有用的
　　在此处讨论卖空的道德问题是完全没有必要的。事实上在熊市中不可能得到利润，除非以其他人的损失为代价，而在牛市中则至少可以因为其他人自动放弃利润而赢利。但是喜欢卖空的交易者对任何市场的帮助都远甚于对它造成的伤害。如果真的不存在这种行为，市场格变得非常危险，在其发展的任何阶段都可能出现意外的恐慌。伏尔泰说过，既使没有上帝，也有必要创造出一个。卖空行为的历史必定已经很久远了，或许可以追溯到伦敦股票交易所的前身在考思希尔的乔丹咖啡屋开业的时候。
　　它很快就成为一种明显必要的行为。有趣的是，伦敦市场中几次最严重的崩溃并非出现在投机盛行的股票上，而出现在英国法律禁止卖空的银行股票上。正是某些银行股票的意外压力使1890年的巴林银行危机变得如此严重，在这个下跌的市场中没有卖空行为的有力支持，只能由临时拼凑起来的银行家联盟弥补下跌造成的巨大损失。1922年，伦敦股票交易所在原来的基础上得到重组，摆脱了政府过多的干预和管制；议会也将取
消这个法律，代之以这种完善的一惯性的公众行为。这是议会保护银行股票的措施，而卖空向来都是公众最好的防御手段。
　　上市要求的保护作用
　　当查尔斯·H·道在20年前写文章讨论投机行为并顺便提出自己的市场运动理论时，目前在股票交易所大厅自由交易的平均指数中的某些工业股票当时还是所谓的未上市股票。我们很难想像《华尔街日报》会在今天认为道·琼斯平均指数中的某种股票是高风险集资，但是在亨利·o·哈沃米尔所处的年代，报刊文章却会毫不犹豫地把这一称号赋予美国糖业公司。纽约股票交易所取消末上市证券部是最值得尊敬的内部改革之一，然而这个行动当时也受到了某些保守的交易所会员的强烈抵制，主要是那些邪恶的既得利益者。一位离任的交易所主席·(现已故去)曾在他的客户面前大声指责我宣扬这次非常必要的改革的行为，他认为我们这些鼓动者正在让自己赖以谋生的华尔街逐渐失去自己的业务。我当时和现在所任职的这家报纸和金融新闻服务杂志被他扔出了办公室。
　　但是他自己的客户们让他迅速恢复了这两种刊物的名誉。美国糖业公司和联合铜业公司等以前末上市的股票现在已经在交易所的大厅中交易了。这些公司非常明白，由于它们拒绝遵守同样适用于著名公司的公开披露条件，它们的管理当局已经成为最令公众怀疑的对象。股票交易所对外部人员提出的改革建议抱有一种怀疑的态度，这是很自然的，但是我从未听他们自己提出过恢复未上市证券部的建议。
　　联邦政府的介入
　　我们在前面说过，为达到保护公众的目的需要采取某些更深层次的行动，而不是实施那种只能让诚实的公司感到尴尬却不能有效阻止诈骗行为的“蓝天”法。我可以在此简要介绍一下英国在保护投机者和投资者方面所采取的合理而成功的方法。根据l908年的《公司法》，只要证券在伦敦的萨默塞特事务所登记核准，伦敦股票交易所就可以对其进行交易。这种登记只有在最全面地披露了公司的目的、合同、委托责任等之后才算完成，无论公司创立的目的多么具有风险，投机者都可以从一开始就对它有足够的了解。在这些工作完成之后，要求购买者自己留心的旧的普通法仍然适用。一般认为，当购买者能以1先令的佣金在萨默塞特事务所了解到有关资产来源和当前状况的全部信息时，他就可以也应该可以保护自身利益了。
　　联邦政府的这种介入通过立法手段限制欺诈行为、保护公众。毫无疑问，对此存在着各种无知的反对意见，但是我相信它可以(当然也应该)在一种严格非党派性的前提下得到很好的执行。纽约股票交易所的最终职能是保护它的会员和客户，但是纽约街边市场联合会在本质上只是一个未上市证券部门；我没有理由认为它的管理是无能的和不诚实的，也不能对它的会员指手划脚，然而总有一天它将会成为危险和丑闻的源泉。如果它的会员认为，对外公布自己交易中每一件事的绝对的本来的真相将会使自己受到损失，那么他们就和纽约股票交易所无知的会员们犯了同样的错误，后者拒绝强迫许多工业公司遵守上市要求，不愿意把它们排除在上市公司之外。
　　真正的内部改革
　　然而，我也不赞同近年来出现的代价昂贵的改革倾向或明显无知的“改革”倾向。就我个人的经历而言，股票交易所的标准一直在稳步提高，朝着有利于投资者和小投机者(说到底是一种未来的投资者)的方向发展。在道所处的年代，交易活动是按照惯例进行的，这在今天则是无法忍受的。未来的任何牛市中都不再可能出现詹姆斯·R·基恩在推销联合铜业公司股票时所采用的那种操纵行为，因为股票交易所现在的信息披露要求已经不可能让这种大公司说服最鲁莽的私人投机者相信，新的联合前景会使它的价值达到票面价值的四倍。既使在那个年代，“虚卖行为”在很大程度上也只是公众想像中的虚构现象，任何愿意根据事实进行判断的经纪人公司都不会接受“平帐指令”。股票交易所反对虚假交易的规则今天在口头上和行动中都得到了执行，但是在40年前美国工业新生的巨人们刚刚有意识地认识到自己的实力时，它也绝对不会是一纸空文。
--------------------------------------------------------------------------------
《股市晴雨表》
--------------------------------------------------------------------------------
　　第九章 睛雨表中的“水分”
　　我一直努力地简化这些讨论，极力排除不相关的问题。我的系列文章招来了众多的批评和评论，其中有些观点是启发性的和有益的，但是旧的先人为主的观点和偏见也依然存在。一位批评者或许只读过其中的一两篇文章而对这个问题有个大概的了解，他说道：
　　“如果股票交易所中交易的股票不能让我
　　们产生信任感，那么我们怎么能相信你的睛雨
　　表呢?你对过度集资问题闭口不谈，其中的水
　　分又有多少呢?
　　充满水分的劳动
　　水分是不受欢迎的，在今天的美国尤其如此。但是美国的金融中心在考虑商业前景时更关心充满水分的劳动而不是资本——花费100万美元建成的工厂或写字楼的真正价值只有50万美元。从劳动中挤出这种水分的方法只有一个，那就是破产。纽约在世界大战前的高工资和“怠工”年代建成的写字楼基本上都在房租提价之前进行了某种形式的重组，其原因就是在建筑过程中劳动的水分太多。股票市场在处理股票中的水分时有一种迅速见效的简单方法，它的存在就是为了挤出这些水分。这个过程并不需要破产管理人的出现。
　　“水分”这个词本身就是有问题的。你可能认为某个工业公司的集资活动是“有水分的”，因为你没有发现建立这样一家大公司的潜在价值，但是已故的J·P·摩根却可能公正地、更明智地把这次集资视为一次预期增长。我将以最引人注目的美国钢铁公司集资活动为例向读者证明，无论集资活动的性质如何，股票市场将永远把价格调整到与价值相适应的程度，从而迅速蒸发掉其中的水分。
　　挤出水分
　　概括地说，我们目前的研究对象是股市晴雨表并且已经分析了其已知的有规律的运动——长期的基本运动、次级下跌或反弹以及日常波动；为完成这项工作，我们正在讨论由两个股票板块——20种工业股票和20种铁路股票——构成的平均指数。这些股票价格的任何调整都必须主要地以其价值为基础。股票交易所实际上是一个开放的市场，这种市场的任务是为各种矛盾的估计找到一个普遍基础，此处表现为价格。二十年前，詹姆斯·R·基恩通过操纵行为把联合铜业公司的股价提高到130美元，而那些按照票面价值发行却未成功的金融家们显然认为它的价值仅有100美元。股票市场的调整绝非一日之功，但是在一个事后看来并不长的时期内，它否定了把100美元作为联合铜业公司在牛市中所能达到的最高点的观点。
　　这就是股票市场的功能，它必须考虑到基础价值和发展前景两方面因素。在一次基本的熊市时期即将结束时，价格已经下降到价值线以下。变现的动机是如此强烈，以至于人们不得不以低于正常价值的价格出售自己持有的股票；实际上这个价格还要低于票面价值——公司的资产价值，即不包括生产能力和商誉的价值。标准股票的价格还会受到在街边市场交易的投机性股票价格的负面影响，任何银行都不会接受后者作为其贷款的抵押品。当银行被迫收回它对股票交易所的交易贷款时，那些有确定价值的、管理出色的公司的股票将率先受到冲击，因为它们是银行贷款的抵押品。街边交易市场的股票种类总是在不断更新，具有极高的投机性，但是这里的交易总是有限的。实际上，由于街边市场交易需要较高的保证金，这里的交易又是有保障的。
　　股票收益和所得税
　　与此相对应，股票价格在牛市的初期严重低于其真正价值，而股票市场所预期和考虑到的全国商业状况的基本改善肯定会对公众的预期有所帮助。在长期的发展过程中，价值将逐渐被高估；当发展即将结束时，起初并未意识到这次有利可图的机会的公众将由于信息不充分而在购买股票时仅考虑发展前景。经验丰富的华尔街交易者认为，当电梯服务员和擦鞋人开始索要牛市的小费时，就应该卖掉股票去钓鱼了。1919年10月初，我乘船到欧洲报道英国和德国的金融状况，而当时的股票市场正处于一次长期牛市的最后高涨阶段。当时为牛市辩论的观点是非常可笑的，它认为获利很多的人不会卖出也不可能卖出股票，因为他们在把帐面利润变为现金以后将会使当年的个人收入大幅提高，其中很大一部分利润将被收税人拿走。我们在毛里塔尼亚号客轮烟雾缭绕的餐厅里分析了这种观点，最终至少有一些商人决定与山姆大叔持不同意见。这种观点本身就是荒谬的，因为它所描述的最脆弱的牛市帐户很可能只是它的想像。它是一个引人注目的靶子，既使最拙劣的射击手也能把它打得满身是洞。波涛汹涌的大海冲走了毛里塔尼亚号的五只救生艇，并在那次航行的最后三天中使无线电装置陷于瘫痪状态。当我们到达法国的瑟堡时才得知，股票市场已经开始让自己摆脱支付超额个人所得税的难题了。到那一年年末，人们已不需再为此担心，因为帐面利润已经迅速消失了。
　　所有权分散的股票
　　一个过度购买的市场所创造的虚假价格绝不会永远上涨下去，因此公众保护自己的一个重要手段就是持有所有权高度分散的股票。当某种股票(例如斯图兹汽车公司)几乎完全被华尔街的一个集团所持有时，这个集团就可以随心所欲地定义市场价格了。这不是“市场”价格，因为并不存在一个真正的市场。亚伯拉罕·林肯很久以前曾经指出，你不能重新定义狗的尾巴而把它称作五条腿的动物。平均指数中的所有股票的所有权都很分散并且合理。以宾州铁路公司(我们的平均指数中资本领最大的铁路股票)或总量达550万股的美国钢铁公司普通股为例，平均每位股东的持有量还不足lOO股。对公众而言，这个数字实际上代表着安全性。
　　“价值评估”和市场价格
　　在本章的开头曾引用了一位读者的问题：“其中的水分又有多少呢?”我们现在或许可以回答这个问题了。他并不能向我们证实平均指数中含有任何水分，我们还可以进一步告诉他，他也不能向我们证实整个股票交易所的股票价格(而不是名义票面价值)中含有任何水分。就拿铁路股票来说，任何由国会制定并由州际贸易委员会负责实施的价值评估方法都无法与正常年度的正常月份中的股票市场价格相提并论。这里的价格是指既未受高估前景的乐观情绪影响，也未受主要是为保护与铁路公司和标准工业公司毫无关联的不可出售证券和仓储存单而产生的变现压力影响的价格；
　　股票市场价格在调整的过程中应用了当前已知的未受操纵行为影响的一切知识和信息。自由市场在进行价值评估时会考虑到再生产价值、不动产价值、特许经营权、路权、商誉等一切因素，这是任何由国会任命的评估委员会都无法企及的。州际贸易委员会对铁路公司的评估价值只是一种历史价值，而这种价值本身是否有价值也是值得怀疑的。作为一种对资产价值的真实估计，既使它使用的方法是基本公正的，它在公布的时候甚至在公布前几个月也已经过时了。但是股票交易所的价格却日复一日、月复一月、年复一年地记录这个价值，从牛市到熊市、从杰文斯的一个周期到另一个周期从未中断过；而美国和任何一个文明国度的银行家们也都认同这种评估方法并不断地向其中注入资金，他们可不会考虑州际贸易委员会的武断的估计。
　　股票掺水的迷信观念
　　股票掺水的迷信观念使这个国家受到了愚弄，其程度之深令人叹为观止。按照每公里的资本量计算，美国铁路股票和债券的资本量还不足英国的1／5，甚至比不上任何一个欧洲国家或英国的自治殖民地上由政府或私人所有的铁路，可是它却被认为是股票掺水的典型代表。我要义无反顾地支持这样一种观点，即美国铁路的真正价值被不经济地低估了。对工业股票掺水的指责也同样荒唐：股票市场在1921年的价格不是从这些资本中挤出了水分，而是挤出了血。
　　就在我写这本书时，美国钢铁公司的普通股价格是每股低于80美元，但是如果我们严格地分析这家工业公司所提供的当今世界最全面的信息，却可以发现它的普通股帐面价值达每股261美元。在其成立后的20年时间里，美国钢铁公司新增投资10亿美元，而且其中的水分非常少，从利润转化来的投资在资产帐户中仅有2．75亿美元。它的速动资产(主要是现金)超过6亿美元，仅此一项就足以使其股价达到每股120美元，那么水分在哪呢?
5.5亿美元的普通股资本看上去很庞大，但是这只是相对的。摩根明智地把这称为预期增长难道不对吗?如果他的灵魂能再次光临星光暗淡的夜空，也一定会对自己的镇定感到惊讶。
然而美国钢铁公司普通股和优先股的发行工作是在一次巨大的牛市中主要通过操纵来完成的，已故的詹姆斯·R．基恩领导了这次历史上最为惊人的操纵活动。它的结果又如何呢?操纵活动的目的是把普通股价格抬高到50美元并按票面价值卖掉优先股，如果当初以这个价格买进股票的人在付款之后事即对它不闻不问，那么既使在市场价格经过漫长的熊市之后于1921年8月达到最低点的时候，他也不会感到后悔。
　　根据价值进行购买
　　或许会有人指责我在讨论美国钢铁公司股票时过于乐观，因为我只为公众进行了这样简单的分析。我们在此又一次遇到了对华尔街根深蒂固的偏见。我所说的事实都是有据可查的，任何人都可以去查证，至少对那些在1921年卖出美国钢铁公司股票的人来说是并不漠生的。但是这些人卖出股票仅仅是因为他们需要钱，我们当时几乎人人都需要钱。在滑