1、按杠杆率概念的本原，从国民核算账户角度看，中国经济的杠杆率并不高；2、中国债务问题累积到现在，根本泡沫是汇率泡沫。人民币不贬值到位，杠杆去不了。但贬值美国就制裁死你。好比你攒了好大好大一泡尿，他不让你撒，最后你只能把自己憋爆。中国金融霸权——离岸美元相当一部分来自于中国。中国通过利率黑市向全世界输出大量的离岸美元，人民币汇率越高，中国输出离岸美元的能力就越强，因此强势人民币就是美元信用扩张的放大器。中国的金融危机将通过人民币贬值趋势的确立传导给全球金融市场。汇率的本质是金融，而不是贸易。&&&&中国杠杆率并不高——中国的债务水平最终会收敛于何处，真正的风险界限在哪里？简单答案是：在正常增长情况下，由于高储蓄和高间接融资机制的作用，中国的债务增长会继续快于GDP增长，债务/GDP比例会继续上升，直到经济总体的“股权资金收益率”下降到与长期均衡利率相近的水平。在上面所讲的这个均衡点到来之前，中国经济顽强地加杠杆和扩大投资，债务和M2增速会持续高于GDP增长——这是一个由经济的内在逻辑所决定的过程，很难在短期内人为改变。如果人们由于恐惧“杠杆”而试图抗拒或抑制这个过程，只会导致通货紧缩和经济衰退，甚至导向债务危机乃至金融危机。◆如您尚未关注【商业投资地理：sytzmap-com】，请点击标题下方的“商业投资地理”→关注我们&另类观点之一：中国金融霸权：把人民币贬值打包卖给美国作者：吴裕彬　　一.在汇率问题上，美国始终如一的霸道　　美国财政部在最新的汇率报告中将中国放到了汇率观察国名单上，并且扬言人民币还得继续升值。这个报告的链接我放出来，英语没问题的，大家可以好好看看，别听媒体瞎忽悠。　　美国财政部的汇率报告我每期都看，从1990年代到现在基本上都在说人民币汇率被低估，需要升值。他的理由陈词滥调，看的我的眼睛都快起茧了。主要关键词就三个：贸易盈余trade surplus，经常账户盈余Current account surplus，外汇储备Foreign currency reserve。颠来倒去的说，中国对美国的贸易盈余很大，还在增加；经常账户盈余很大，还在增加；外汇储备很大，增速太快；所以人民币汇率得升值（有的报告里会明确指出需要大幅升值多少）。新报告里美国财政部没再指责中国的外汇储备，其他两个指责差不多还在依葫芦画瓢。发现没有，美国财政部认为人民币汇率问题就是个贸易问题。他对付你的办法主要也是以贸易制裁相威胁。人民币汇率只服从一个逻辑，那就是美国财政部的贸易逻辑。　　二.中国的难处比天还要大　　登上美国财政部汇率观察国名单是一件很恐怖的事，因为再往下走，就是正式成为汇率操纵国，各种杀伤力巨大的贸易制裁大棒就打过来了。美国财政部在报告中认为人民币在中期内应该继续升值，这和我的判断相反，人民币的贬值趋势在未来三年左右会很明显。人民币汇率目前依然高估了20%左右。当然20%左右属于合理范围，一旦中国爆发严重的债务危机，贬值幅度可能会更大。　　目前人民币汇率贬值的趋势本质上是中国的债务经济泡沫需要去杠杆，债务经济泡沫意味着本币汇率本身就有泡沫。中国的债务问题累积到现在，除了房地产泡沫，理财产品泡沫，等等人民币资产泡沫之外，其实最根本的泡沫是人民币汇率泡沫。要去债务杠杆，人民币汇率必须去泡沫。言下之意，人民币得贬值，人民币不贬值到合适的位置，中国的杠杆去不了。但是美国不让人民币贬值，贬值就制裁死你。人民币汇率的泡沫已经攒的好大好大，但美国不让人民币汇率去泡沫，这就好比你攒了好大好大一泡尿，他不让你撒，最后你只能把自己憋爆。尿吗，憋爆了，会以非常暴力的方式撒出来。这就是人民币汇率的困境。美国财政部就是要让人民币汇率泡沫把中国给憋爆。　　三.中国的出路中国自己不知道，我们不是金融强国，但却是金融霸权　　这泡尿太大，不撒不出来，会憋出大毛病的。那么中国如何把人民币贬值打包卖给美国和全世界，让他们来买单呢？　　关键就在于美国财政部的贸易逻辑是人民币汇率话语权的七寸，我们得狠狠的打这个七寸。以前的人民币汇率问题我不知道，但现在的人民币汇率问题本质上是个金融问题，是个债务经济泡沫去杠杆的问题。用这个金融逻辑就能砸烂美国掌握的人民币汇率话语权的七寸，才能给人民币汇率和中国经济一条出路。　　而我们的反击可以从《经济学人》的一篇唱衰中国经济的文章开始。经济学人杂志最新写了一篇关于中国经济的评论《即将来临的债务危机》。经济学人认为中国的危机将主要通过贸易渠道传到给那些依赖中国需求的国家，比如像卖铁矿石给中国的巴西和澳大利亚。但我认为相较以往，中国的危机将更多从金融渠道传到给全世界。是的，在美国垄断了全球金融危机制造权100年之后，中国将打破这个垄断。　　之所以有这样的论断是因为我发现,全球流动性的最大一块是美元流动性,因为国际信贷的90%左右都是美元信贷，而美元流动性在很大程度上是由中国决定的。我在《人民币汇率贬值的金融本质》中指出：“（如图1所示） 自从2010年中放弃紧盯美元后，人民币汇率与美国金融机构内生性货币（Financial B Credit Market I Liability, Level）增速高度正相关。也就是人民币越升值，美国金融机构内生性货币增速越快，美元资产越会上升。人民币汇率升值就是中国对美国金融机构最大的融资补贴，是美国复苏的幕后大功臣。没有人民币十年如一日的升值，美联储的量化宽松很可能会失败。”　图一：人民币汇率（红色，一人民币兑换美元数，右轴）与美国金融机构内生性货币同比增速（蓝色，左轴）　　这里我要解释一下美联储的Financial B Credit Market I Liability, Level指的是什么？它指的就是美国国内金融业的债务总净额（Debt Outstanding Domestic Financial Sectors），也就是美国金融企业通过国内信贷市场工具（垃圾债券，商业票据，房贷抵押债券，债务抵押债券等）进行融资活动所产生的债务总净额。美联储还有一个定义就是以私人债务为基础的货币供应就是内生性货币，以公共债务为基础的货币供应就是外生性货币。什么是私人债务呢？企业发行的垃圾债券就是。什么是公共债务呢？央行印制的法定货币和财政部发行的国债就是。因此根据美联储的严格定义，美国国内金融业的债务总净额就是美国金融机构创造的内生性货币，因为垃圾债券，商业票据，房贷抵押债券，债务抵押债券等都是私人债务，因此我称之为美国金融机构内生性货币。十分奇怪的是，世界上绝大多数经济大国的本币资产（股票，地产等）都是由广义货币（M2）决定的，而美国是个异数。美国的本币资产是由金融机构内生性货币决定的，因为（如图2所示）美股价格指数，美房价格指数都和金融机构内生性货币同比增速高度正相关。　图2：美国S&P500指数（红色，右轴）和与美国金融机构内生性货币同比增速（蓝色，左轴）　　鉴于此，美国最重要的宏观流动性数据是金融机构内生性货币，而不是M2。而人民币汇率与美国金融机构内生性货币增速高度正相关。这意味着人民币汇率已经成为了美国宏观流动性的调节器。　　人民币贬值趋势的确立，再加上美联储加息，意味着美元资产最重要的宏观流动性支撑（美国金融机构内生性货币同比增速）已去。在下行通道中，人民币汇率和美元资产将形成共振。今非昔比，如今人民币汇率已经成了主导美国宏观流动性的一个重要力量，也就在某种程度上主导了美国乃至全球金融市场的命运。这个研判被过去十个月的数次人民币汇率暴跌和全球金融市场的联动所验证。　　四.中国的金融霸权是怎样炼成的　　原来中国已经不仅仅是制造大国，通过人民币汇率对美国宏观流动性的控制，中国已经逆袭成为金融霸权。是的，我们不是金融强国，因为我们的金融业很落后，但这不妨碍我们拥有令全球金融体系窒息的霸权。这个霸权我们可能自己都不知道，知道了也不敢用。　　中国为何能陡然之间在全球金融体系中占据如此重要的地位？相信很多人都和我当初一样困惑不解。通过大量数据分析我发现：离岸美元市场（即欧洲美元市场）规模最高可有4万亿美元，中国利率黑市和香港，英属维京群岛之间每年约有1万亿美元的非法现金流，这证明中国利率黑市是离岸美元市场流动性来源中最大的一块。这也就解释了为什么人民币汇率高企是中国给予美元资产最强的宏观流动性支撑。人民币已和美元资产形成共振。说的简单一点，就是离岸美元相当一部分来自于中国。中国通过利率黑市向全世界输出大量的离岸美元，人民币汇率越高，中国输出离岸美元的能力就越强，因此强势人民币就是美元信用扩张的放大器。　　经济学人和美国为首的整个西方都没看到的是，中国的金融危机这一次绝不是关起门来自己搞，而将通过人民币贬值趋势的确立传导给全球金融市场。汇率的本质是金融，而不是贸易。所以过去这一年多以来，我通过各种渠道建议中国拿这个金融逻辑去和美国交涉汇率问题，而不是被美国的贸易逻辑牵着鼻子走。如此有两个目的，一，倒逼美联储放缓加息进程，为中国争取时间；二，推动中美两国央行签订外汇互换协议，人民币撑不住美国会很惨，因此美联储需要给中国足够的火力支援。这绝对不是把中国打压下去了，美国就可以延长称霸时间那么简单的逻辑，因为人民币汇率的铁索，已经把中国，美国，这些个经济大国之船紧紧的连在了一起。火烧赤壁之下，谁也好不了。人民币威力这么大，当善加任用，切不可暴殄天物。　　五.中国的金融霸权要和美国的贸易霸道PK　　中国制造的是全球金融风暴，因此需要全世界的帮助。当年全世界用广场协议帮助里根，现在是时候以同样热情去帮助中国政府了。是的，美国可以用贸易逻辑威胁我们，我们可以用金融逻辑窒息他们。人民币汇率贬值是否能以良性的方式进行，这取决于上诉两个逻辑的对决。贸易风暴和金融风暴PK。　　如图3所示，广场协议之后美元贬值了整整十年（从年），美元指数贬掉了近50%。在这个十年的基础上为克林顿缔造了美国历史上经济最繁荣的一个总统任期，而之前不可一世的日本在日元升值的道路里滑进了失去的十年。图3：广场协议前后的美元指数　　当然，要美国为人民币汇率贬值埋单是一件难度很大的事。因为他们的贸易制裁可不是吃素的，杀伤力很大，但是中国也掌握着美国宏观流动性的命脉，他们的贸易大棒打过来，我们的金融大棒打过去。这不是你死我活，而只是一个讨价还价的过程。要把人民币贬值打包卖给美国和全世界，就只能这么前礼后兵，而不能让自己被“负责任大国”的贞节牌坊活活压死。&（源自：公民经济学家吴迪《中国应该把人民币贬值打包卖给美国》。转自：和讯；文章内容属作者个人观点，不代表本网站立场。投资者据此操作，风险请自担。）另类观点之二：中国经济杠杆率，不高中国的债务水平最终会收敛于何处，真正的风险界限在哪里？简单答案是：在正常增长情况下，由于高储蓄和高间接融资机制的作用，中国的债务增长会继续快于GDP增长，债务/GDP比例会继续上升，直到经济总体的“股权资金收益率”下降到与长期均衡利率相近的水平。在上面所讲的这个均衡点到来之前，中国经济顽强地加杠杆和扩大投资，债务和M2增速会持续高于GDP增长——这是一个由经济的内在逻辑所决定的过程，很难在短期内人为改变。如果人们由于恐惧“杠杆”而试图抗拒或抑制这个过程，只会导致通货紧缩和经济衰退，甚至导向债务危机乃至金融危机。作者：北溟中国的总体债务水平（或杠杆率）过高且不可持续，可能是目前国际国内经济界的一个主流看法，最近更得到“权威人士”加持，成为几乎无法反驳的观点。但正如近期《人民日报》“权威人士”所言：“对学术上、专业性的不同意见，要允许各抒己见，鼓励从专业层面展开讨论，真理越辩越明，对稳定预期也会起到积极促进作用”。本文尝试回到杠杆概念的本原，从国民核算账户角度提出一个与主流相反的观点——中国经济的杠杆率并不高。说中国经济杠杆率高的人，通常用债务/GDP比例来反映和比较所谓“宏观债务水平”。不管按什么债务口径计算，无论结果是200%也好，280%也好，通常的结论都是“中国杠杆率太高了，很危险”。但使用这种方法的人们有没有想过，一个是债务存量，一个是收入流量，二者的比值是否等同于严格意义上的“杠杆率”，是否能够客观衡量债务的可持续性？在财务意义上，杠杆是一个经济主体运用资金中债务资金与股权资金的比例，分母是属于自己所有的股权资金，而不是经营收入流。因此，准确衡量一个国家的宏观杠杆率，应该使用国家资产负债表数据，计算其债务与股权资金两个存量数据的比例。在没有国家资产负债表数据时，为了分析的方便可以在一定情况下，用债务/GDP比例来粗略代替“杠杆率”，但我们应时刻告诉自己：“这不是真正的杠杆率”。这里的核心问题在于，对于储蓄率不同、发展阶段不同的国家，GDP与存量股权资金之间的关系是不同的。相同的债务/GDP比例，可能意味着截然不同的杠杆率。由于中国经济的高储蓄率和高投资率特征，中国实际的股权资本存量同样规模庞大。这里所说的股权资本并不等于上市公司股权，而是包括企业、政府和居民投资资金中的非债务资金部分。一旦我们按照宏观的和各部门的资产负债表去计算严格意义上的杠杆率，就会发现中国的负债率没有那么可怕。除了部分地方政府和部分特殊行业的国有企业之外，中国经济各部门的资产负债率和杠杆率大都处在正常范围内。按照社科院发布的《中国国家资产负债表2015》计算，中国的宏观资产负债率为49%。（但即使这个报告，在掌握分部门资产负债数据的情况下，也莫名其妙地使用了债务/GDP比例来计算所谓杠杆率，从而与正确的结果失之交臂。）分部门来看，以广泛传播的“中国企业杠杆率高”为例，按照国家统计局的规模以上工业企业效益数据，全部工业企业的资产负债率为56.2%，扣除应付账款等无息债务，有息债务的资产负债率平均仅为45%左右，换言之，工业企业的总体杠杆率低于1倍。分析全部非金融类上市公司的资产负债率数据，也可以得到与此接近的结果。退一步讲，即使我们承认债务/GDP比例这一概念有分析意义，也要思考如何使其“真正有意义”。在财务上，通常可用“债务/息税前利润”来衡量企业债务偿付的安全性。同样在宏观上，也应该用债务/可付息收入流来衡量债务可持续性。这里同样遇到储蓄率的问题，GDP作为一个国家的收入流量，并不是都可以用来偿付债务，而是只有其中储蓄起来的部分可以。因此，对于储蓄率存在显著差异的国家，用债务/GDP比例的国际比较来衡量债务可持续性是没有意义的。对于一个低储蓄率的国家来说，100%的债务/GDP比例可能就很危险，对另一个高储蓄率国家来说，300%的债务/GDP仍可能很安全。打个比方来说，有一个家庭，年收入100万，每年储蓄15万，房贷280万，债务-收入比率280%，利息-债务保障率5.36%；另一个家庭，年收入60万，每年储蓄30万，负债170万，债务-收入比率也是280%，利息-债务保障率则达到17.65%。那么问题来了，这两个家庭的债务可持续性一样吗？从这个角度出发，可以很容易地解释中国的债务增速为什么持续高于GDP增速——这其实是高储蓄率下的一个简单数学结果，高储蓄意味着转化为投资和债务的规模也大。对于一个GDP60万亿、债务170万亿、储蓄率50%的经济体来说，即使GDP增长只有7%，储蓄仍有32万亿，考虑目前中国以间接融资为主体的融资结构，假如其中三分之二转化为债权投资，那么债务增量会达到20万亿左右，对应的债务增长率约为12%。因此，债务增速超过GDP增速，一点也没有神奇之处或恐怖之处，这无非是中国经济高储蓄率和间接融资为主体的融资结构的自然结果。与此紧密相关的另一个问题是所谓的中国货币超发，持这种观点的人常用M2/GDP比例的高企和上升来作为自己的论据。但这不过是上面所讲的债务增长超过经济增长的另一种表现。人们之所以把M2/GDP比例的上升看作货币超发，隐含的前提是：第一，货币数量论，用于交易的货币数量超过产品数量会引起通货膨胀；第二，M2是成交易用的货币，GDP是交易的对象。然而，M2中的大部分并不是交易媒介，现金和活期存款（M1）才是，除去这一部分（中国约占27.5%），剩下的大头（定期存款）只是存量债务的标记——有谁能拿定期存款去进行交易呢？定期存款纳入货币统计的主要理由，在于它是“潜在购买力”。但与M1不同，定期存款作为储蓄者持有的金融机构债权，总对应着金融机构的资产。当定期存款余额出现净减少时，一定迫使金融机构资产端净减少（卖出）。因此定期存款从“潜在购买力”向“现实购买力”转化的过程，一定对应着可购买资产的增加。研究通胀的人们，应该更多关注M1，而不是大部分不可直接变现的M2。按照这里提出的国民核算账户分析方法，还可以回答现在人们普遍关心的一个问题，即中国的债务水平最终会收敛于何处，真正的风险界限在哪里？简单答案是：在正常增长情况下，由于高储蓄和高间接融资机制的作用，中国的债务增长会继续快于GDP增长，债务/GDP比例会继续上升，直到经济总体的“股权资金收益率”下降到与长期均衡利率相近的水平（而这正是发达国家目前的状态）。其逻辑是，如果把中国经济看成一个企业，只要该比例高于长期均衡利率水平，就仍可以扩大投资和加杠杆。近一个时期尽管企业部门盈利能力在下降，但从国民总储蓄与债务及资产存量的关系看，包括了政府、居民部门在内的经济总体股权收益率仍高于长期均衡利率。当然，随着经济增长和资本存量的增加，经济总的内涵资产收益率会逐步下降，潜在增长率和储蓄率也会下降，因此债务增速也会下降，但这个过程会相当漫长。在上面所讲的这个均衡点到来之前，我们会看到中国经济顽强地加杠杆和扩大投资，债务和M2增速会持续高于GDP增长——这是一个由经济的内在逻辑所决定的过程，很难在短期内人为改变。如果人们由于恐惧“杠杆”而试图抗拒或抑制这个过程，只会导致通货紧缩和经济衰退，甚至导向债务危机乃至金融危机。今年一季度，由于美元下行和国内财政政策扩张带动，中国的货币信贷条件较去年有所改善，通缩预期得到有效遏制，企业盈利趋向恢复。但最近一段时间，货币政策收缩预期再度上升，其中的一个重要原因是担忧“杠杆上升”。希望对中国杠杆率和债务水平问题的进一步分析，能够使我们避免不适当的紧缩措施，避免错失本来应有的发展机遇。（注：本文仅代表作者本人观点。源自：FT中文网《中国杠杆率真的偏高吗？》 ）
看过本文的人还看过
人气：35869 更新：
人气：33440 更新：
人气：29597 更新：
人气：24756 更新：
商业投资地理的更多文章
大家在看 ^+^
推荐阅读 ^o^
台湾第一蛇蝎美人，气质堪比钟丽缇，年近50再遇真爱
我在你心中排第几？
【凯叔讲故事】673.小狐狸 · 下（一个关于感恩的鄂温克族传说）
海底捞的服务有毒 全国网友都炸了
猜你喜欢 ^_^
24小时热门文章
微信扫一扫
分享到朋友圈