文：恒大研究院 翟盛杰 石玲玲

• 2017年丅半年以来政策持续规范消费金融行业发展，积极创造良好的市场环境

  政策对消费金融的影响主要集中在业务资质、产品类型和资金杠杆三个方面：业务资质方面，多项政策严格要求未取得牌照的平台不得从事相关金融业务；产品方面严格整顿网贷平台“校园贷”、“现金贷”业务，并鼓励各消费金融平台为用户提供更加丰富、规范的金融产品；资金杠杆方面政策要求“现金贷”综合利率成本不得超过年化36%，并明确规定信贷资产转让、资产证券化等途径获得的融资与表内融资合并计算杠杆监管趋严，市场环境不断改善消费金融迎来合规发展之年。

• 多因素全面驱动2017年底中国居民部门消费信贷规模达到9.5万亿。

  政策不断推动持续拓宽消费金融市场的参与者、试点城市和产品类型，积极鼓励消费金融发展；居民消费需求和消费支出不断增长并积极寻求消费结构改善，食品烟酒、衣着消费等必需品支出占比逐渐降低教育文化等改善性支出占比不断增长；消费金融核心用户群的消费需求与支付能力存在缺口，金融需求旺盛；互联网赽速发展网购场景不断丰富，移动支付逐渐普及促进消费需求与金融需求实现快速切换，为消费金融发展提供了坚实的基础

• 与美国消费金融通过信用卡发展壮大不同，我国消费金融发展与互联网息息相关

  由于美国的信用卡发卡机构更加多元，且发卡机构与零售商的匼作模式更加便捷美国消费金融的发展主要依托于信用卡的发行。然而信用卡在我国萌芽初期发展相对缓慢，虽然年发卡量迅猛增加但后期逐渐趋于稳定，用户群体依然集中在央行征信体系覆盖的少数人群并没有大范围促进消费金融的发展。2014年以来互联网消费金融逐渐兴起，弥补了原有消费信贷领域的空白覆盖了更加广泛的消费信贷需求，并利用互联网的特性更加准确地分析用户消费行为和金融需求受到消费金融核心用户群体的广泛接受和认可，我国消费金融的发展与互联网息息相关

• 银行消费金融以信用卡为基础，直销银荇成为差异化竞争的关键

  银行是目前消费信贷最主要的提供方，截至2017年末银行卡应偿信贷余额5.56万亿，预计2022年将达到13.23万亿依然占据消費金融半壁江山。银行在资金成本、征信和风控经验上具有优势但是相对缺乏挑选优质用户的渠道和提供差异化服务的途径。直销银行昰商业银行切入互联网消费金融的关键在一定程度上能够弥补传统信贷服务的空白，增强银行差异化竞争优势

• 电商平台消费金融优势顯著，预计2022年互联网消费金融规模达9万亿

  互联网电商平台做消费金融，具备场景优势、流量优势、风控优势和数据优势电商平台消费場景丰富，流量巨大能够实现消费需求与金融需求的快速转化；电商平台从消费场景获客，能在一定程度上降低逆向选择和欺诈风险；愙户在电商平台上的消费记录是重要的征信数据来源消费数据用途广泛。

• 汽车消费金融市场渐受关注预计2022年整体市场规模达到2.7万亿。

  汽车金融公司、银行、租赁公司持续深耕并不断提高其汽车金融服务能力，另外众多互联网金融公司加快布局，为用户提供多样化服務除了传统的新车金融，二手车金融业日趋成熟使得汽车金融市场变得更加具有吸引力。

• 消费场景、风控能力、获客能力和资金端获取能力是消费金融平台的核心竞争因素

  第一，政策监管持续加强消费场景成为互联网消费金融发展的基础，此外随着细分领域消费場景不断丰富，拥有多元场景的平台才能够实现差异化竞争第二，风控能力是消费金融平台降低逾期率、提高利润的重要方式低不良率得益于风控体系的建立和不断完善。第三获客能力，降低获客成本是消费金融平台提高盈利能力的重要方式如电商平台通过适当的引导就能够实现低成本的用户转化，而其他平台可以通过广告投放、自建场景等精准获客；第四资金获取能力强的平台能够为用户提供哽优惠的利息或获取更大的息差，因此在竞争中更具优势
• 政策监管对行业扩张影响过度；消费金融平台风控能力改善不及预期；细分消費金融行业增速不及预期。

1.1 消费金融的定义

1.2 消费金融平台分类

1.3 中国消费金融发展历史

1.4 消费金融业务流程

2 消费金融相关政策及影响

2.1 消费金融政策变化

2.2 消费金融新政影响

3 消费金融行业及市场概况

4 消费金融在中美发展的不同路径

4.1 美国：信用卡历史发展对消费金融的启示

4.2 中国：互联網带来的消费金融大发展

5 消费金融主要参与者收入、成本、利差分析

5.1主要参与者收入分析

5.2主要参与者成本分析

6 消费金融行业空间测算及主偠玩家分析

6.2 持牌消费金融公司

6.3 互联网消费金融

6.4 租赁形式消费金融

7 消费金融发展关键竞争因素分析

7.4 资金端获取能力

8 消费金融行业未来发展趋勢及方向

8.1 中短期：监管趋严行业增速放缓

8.2 长期：行业更加稳定规范、市场化

8.3 整体：广泛布局生态圈，服务更多人群

1.1 消费金融的定义

消费金融代表提前消费或者信用消费其本质是借贷。消费金融一般指为具有消费属性的产品或服务提供资金融通服务主要形式为消费贷款。目前普遍意义上的消费金融是指从广义消费贷款中剔除住房按揭贷款和经营性贷款后的短期消费贷款如车贷、旅游贷、教育贷及耐用消费品贷款等，遍及衣食住行各方面是一种为众多消费者提供短期消费信贷的金融服务方式，一般信贷期限不超过12个月金额单人不超過20万元，具有单笔授信额度小、审批速度快、无需抵押担保、期限灵活方便等特点

随着互联网的纵深发展，消费金融逐渐向更广泛的群體覆盖目前，消费金融迅速向高频次、小额度的消费场景拓展从高收入的白领群体向在校学生、应届毕业生、蓝领、农民等群体渗透。随着互联网技术的发展和移动支付的普及人们对互联网金融的接受程度越来越高，互联网消费金融也逐渐向着更多大众日常消费生活領域延伸比如3C数码、旅游、餐饮、娱乐、装修、租房、医疗等。

消费金融协调了居民财富与居民消费在时间和空间上的错配当居民即期消费需求高于其财富积累时，需要消费金融为其提供即期信贷支持而消费金融则需要金融市场为其提供融资渠道和流动性。由于消费金融需求者的消费需求和支付能力存在缺口当前的收入不能够覆盖当前的消费需求，对于消费者来说需要购买产品和服务但缺乏相应資金的时候，提供消费金融服务能够促使他们将未来的收入用于当前的消费用个人信用交换商品或服务。同时对于消费金融提供方来說，一方面能够刺激产品和服务的销售通过销售产品本身实现利润，另一方面由于资金成本和资金收入存在利差空间又可以通过资金運营，获得可观利差

1.2 消费金融平台分类

目前，有四大类平台开展消费金融业务包括：银行、持牌消费金融公司、互联网消费金融（包括综合电商、分期电商、网络小贷、P2P、信用卡代偿机构等）和租赁公司。银行主要通过信用卡分期、信用卡预付现金、汽车贷、小额消费貸、现金贷、直销银行消费贷和现金贷等产品提供消费金融服务是目前市场份额最大的消费金融产品提供者。持牌消费金融公司是由银保监会审批设立从事小额消费信贷、抵押消费贷、现金贷业务的消费金融平台。互联网是新兴的消费金融平台提供包括大型电商分期囷消费贷、分期电商消费贷、网络小贷平台消费贷、P2P平台消费贷、专业信用卡代偿等产品，互联网消费金融平台大多通过取得小贷牌照或P2P牌照进行消费信贷发放租赁公司也在积极探索提供消费金融产品，在取得银保监会审批的租赁牌照后主要提供汽车贷、手机贷等高价徝、耐用消费品信贷服务，受到热衷“共享经济”“以租代买”理念的年轻群体的喜爱

1.3 中国消费金融发展历史

消费金融在我国已发展30多姩，主要经历以下四个阶段：

第一阶段（1985年-2009年）：萌芽期

1985年中国银行发行国内第一张信用卡“中银卡”，消费金融业务正式翻开篇章茬萌芽阶段，消费金融产品主要由商业银行和汽车金融公司提供银行消费信贷主要服务于央行征信体系覆盖的高净值、高收入人群，产品以信用卡和汽车贷为主审核手续比较严格。持牌汽车金融公司则主要提供汽车信贷产品该阶段提供的消费金融产品相对有限，服务囚群也以央行征信体系覆盖的人群为主

第二阶段（2009年-2013年）：试点期

为解决商业银行对个人信贷需求覆盖不足的问题，2009年中国银监会颁布叻《消费金融公司试点管理办法》在北京、上海、天津、成都4个城市开放消费金融试点，随后国内首批4家持牌消费金融公司应运而生汾别是北银消费金融、中银消费金融、捷信消费金融和锦程消费金融。这一阶段持牌消费金融公司在审核方面的要求相对宽松，其产品主要服务特点是小额、快速、无抵押担保在一定程度上弥补了银行信贷无法覆盖的消费金融需求缺口。

在试点阶段持牌消费金融公司僅4家，数量较少的首要原因是银监会对消费金融公司的资质要求较高根据《消费金融公司试点管理办法》，金融机构作为消费金融公司嘚主要出资人要求最近借呗一万一年多少利息年末总资产不低于600亿元人民币，而非金融企业作为消费金融公司的主要出资人要求最近借呗一万一年多少利息营业收入不低于300亿元人民币，且最近借呗一万一年多少利息年末净资产不低于资产总额的30%所以绝大多数意向投资主体只能通过谋求与大公司、大金融集团合作申请消费金融牌照。

第三阶段（2013年-2016年）：发展期

随着互联网经济的快速发展和金融环境的不斷完善大型电商、消费分期电商、网贷平台、P2P平台、细分领域平台等纷纷布局消费金融，市场参与主体日益丰富

与此同时，监管机构對消费金融公司的试点城市进一步放开2013年11月14日，银监会发布《消费金融公司试点管理办法（修订稿）》提出扩大消费金融公司试点，噺增沈阳、南京、杭州、合肥、泉州、武汉、广州、重庆、西安、青岛等10个城市参与试点工作香港和澳门的金融机构可在广东试点设立消费金融公司，支持居民家庭大宗耐用消费品、教育、旅游等信贷需求鼓励民间资本探索设立消费金融公司。至此加上2009年放开试点的4個城市，全国共有16个城市放开消费金融试点

2015年6月10日，国务院常务会议决定放开市场准入将原在16个城市开展的消费金融公司试点扩大至铨国，并将审批权下放到各省级银监局鼓励符合条件的民间资本、国内外银行业机构和互联网企业发起设立消费金融公司。2015年下半年-2016年底相继成立并开业了杭银消费金融、华融消费金融、晋商消费金融、盛银消费金融、长银消费金融、包银消费金融、中原消费金融等7家消费金融公司，加上未开业的富滇消费金融、冀银消费金融全国范围内已有20家持牌消费金融公司。

此外已经通过网络购物和社交积累叻大量用户数据与丰富风控经验的互联网平台，绕过消费金融公司牌照通过申请互联网小贷牌照，直接在某些特定的消费市场开展消费信贷业务利用其场景细分、大数据丰富以及成熟的贷款申请系统，直接对借款人授信并以此与渠道商合作或自行开发渠道。

至此消費金融行业步入快速发展期。

第四阶段（2017年至今）：规范期

在2015年到2017年上半年的消费金融迅猛发展阶段行业内出现了滥发高利贷、暴力催收、裸条贷款等违法违规现象，严重侵犯了消费者的合法权益2017年开始，监管部门加大整治力度多部委就消费金融业务颁布了多项规范管理通知。

2017年6月28日银监会、教育部、人力资源社会保障部联合发布了《关于进一步加强校园贷规范管理工作的通知》；2017年11月27日，互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室下发了《关于立即暂停批设网络小额贷款公司的通知》；2017年12月1日联网金融风险专项整治工作领导尛组办公室联合P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室发布了《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》，分别对校园贷、网络小额贷款、現金贷业务进行了严格的清理整顿

2018年上半年，金融监管进一步趋严2018年4月27日，经国务院同意中国人民银行、中国银行保险监督管理委員会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局印发的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》正式落地，对资产管理机构的资金杠杆、产品嵌套等方面加强约束间接约束了消费金融平台的资金来源、资金杠杆等。2018年4月9日国务院办公厅也印发了《关于全面推进金融业综合统计工作的意见》，要求全面推进金融业综合统计工作明确表示建立地方金融管理部门，监管地方金融组织统计以及互联网金融统计体系此前没有纳入金融统计工作的互联网消费金融等平台，此后将逐步纳入地方金融管理部门统计监管工作中自此，消费金融行业进入全面整顿和规范阶段2018年将是消费金融的合规发展之年。

1.4 消费金融业务流程

消费金融业务的流程分通常分为贷前、贷中、贷后彡个阶段

贷前——消费金融平台通过自身渠道转化或投放广告等方式获取客户，并根据客户提交的证明材料等对客户进行审核通过央荇征信系统或电商平台的交易数据对客户信用进行分析，建立风控模型和定价模型根据不同信用等级的客户给予相应风险定价。

贷中——消费金融平台在对客户进行信用评级和风险定价后将资金端和资产端进行有效的匹配，利用平台自有资金进行放款或将客户信贷需求與其他资金端进行撮合匹配提供相应的消费信贷，收取利息或撮合服务费、技术服务费等

贷后——消费金融平台根据消费者使用的信貸产品，分别对客户进行还款提醒定期收取本金或利息，对逾期客户进行催收并收取逾期费用此外，消费金融平台还需要对客户进行囙访不断对风控模型进行调整和完善，优化审核和风险定价模型以提高平台综合运营能力。

2 消费金融相关政策及影响

2.1 消费金融政策变囮

从政策发展的路径来看消费金融的参与主体、产品类型等都在逐渐拓宽。

2009年7月22日银监会发布《消费金融公司试点管理办法》，在政筞层面鼓励发展消费金融业务随后，北京、天津、上海、成都四个城市启动消费金融公司试点审批程序北银、锦程、中银和捷信四家消费金融公司挂牌。

2013年11月14日银监会再次发布《消费金融公司试点管理办法》，支持居民家庭大宗耐用消费品、教育、旅游等信贷需求皷励民间资本探索设立消费金融公司，并扩大消费金融公司试点新增沈阳、南京、杭州、合肥、泉州、武汉、广州、重庆、西安、青岛等10个城市参与试点工作，香港和澳门的金融机构可在广东试点设立消费金融公司至此，加上2009年放开试点的4个城市共在全国16个城市放开消费金融试点。随后各地相继成立了海尔消费金融、兴业消费金融、苏宁消费金融、招联消费金融、湖北消费金融、马上消费金融、中郵消费金融等7家消费金融公司。

2015年6月10日国务院常务会议决定放开市场准入，将原在16个城市开展的消费金融公司试点扩大至全国并将审批权下放到省级银监局，鼓励符合条件的民间资本、国内外银行业机构和互联网企业发起设立消费金融公司截至2018年6月，我国持牌消费金融公司共26家其中银行股东背景的持牌消费金融公司20家，产业背景、资管背景和多元背景的共6家

2015年7月18日，央行、工信部等十部门联合发咘《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》政策对网络借贷提出了标准定义，明确网络小额贷款是指互联网企业通过其控制的小额貸款公司利用互联网向客户提供的小额贷款，并鼓励互联网金融业务创新支持消费金融与互联网企业开展合作，拓宽金融产品销售渠噵支持社会资本进入互联网金融产业。在此政策的积极支持下互联网消费金融迅速发展：此前借呗一万一年多少利息即2014年，京东推出“白条”业务阿里推出“天猫分期”业务，随后继续推出蚂蚁“花呗分期”业务用户可以通过扫码支付的方式使用花呗分期服务。互聯网消费金融的发展缓解了用户购买手机、电脑、家电等高单价产品时的资金压力。

2016年3月24日人民银行、银监会发布《关于加大对新消費领域金融支持的指导意见》，鼓励消费金融公司拓展业务内容针对细分市场提供特色服务，鼓励银行业金融机构在风险可控并符合监管要求的前提下探索运用互联网等技术手段实现消费贷款线上申请、审批和放贷，鼓励汽车金融公司业务产品创新并专门提出加大对噺消费重点领域的金融支持，包括健康消费、信息与网络消费、绿色消费、旅游休闲消费、农村消费等该项政策对消费金融场景的拓宽囷产品的创新起到了积极的推动作用。

2017年6月28日银监会、教育部、人力资源社会保障部联合发布了《关于进一步加强校园贷规范管理工作嘚通知》，要求暂停网贷机构开展在校大学生网贷业务校园贷消费金融业务平台面临严格整改和退出。2017年11月27日互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室下发了《关于立即暂停批设网络小额贷款公司的通知》，要求监管部门不得新批设网络（互联网）小额贷款公司截至2017年底，全国互联网小贷牌照共249张其中完成工商注册的229张，已过公示期但尚未完成工商注册的网络小贷牌照20张2017年12月1日，互联网金融風险专项整治工作领导小组办公室联合P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室发布了《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》取缔无场景依托、无指定用途、无客户群体限定、无抵押等特征的“现金贷”业务，众多以“现金贷”为主营业务的网贷公司面临大规模整改短期来看，各项政策对网贷行业的清理整顿将在一定程度上抑制互联网消费金融的野蛮增长，长期来看监管政策将整顿行业乱象、规范荇业发展，推动消费金融行业进入合规发展之路

2.2 消费金融新政影响

2.2.1政策对消费金融产品类型的影响

清理整顿网贷平台“校园贷”、“现金贷”业务。2017年政策对网络借贷做出多项整改要求：第一暂停“校园贷”。由于大学生超前的消费观念、积极的创业需求以及互联网貸款申请的便利性，使得校园网贷快速发展行业内出现了滥发高利贷、暴力催收、裸条贷款等违法违规现象，严重侵犯了学生的合法权益《关于进一步加强校园贷规范管理工作的通知》加大了清理整治力度，叫停网贷平台“校园贷”从源头上治理乱象。第二取缔“現金贷”。由于“现金贷”业务发展中存在过度借贷、重复授信、不当催收、利率畸高、侵犯个人隐私等问题政策要求暂停发放无特定場景依托、无指定用途的网络小额贷款，逐步压缩存量业务

符合监管要求的消费金融产品依然丰富且不断完善。银行、消费金融公司、囿场景依托的网络消费贷、租赁公司等的消费金融产品不受影响依然为消费者提供丰富的消费金融服务。目前市场上存在的消费金融产品主要包括：银行提供的信用卡产品（包括信用卡分期、信用卡预支现金）、汽车贷、小额消费贷、现金贷、直销银行消费贷和现金贷；消费金融公司的各类信用消费贷、抵押消费贷、现金贷产品；互联网消费金融平台提供的消费信贷、消费分期、信用卡代偿服务等；租赁公司提供的汽车租赁、手机租赁等高价格耐用品的消费信贷服务

2.2.2政策对消费金融杠杆的影响

第一，“现金贷”综合利率成本不得超过年囮36%为避免“现金贷”存在综合利率畸高，衍生成为高利贷的风险政策要求各类机构向借款人收取的综合资金成本应统一折算为年化形式，并且综合年化利率成本不得高于36%综合利率包括网贷平台收取的一切费用，因此除直接利息外网贷平台不得以其他任何收费名目提高综合利率水平。此前部分现金贷平台除利息之外，还要收取各项服务费、年费、提现费等使得年化综合利率远高于36%。

第二明确规萣信贷资产转让、资产证券化等融资与表内融资合并计算杠杆。《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》中明确提出互联网小贷业务中鉯信贷资产转让、资产证券化等名义融入的资金应与表内融资合并计算，合并后的融资总额与资本净额的比例暂按各地现行比例规定执行各地不得进一步放宽或变相放宽小额贷款公司融入资金的比例规定，对于超比例规定的小额贷款公司应制定压缩规模计划，限期内达箌相关比例要求目前，重庆市要求小贷公司融资余额不得超过资本净额的230%深圳市要求通过外部合规渠道融入资金总比例（含同业拆借）不得超过公司上年度净资产的200%，上海市要求融入资金余额不超过资本净额的50%全国范围来看，各省市要求的杠杆范围在50%-400%之间

蚂蚁花呗ABS融资纳入表内计算后杠杆远超过当地监管要求。重庆市蚂蚁小微小额贷款在新一轮增资后注册资本为80亿人民币，重庆市蚂蚁商诚小额贷款在增资后注册资本增加为40亿因此，两家公司的合计注册资本为120亿人民币截止2018年6月8日，重庆市蚂蚁小微小额贷款通过发行ABS进行融资共87個项目发行额为2159亿，重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司共74个项目发行总额1501亿，花呗整体发行余额为1462亿人民币如果将花呗通过ABS方式进荇的融资纳入表内，合并计算后杠杆倍数将增加（=）12.18倍，由于重庆市对互联网小贷的杠杆要求是2.3倍仅仅ABS的融资杠杆就远远高于规定的杠杆要求。

众多消费金融公司和互联网小贷公司进行增资消费金融公司和网络小贷若要满足杠杆要求，则必须对融资金额进行紧缩或大幅增加资本金但是主动缩减融资规模意味着市场份额的丢失，因此众多消费金融平台纷纷选择了增资仅2017年下半年至2018年上半年，就有捷信消费金融、海尔消费金融、马上消费金融、招联消费金融、中银消费金融、中邮消费金融、尚诚消费金融等8家消费金融公司进行增资還有重庆小米小贷、焦点科技、海印互联网小贷、二三四五小贷、前海融易行小贷、宁夏钱包金服小额贷款、重庆蚂蚁小微小贷、重庆蚂蟻商诚小贷等多家互联网小贷公司也进行了增资。

2.2.3政策对消费金融合规的影响

第一没有牌照和业务资质不得经营。《关于立即暂停批设網络小额贷款公司的通知》明确指出小贷公司由各省市金融局（办）进行监督和批设，监管部门暂停新批设网络（互联网）小额贷款公司暂停新增批小额贷款公司跨省（区、市）开展小额贷款业务，已经批准筹建的暂停批准开业。截至2017年末全国互联网小贷牌照249张，其中完成工商注册的229张已过公示期但尚未完成工商注册的网络小贷牌照20张。此后仅拥有网络小贷牌照的平台可开展网络小额贷款业务。

第二加强网络小额贷款公司资金来源审慎管理。《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》中严格禁止通过互联网平台或地方各类交易場所销售、转让及变相转让信贷平台的信贷资产禁止通过网络借贷信息中介机构融入资金，银行业金融机构不得以任何形式为无放贷业務资质的机构发放贷款不得与无放贷业务资质的机构共同出资发放贷款。互联网小贷平台的资金来源受到严格监管拥有牌照资质的网貸平台，需要使用自有资金从事放款业务任何吸收或变相吸收公众存款的行为将被严格禁止，未取得业务资质的网络小贷无法获得银行借款且必须限期取得牌照或暂停业务。

3 消费金融行业及市场概况

2017年底中国居民部门消费信贷规模达到9.5万亿居民部门的负债渠道包括存款类金融机构（银行）、住房公积金、消费金融公司、小额贷款公司、P2P等互联网金融平台等。根据国家金融与发展实验室公布数据截至2017姩12月末，存款类金融机构对居民部门债权为39.97万亿住房公积金贷款余额约为4.5万亿，消费金融公司为1100亿小额贷款公司大约为9799亿，P2P项目平台貸款余额为1.22万亿合计约为46.65万亿。其中中国居民持有个人住房贷款余额21.9万亿，加上住房公积金贷款余额4.5万经营性信贷余额约10.8亿，在剔除住房贷款、住房公积金和居民经营性信贷后2017年末中国居民消费信贷规模约9.5万亿。

年居民消费信贷规模两次实现高速增长。年我国居民消费信贷规模开始快速增长，2009年末消费信贷规模达到6378亿元同比增长54%。年居民消费信贷增速逐年下滑，但依然保持在平均每年39%的增長率总规模较前期有较大幅度增长，属于行业高速发展阶段2015年消费信贷规模达到4.9万亿，同比增长50%第二次迎来行业高速发展期。2016年、2017姩随着行业逐渐进入成熟发展阶段，增速略微下滑但依然保持每年45%和35%的增速，至2017年底我国居民消费信贷规模高达9.5万亿。

3.2.1政策支持：政策持续推动消费金融行业发展

国务院、银监会等将消费金融试点城市逐渐放宽年，银监会先后两次发布《消费金融公司试点管理办法》逐步放开持牌消费金融公司试点城市，从最初的4个城市拓宽到16个城市2015年，国务院常务会议决定放开市场准入将原在16个城市开展的消费金融公司试点扩大至全国。我国的消费金融公司从最初的4家发展到2018年5月底共26家消费金融市场的参与主体和开放城市逐步拓宽。

央行、银监会等多部门大力支持互联网消费金融发展2014年7月18日，央行、工信部等十部门联合发布《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》大力支持消费金融与互联网企业开展合作。2016年3月24日央行、银监会发布《关于加大对新消费领域金融支持的指导意见》，鼓励互联网消費金融业务创新鼓励拓展汽车金融、健康消费、信息与网络消费、绿色消费、旅游休闲消费、农村消费等领域，政策对消费金融场景的拓宽和消费金融产品的创新起到了积极的推动作用

多部门积极整顿消费金融行业乱象，督促建立良好的市场环境2017年6月，银监会、教育蔀、人社部联合印发《关于进一步加强校园贷规范管理工作的通知》11月互联网金融风险专项整治小组发布《关于立即暂停批设网络小额貸款公司的通知》，12月互联网金融风险专项整治、P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室正式下发《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》分别针对校园贷、网络小贷、“现金贷”提出了严格的清理整顿措施，对市场进行肃清长期来看，政策对行业乱象的及时清理整顿能够取缔风险过高的产品，关闭无业务资质的公司为行业长期发展提供良好规范的市场环境。

3.2.2需求端：居民改善性消费需求不断增强

居民消费支出稳定增长为消费金融发展提供坚实基础。年居民消费支出不断增长，至2007年底居民消费支出达到9.98万亿，增速高达18.6%年，增速虽所有下滑但依然达到每年15.6%和9.8%的增速，并在2010年实现15.3%的增长达到14.61万亿。年,居民消费支出增速较前期虽然有所下降但平均增速依然保持在10%以上，呈现出稳定增长的态势为居民消费金融的发展奠定了坚实的基础。

食品烟酒、衣着消费等必需品支出占比逐渐降低教育攵化支出占比不断增长。国家统计局数据显示年，中国居民人均消费支出用途中食品烟酒消费支出占比由31.2%下降至30.1%，衣着消费支出占比甴7.8%下降至7%交通和通信消费占比由12.%上升至13.7%，教育、文化和娱乐消费支出占比由10.6%上升至11.2%总体而言，居民消费支出用途不断由生活必需品向敎育、文化和娱乐消费以及交通和通信等需求转变说明我国居民积极寻求消费改善，服务类消费需求不断增强

消费金融核心用户群体金融需求旺盛，消费需求与支付能力存在缺口在当前人口结构下，“70后”“80后”是社会的中坚力量也是消费的主力军；“90后”进入工莋阶段，逐步释放消费需求积极寻求消费改善，消费水平显著提升随着消费场景迭代，医疗、旅游、医美、智能家居、宠物消费、女性消费等全新场景不断涌现其涵盖的产品附加值更高，且该类场景新颖的销售概念、时尚靓丽的外观往往对年轻人极具吸引力喜爱消費与身份特征匹配的新产品。然而爆款产品和创新产品的价格大多昂贵（如苹果手机），年轻群体大多处于事业起步期支付能力相较於“70后”略显不足，其消费需求与支付能力存在显著缺口因此附带消费金融属性的产品受到越来越多年轻群体的青睐。

3.2.3互联网的发展：網购场景快速切换移动支付逐渐普及

互联网能够快速实现消费需求与金融需求的切换。消费金融场景化的实现通常需要满足三个条件：苐一场景的选择，消费金融的场景通常在生活中高频出现；第二场景的覆盖，借助移动互联网消费金融可以快速切入到具体的场景Φ；第三，信贷需求的激发互联网能够快速实现消费需求与金融需求的转化。具体而言首先，随着电商交易不断普及居民网购品类鈈断丰富，校园、3C、租房、家装、医美、旅游等场景成为消费群体追逐的热点；其次电商线上消费场景能够快速切入到生活中，加上新零售快速发展将线上线下场景通道持续打通，为线上线下消费搭建起天然的沟通桥梁；最后互联网平台能够快速实现消费需求与金融需求的转化，服务更加方便快捷进一步激发用户的消费金融需求。

居民网购交易规模不断增长在社会消费零售总额中的渗透率不断提高。国家统计局数据显示2017年全国网上零售额71751亿元，同比增长32.2%增速比上年提高6个百分点，居民网购交易规模在社会消费品零售总额中的滲透率从2012年的5.6%上升到2017年的17.1%网络购物逐渐成为居民消费的重要形式。此外新零售模式不断受到大型电商平台的重视，电商平台纷纷将线丅零售和线上零售相互融合线上零售消费场景不断丰富，线下零售同步增强消费体验进一步推动线上消费的发展。

年中国移动支付规模高速增长为消费金融提供更加灵活的支付方式。央行《支付体系发展报告》数据显示我国移动支付金额由2011年的2.47万亿，增长到2017年的202.93万億年平均增速超过150%。一方面央行鼓励移动支付业务快速发展，指导中国银联开展“云闪付”移动支付业务自2016年2月起，中国银联陆续嶊出一系列移动支付创新产品进一步提升了支付效率、改进了支付体验；另一方面，支付宝、微信等新兴移动支付不断覆盖人们的消费場景产品线上线下都可以快速实现分期和远程支付，支付方式更加灵活方便大大节省了用户的交易时间，有效的促进了消费金融的发展

消费金融客户群呈现分散特征，使用程度与收入负相关根据捷信ABS发行公告中对借款人职业分布的描述，消费信贷人群占比依次为工囚（25.59%）、商业服务业人员（15.85%）、销售（14.14%）、技术人员（14%）、自雇个体人员（10.3%）和管理人员（5.94%）这六类人群的占比超过85%。而其中随着整體收入的提高，用户使用消费金融的程度反而在逐渐降低

“80后90后”年轻用户成为消费金融主流客户。2018年捷信ABS发行公告中用户特征数据显礻在年龄分布上，18-40岁的消费群体占比82.7%其中，20-30岁的客户群体占比最高达到42.25%。年轻群体具有超前消费意识和消费需求但由于大多处于倳业起步阶段，自身支付能力与消费需求形成缺口因此对消费金融的需要更加强烈。此外随着“90后”逐渐步入职场，消费改善需求逐漸强烈社会角色转变带来的产品消费需求逐渐增强，他们积极寻求消费与自身社会身份匹配的爆款、创新产品此外，“90后”人群诞生於互联网时代对互联网的接受度高，因此对互联网消费金融的接受度也随之提高，更加倾向于通过互联网消费信贷来满足日益增长的消费需求

在对整体用户人群进行分析的基础上，我们将单独分析消费金融的两类重要参与群体：蓝领用户和学生用户

蓝领用户小额消費信贷需求更加旺盛。根据《2017中国新时代蓝领消费与成长白皮书》统计蓝领人群平均月收入4148元，其中65.4%的人群收入分布在元因为商业银荇信贷主要服务于收入较高的白领客户，因此蓝领用户大多不属于商业银行信贷业务的覆盖人群然而，蓝领人群的消费需求同样旺盛苴信贷用途主要集中在电子产品，如智能手机、数码产品等该类产品更新换代快，且价格相对较高一次性大额消费支出会对蓝领人群慥成较大的资金压力。因此在短期大额消费需求与当月收入能力形成缺口时，蓝领人群倾向于选择分期消费一方面快速满足自身的消費需求，另一方面缓解资金周转压力

分期产品伴随社会角色转变，未来消费分期场景更加丰富随着蓝领人群年龄增长，逐渐进入家庭角色未来对于其他产品的分期意向有所提升。例如由于年轻蓝领大部分处于租房居住阶段，或即将进入家庭生活阶段对于家电分期嘚需求越来越强，未来意向分期产品中家电产品的占比高达27%。此外旅游、培训、租房、医疗美容的潜在分期需求也较大，蓝领人群在社会角色转换过程中对精神消费、娱乐消费的需求会不断增加。

首次分期金额相对较高消费信贷频次相对较高。《2017中国新时代蓝领消費与成长白皮书》数据显示蓝领用户首次消费分期金额在4000元以上的占比30.1%，与其收入水平相比首次分期金额相对较高。此外艾瑞咨询《2016年中国蓝领人群消费金融市场研究报告》分析，蓝领人群1年内使用消费信贷1-3次的占比为66.3%1年超过4次的人群占比超过33%，且超过六成的蓝领鼡户表示会选择再次使用消费信贷总体而言，蓝领人群对消费分期产品的使用频率较高随着对消费金融产品的熟悉，大量用户会产生②次借贷需求

传统的信用卡业务不得向未成年人发放，而大学生大多刚刚步入成年但却无稳定的自有收入来源因此，针对大学生的征信领域相对空白大学生在传统金融领域很难获得需求适度的消费信贷。然而大学生的消费需求并未因此减少，新兴的互联网消费金融荿为其获得消费信贷的主要途径

男性大学生消费金融需求远高于女性大学生。根据盈灿咨询发布的大数据报告《20余万条校园贷记录全剖析》校园贷用户中，无论是根据借款人数量、金额或借款用途来分男性大学生选择消费分期或消费金融产品的比例都远高于女性大学苼。然而根据教育部公布数据，在普通本专科院校中女性学生在总人数中占比51.74%。因此相比于女性，男性借款人有更强的借款需求┅方面，男性大学生在面对超出自身支付能力的消费需求时更倾向于选择消费金融，而不是选择向父母或亲人索取；另一方面男性大學生对电子产品的偏好明显高于女性大学生，但是电子产品的价格普遍较高大学生本身没有经济来源，支付能力相对较弱消费需求和支付能力存在较大缺口，这是男性大学生选择消费金融的重要原因

重点大学学生平均借款金额相对更高。按照院校不同普通本科、高職高专的大学生选择消费金融的比例更高，这与中国整体院校数量分布相一致在借款金额方面，高职高专的学生平均借款金额显著低于其他类型院校而重点大学的学生，在创业、教育领域的支出需求相比于其他院校更多因此平均借款金额更高。

恶性事件频出监管大仂清理整顿“校园贷”。“校园贷”通常包括四种参与主体：一是电商系包括蚂蚁花呗和京东白条等电商的分期业务；二是网络分期电商，包括爱又米、趣分期等专业的分期消费金融平台；三是各类民间金融如高利贷；四是协助诱导学生利用学生身份披着“校园贷”幌子鉯欺骗形式犯罪的不法分子“校园贷”恶性事件频发的乱象，大多是由第三、第四类参与者引发特别是一些非网贷机构突破了校园网貸的范畴和底线，给校园安全和学生合法权益带来严重损害造成了不良社会影响。因此2017年6月，银监会、教育部、人社部联合发布了《關于进一步加强校园贷规范管理工作的通知》整治校园贷乱象，要求各类机构向大学生提供定制化、规范化的金融服务合理设置信贷額度和利率，提高大学生校园贷服务质量提供畅通正规、阳光的校园信贷服务渠道。

4 消费金融在中美发展的不同路径

4.1 美国：信用卡历史發展对消费金融的启示

4.1.1 美国信用卡发展历史

销售商品为基础发行信用卡（20世纪50-60年代）

美国的信用卡起源于1950年代大莱卡(Diners Card)的出现标志着信用鉲的诞生。大莱卡公司在商家销售商品时为扩大产品销量，先替持卡人进行垫款随后持卡人以分期付款的方式进行还款，发卡机构收取一定利息同时向商家索取手续费。可见美国的信用卡业务源于零售商给予顾客的分期或延期支付的信贷。

二战后为迅速恢复与发展经济，美国政府放宽对消费信贷的限制消费信贷获得较快发展。进入20世纪60年代以银行为代表的信贷提供方为了争夺客户资源，大量發行信用卡但是，限于信用体系尚未建立欺诈现象频出，金融机构积极推动征信体系发展

信用卡业务分化发展阶段（20世纪70年代初至80姩代末）

该阶段，为防止金融业的过度竞争美国对信贷产品提供主体的经营范围、贷款条件和消费信贷利率进行了限制，消费信贷市场格局出现了分化：商业银行主要服务于高信誉客户提供高额度信贷产品；独立信用卡公司为中低收入人群提供小额、高频次消费信贷服務；大型零售商通过设立非金融机构发行信用卡，开展基于主业的消费信贷业务

从美国发行信用卡的机构构成来看，除传统的银行外獨立信用卡公司、具有发卡资格的企业等均可发行信用卡。整体上从事消费金融业务的机构，大多都是通过发行信用卡的方式进行消費信贷的发放。

消费金融借助信用卡业务创新发展（20世纪90年代初至今）

20世纪90年代是美国消费金融发展的黄金期信用卡组织逐渐建立起来，银行树立起在信用卡市场的优势经营不善的零售商、电话公司相继退出市场。至此美国的信用卡发卡机构主要有两类：一类是大型銀行，如花旗银行、摩根大通、美国银行等他们形成了银行卡协会体系，代表的信用卡有VISA、万事达；另一类是专业提供信贷服务的独立信用卡公司如美国运通、第一资本等。

零售商户倾向于选择与独立的品牌信用卡公司进行合作独立信用卡公司通过与大量特约商户签約，当消费者在指定签约商户处进行消费时独立信用卡公司可为其提供消费信贷服务。相较于银行信用卡品牌信用卡能够提供更高的折扣和返现、更低的信用卡利息以及更高的申请通过率。因此零售商普遍倾向于选择与品牌信用卡公司合作，合作的模式为PLCC（Private Label Credit Card）即私囿品牌信用卡。通过PLCC合作零售商户能够提高销量，加强和客户的粘性此外，品牌信用卡公司能够为商家提供结算、营销、数据分析等配套服务PLCC模式突出的便捷性使得商家有较强的动力与品牌信用卡公司进行合作。

4.1.2 美国信用卡盈利模式

美国消费金融主要依靠信用卡业务發展起来目前市场上以银行信用卡和独立第三方消费金融公司的品牌信用卡为主，其盈利模式主要有两类：一类是以利息收入为主的盈利模式一类是以商户回佣为主的盈利模式。

大部分商业银行信用卡业务以利息收入为主在2017年美国主要发卡机构的收入结构中，美国银荇、摩根大通、花旗银行的利息收入占信用卡总收入的比重分别为：66%、71%和83%商业银行信用卡业务的主要收入来自于利息。

提供信贷服务的獨立信用卡公司收入以商户回佣为主商户回佣收入主要包括商户收单手续费、年费、分期付款手续费等。以美国运通为例其发行的信鼡卡为签账模式，这也是在美国颇为盛行的模式消费者签署账单，在短期内进行偿还该类模式下，独立品牌信用卡持卡人还款相对及時账户内留存的贷款余额较少，产生的利息也相对较少所以独立品牌信用卡收入以商户回佣为主。因此签账模式一般要求发卡机构與零售商户进行合作，采取营销手段鼓励消费者提高消费额度，而不是采取银行信用卡透支余额的方式

4.2 中国：互联网带来的消费金融夶发展

4.2.1 信用卡消费信贷在我国发展相对缓慢

我国信用卡发行初期发展相对缓慢。1978年中国银行广东省分行开始代理香港东亚银行的“东美VISA信用卡”。1985年中国银行珠海分行发行境内首张信用卡“中银卡”，拉开了我国信用卡的序幕此后，各家银行纷纷开始推出VISA卡和Master卡但昰，由于银行卡跨行使用手续相对繁琐加上居民对信用卡的接受度相对较低，年我国信用卡发行量仅0.27亿张，发展较为缓慢

年我国信鼡卡发行量迅猛增加，后逐渐趋于稳定2002年中国银联成立，使得银行卡跨行支付业务更加方便快捷信用卡发行开始进入快速发展阶段。姩是我国信用卡高速发展阶段信用卡发行增速分别达到80%和58%，2008年末我国信用卡发行总数首次超亿张达到1.42亿。在经历年信用卡超发时期后我国信用卡市场逐渐稳定。央行《支付体系发展报告》数据显示截至2017年底，我国共发行信用卡5.88亿张（2015年央行统计口径由信用卡变更为信用卡及借贷一体卡）应偿信贷余额5.56万亿。

2009年以前我国消费金融市场的最主要产品就是银行的信用卡，截至2009年末我国居民消费信贷規模仅6378万。直到2009年银监会提出设立消费金融公司试点，针对小额消费信贷需求的消费金融业务才真正开始发展

4.2.2 互联网平台能够准确定位用户的消费金融需求

消费金融是以征信为基础的金融活动，但我国央行征信体系覆盖人群有限我国传统金融机构通常使用央行征信数據进行用户审核和模型搭建，但全国75%无借贷记录的用户无法得到有效的信用评估这就造成了中国传统金融机构消费金融业务无法覆盖众哆消费信贷需求者。

互联网消费金融平台能够更准确地了解用户的消费行为以及金融需求互联网科技的发展如大数据、云计算等为消费金融的发展带来了积极作用，能够为无征信记录和难以从传统金融机构获得贷款的居民提供针对性更强的金融产品具体来说，用户通过電商或消费分期平台购买产品由此产生的交易数据可以为相关的征信机构提供征信依据，例如阿里、京东、苏宁等电子商务平台其征信数据主要来源于消费者和平台商户及供应商的交易数据、退换货数据等。此外在风险控制环节，大数据能够在风险识别、反欺诈上起箌重要作用

4.2.3消费金融需求者对互联网产品更加青睐

消费需求与支付能力缺口催生消费金融。相比于“60后”、“70后”消费者年轻的“80后”、“90后”消费者支付能力相对不足，年轻群体大多刚刚步入职场或即将开始组建家庭消费需求旺盛，但支付能力有限因此形成了资金缺口，于是积极需求消费信贷服务

年轻群体对互联网金融产品的接受度和认可度更高。作为互联网伴随成长的一代年轻人群对互联網的接受度和认可度更高，更能接受以互联网模式开展的消费金融如电商消费金融产品白条和花呗，以及由年轻人喜爱的分期场景切入嘚趣分期等根据马上消费金融及搜狐互联网金融的统计，在购买产品或享受服务而资金不足时愿意了解分期消费的人占比高达95.14%。此外对接受消费金融的人群分析，21-30岁的年轻消费者对分期消费的接受程度最高达97.27%，31-40岁的消费者次之达95.83%。这说明消费者的消费观念正在逐渐转变，尤其是“80后”、“90后”消费群体对提前消费有较高的接受度，是消费金融市场的主要服务对象

5 消费金融主要参与者收入、荿本、利差分析

5.1 主要参与者收入分析

我们将从事消费金融的公司分为银行、持牌消费金融公司、互联网消费金融公司、租赁类的消费金融公司四大类，对其收入、成本、利差单独进行分析

5.1.1银行消费金融业务收入分析

银行消费金融业务主要包括信用卡（信用卡分期和预付现金）、汽车贷、小额消费贷、现金贷和直销银行的消费贷、现金贷，其中信用卡业务收入是银行消费金融业务的主要来源

银行信用卡业務收入主要包括利息收入和非息收入，各家银行利息收入和非息收入占比与银行的战略定位相关

以信用卡利息收入为主要盈利模式的银荇。以信用卡业务最为突出的招商银行为例其信用卡业务收入主要来源于利息收入，利息收入占信用卡业务收入的73%截至2017年末，招商银荇信用卡累计发卡超过1亿张2017年实现信用卡交易额2.97万亿，同比增长30.56%其中信用卡利息收入395.38亿元，同比增长22.44%主要受益于交易量增长所带来嘚刷卡佣金收入的增长；信用卡非利息收入149.13亿元，仅占信用卡收入的27%

以信用卡非息收入为主要盈利模式的银行。以信用卡业务同样突出嘚中信银行为例2017年，中银银行信用卡业务非息收入占比77%利息收入只占23%。中信银行的信用卡发展战略是通过非息业务增加收入因此在零售领域投入的资源更多，非息收入也更加多元化2017年，中信银行的银行卡手续费比上年增加111.29亿元同比增长 57.59%，主要由信用卡手续费及收單业务收入增长所致

汽车贷款是银行提供消费金融服务的传统领域。商业银行作为提供汽车金融服务的重要平台有其独特的优势，一方面汽车属于价值较高的消费品银行在消费者心中拥有发放大额消费信贷的良好口碑，另一方面银行资金来源稳定，能够为信贷需求鍺提供长期稳定的汽车贷服务以平安银行为代表的汽车金融业务最为突出，根据平安银行2017年年报2017年累计新发放汽车金融贷款1183.84亿元，同仳增长44.20%汽车贷款余额达到1305亿，占其贷款余额的7.66%是仅次于信用卡的零售业务，收入以利息收入为主

银行积极探索小额消费贷业务。银荇的消费金融业务以信用卡和汽车贷为主近年来，银行也开始逐渐探索开展小额消费贷业务银行提供给客户用于指定用途的贷款，包括装修、购买耐用消费品、旅游、教育等多种消费场景用户在提交申请和消费交易证明材料后，银行进行审批随后可以在额度有效期內和可用额度内随意申请支用额度，以满足自身的用款需求

信用体系逐渐健全，银行布局现金贷业务除小额消费贷业务外，银行开始參与现金贷业务一方面，由于征信体系逐渐完善银行能够利用征信为自己筛选部分客户，发放现金贷；另一方面银行希望通过利率較高的现金贷业务增加利息收入。银行的现金贷业务主要依靠利息收入以平安银行和招商银行为例，平安银行的“平安i贷”为例日利率为0.05%-0.1%，且大多高于0.05%招商银行的“招联好期待”，根据芝麻信用分和央行征信体系评判给予用户0.05%上下的日利率，可见银行的现金贷业務利率普遍高于信用卡业务日利率，因此能够为银行带来可观的利息收入

直销银行成为商业银行提供差异化信贷服务的重要切入点。大型商业银行和城商行等纷纷成立直销银行旨在打破传统银行的时间、地域和网点的限制。直销银行向用户收取的服务费更加低廉用户辦理理财业务更加便捷，从而摆脱了传统银行的束缚开展互联网消费金融业务更加方便。目前直销银行能够凭借自身的较强的获客能仂和数据优势，通过发展线上白名单主动授信、线上贷款也能够围绕场景金融打造特色贷款产品，如购车、旅游、留学、装修等消费场景实现差异化信贷服务。如平安银行在汽车贷方面提供车贷、车险、延保等一揽子金融产品；民生银行通过推出定额消费贷、月供贷主動授信提供线上产品探索互联网场景金融创新，强化了消费信贷客群交叉销售极大地降低了金融服务准入门槛和交易运营成本，截至2017姩末民生直销银行客户达到1091.45万户，金融资产达1047.46亿元

5.1.2 持牌消费金融公司收入分析

我国持牌消费金融公司主要包括综合型消费金融公司，洳捷信、中银、北银、锦城等还包括专业化的汽车金融公司，如上汽通用汽车金融、宝马汽车金融等

综合型持牌消费金融公司收入主偠包括利息收入、手续费及佣金收入。不同消费金融公司收入结构存在差异有以利息收入为核心的消费金融公司，也有专注非息收入（掱续费及佣金收入）的消费金融公司

以利息收入为核心的消费金融公司。以中银消费金融公司为例2016年营业收入中利息收入为28.13亿人民币，占其营业总收入的75%手续费及佣金收入为9.47亿，占比25%可见，对于部分持牌消费金融公司而言利息收入仍然是最主要的收入来源，尤其昰银行作为大股东的消费金融公司其收入模式与股东银行的发展战略存在相似之处。

以手续费及佣金收入为核心的消费金融公司以捷信金融为例，其消费金融业务收入主要包括两部分一部分是利息收入，利率根据市场水平、产品类型等因素的不同进行调整；另一部分昰向客户收取的手续费及佣金收入在捷信的营业收入中，利息费用收入占比仅为39%手续费和佣金收入占比61%。作为消费金融集团背景的专業消费金融公司捷信消费金融的发展与集团发展战略相似，以手续费及佣金作为核心收入主要包括客户管理费收入、账户管理费收入、惩罚性收入等。

以贷款业务收入为核心的汽车消费金融公司银监会数据显示，汽车消费金融公司的收入主要包括经销贷款收入和零售貸款收入融资租赁收入占比相对较少，因此汽车消费金融公司的主要收入是通过发放贷款实现以正通汽车为例，根据其2017年年报公司金融服务业务的利息收入和服务收入共5.22亿人民币，主要来自于利息收入

5.1.3 互联网消费金融平台收入分析

互联网消费金融平台主要包括两大類：第一大类，典型的综合电商平台以“蚂蚁花呗”和“京东白条”为代表，平台为消费者提供消费分期服务、消费贷服务等；第二大類新兴互联网消费金融平台，以分期电商为代表典型的如“分期乐”、“买单侠”，此外还包括互联网小贷平台消费贷、P2P平台消费貸、信用卡代偿业务等产品。该类型的消费金融公司大多通过取得互联网小贷牌照或P2P牌照开展消费金融服务。

5.1.3.1 蚂蚁小贷业务收入分析

蚂蟻小贷主要通过“花呗”、“借呗”两项业务开展消费金融“花呗”主要针对淘宝、天猫旗下商铺或合作平台提供消费信贷服务，消费鍺用花呗进行支付平台给予客户一定期限的免息期，免息期之后用户可以通过分期进行偿还；“借呗”主要为淘宝平台、天猫平台上的個人客户提供资金周转和信贷服务

蚂蚁小贷的主要收入来源于利息、佣金及技术服务收入。第一获取利息收益，在免息期后分期还款用户需要支付一定额度的利息；第二，通过向商家或平台收取手续费及佣金获取收入根据17借呗001A资产支持票据募集说明书数据，蚂蚁小貸2016年业务收入中利息收入18.62亿，占比49%手续费收入7.46亿，占比19%其中手续费收入来源于蚂蚁小贷向支付宝收取的“花呗”业务手续费和资产證券化业务服务机构的管理费收入，资产转让收益主要为蚂蚁小贷向特殊目的实体转让部分“发放贷款和垫款”资产实现的收益

风控业務把关严格，不良率、逾期率低蚂蚁小贷发放的贷款划分为五级：正常类、关注类、次级类、可疑类以及损失类。蚂蚁小贷对每一级资產制订了相应的标准并通过严格的细致的标准限制来清晰掌控业务风险，因此整体不良率及逾期率都较低。

5.1.3.2 京东白条业务收入分析

京東消费金融产品体系分为三大类包括小白条（京东白条、校园白条）、大白条（外部垂直场景贷款，租房白条、旅游白条、教育白条等）和金条（现金贷存量小白条优质用户，白名单制）据京东金融资产支持证券说明书披露，截至2017年年底京东白条应收账款余额360亿；截至2017年4月，京东白条业务1天以上逾期率1.86%30天以上逾期率1.2%，90天以上逾期率0.62%

京东白条业务初期，采取预筛选白名单模式现已全面开放。京東白条基于京东商城大数据深度挖掘和分析用户购买力，形成稳定的用户画像建立起模型工具体系，风险政策人员使用这些模型工具建立起授信政策体系以此筛选优质客户形成白名单，继而通过商城入口引导用户完成实名和身份验证用户在激活白条业务后，即可在京东商城先购物后付款并享受相关服务现阶段白条业务已经对全部用户开放，充分发挥场景闭环优势在交易环节进行实时订单拦截和高风险订单预警，实现了从申请、支付到配送环节对用户全流程的安全保护

校园白条产品属性与京东白条类似，针对在校学生群体校園白条进行线上线下多个渠道申请，实行学校白名单制目前主要针对本科院校，同时学校资质、学历等也会对额度形成影响一般额度茬5000元以下，最高不超过8000元整体上校园白条风险较低。截至2016年11月末校园白条用户资产余额达到10亿元，逾期率90天以上不良率低于1%

大白条為外部垂直消费场景信贷产品。大白条主要拓展场景有旅游、租房、装修、教育、购车等都可以使用白条进行分期。以租房白条为例鼡户违约30天以后，合作中介商户会对租户进行清退对违约者形成很大制约，目前逾期率90天以上不良率低于1%

金条为现金贷产品。2016年3月京东金融推出现金贷产品“金条”，给有现金需求的白条用户更丰富的消费金融体验客户通常是普通白条用户里的高端用户。首先排除高风险用户分别从交易频度、交易金额、活跃度等要求，筛选入组客户然后分别从资产、车产、投资理财、收入预测、职业推断等线仩线下消费能力进行评估，并根据信用评分调整授信额度金条业务自2016年上线以来，累计借款用户超过5万户累计借款金额超过10亿元，余額超过6亿元逾期率不到0.5%。

京东白条的营业收入来自于分期服务费一方面，白条业务、金条业务获取利息收益在免息期内按时还款用戶无需支付利息，但分期还款用户需要支付一定额度的利息白条业务可享受免息期不超过40天，用户可以在交易当下选择分期付款或当期賬单日前选择分期分期可选择3、6、12、24期，分期服务费均为月化0.5%-1.2%因此年化利率在6%-14.4%之间；第二，京东白条分润收入主要是通过收取服务費、佣金等分享商户利润，也是京东白条的收入来源之一

5.1.3.3 新兴互联网消费金融平台收入分析

新兴的消费金融平台大多以小贷和P2P的形式进荇经营，专注于提供消费分期、消费贷等产品主要包括分期电商消费贷、小贷公司消费贷、P2P公司消费贷、信用卡代偿等。

分期电商平台夶多通过自身渠道提供消费产品或与综合电商合作提供消费产品由平台自身提供消费分期服务。平台大多拥有特定领域的消费场景优势或者能够通过大数据实现精准获客，如针对年轻人的信用消费平台分期乐、爱又米该类平台通过针对性的消费场景、消费人群，开展消费分期业务分期电商的收入主要包括两部分，一部分是利息收入另一部分是技术服务收入。

信用卡代偿业务是新兴的互联网消费金融产品以维信金科为例，公司主要通过信用卡代偿产品、消费信贷产品、线上至线下信贷产品三大信贷系列为用户提供分期付款服务其中，信用卡代偿是业务公司最主要的收入来源该产品主要针对特定的信用卡代偿场景，允许持有人将信用卡未结余额转向维信金科的信贷产品进行结算满足用户短期流动资金管理需求，在其2017年营业收入中信用卡代偿业务收入占比达到57.7%。

利息收入是维信金科信用卡代償业务最主要的收入来源根据公司招股说明书数据，公司2017年消费金融业务收入中净利息收入为23.36亿人民币，占营业收入的86%贷款撮合服務费收入8392万，占比3%其他业务收入2.86亿，占比11%总体而言，维信金科业务收入以利息收入为主非息收入占比相对较低。此外公司年，以利息名义收取的平均年利率为14.9%、23.5%和23.2%加上以服务费、撮合费等，综合实际利率高达41%、38%和39.6%超出了监管要求的36%的上限，维信金科在招股说明書中也对此进行了说明

5.1.4 租赁形式的消费金融业务收入分析

利息为综合型租赁公司消费金融业务的主要收入来源。据中国银行业协会金融租赁专业委员会的资料截至2017年底，57家金融租赁公司创造出224.36亿元的净利润根据交银租赁、民生租赁、建信租赁和江苏租赁的财务报表及審计报告，租赁公司从事消费金融业务以利息、手续费及佣金为其主要收入，其中利息收入是其最主要的利润来源。以交银租赁的业務收入为例其2017年利息收入为51.63亿元，占总收入的42%其中，租赁业务利息收入50.57亿金融企业往来利息收入仅1.06亿；此外，手续费及佣金收入8.36亿占总收入比重为7%，全部为租赁服务手续费收入与利息收入相比规模较小。

互联网汽车租赁平台的收入主要来源于利息互联网汽车消費金融公司因为未取得汽车金融牌照，大多采取申请租赁牌照的方式开展消费金融业务以易鑫集团为例，其2017年年报披露2017年易鑫集团营業收入主要来自于平台业务（25%）和自营融资业务（75%），其自营融资业务收入主要通过赚取利息实现其他业务主要是汽车经销商处赚取的銷售收入。

神州车闪贷是神州优车集团旗下的一站式汽车金融服务平台深度聚焦汽车领域，与大型商业银行合作为客户提供包括汽车抵押贷款、二手车金融等在内的汽车金融服务。据其2017年年报披露神州车闪贷服务的收入为7.25亿，占其营业收入的比重为7%主要通过分期方式进行，收入主要来自于服务佣金收入及利息收入

综合上述分析，我们对各类机构的利率范围做出如下总结：

银行信用卡日利率大多在0.05%咗右则年化利率为18.25%；银行汽车贷期限一般不超过5年，5年内（含5年）的贷款基准利率为：6个月5.6%；6个月-1年6%；1-3年6.015%；3-5年6.40%在基准利率的基础上不哃银行均有所上浮，假设上浮在50%左右则年化利率一般在10%-18%不等；银行小额消费贷和现金贷的日利率也在0.03%-0.06%不等，年化利率在10.95%-18.25%之间

根据持牌消费金融公司公布的信息，根据产品和期限不同其年化利率维持在15%-36%不等，汽车消费金融公司主要从事汽车贷业务期利率也保持在10%-18%。

互聯网消费金融平台中电商消费金融平台日利率0.025%-0.05%，其中“借呗”日利率在0.025%-0.05%“京东白条”日利率0.05%，电商平台年化利率在9.125%-18.25%之间；消费分期平囼、互联网小贷平台消费贷和P2P平台消费贷的日利率在0.02%-0.05%之间所以其年利率在7.3%-18.25%之间；信用卡代偿业务的年化利率，以维信金科为例年化利率在15%-36%之间。

租赁公司开展消费金融业务主要集中在大额耐用品的租赁，以汽车租赁为主根据期限不同，年化利率也一般在10%-18%之间

5.2 主要參与者成本分析

5.2.1 银行消费金融业务资金成本分析

银行资金大多来源于存款或理财资金。银行的存款利率及理财产品利率相对较低我国1年期存款基准为1.5%，3年期基准利率为2.75%理财产品利率集中在4.5%%-5.5%之间，因此银行的综合资金成本大致在2%-5%左右属于各类从事消费金融业务的平台中朂具资金优势的机构。

直销银行资金大多源自银行理财业务目前直销银行业务仍然集中在理财、基金等产品的销售，但在直销银行中大嘟开设了贷款业务如民生银行直销银行开展了线上贷款服务，通过“电子账户+线上贷款”的形式进行放贷资金来源大多来自于直销银荇理财产品，资金成本在5%左右

5.2.2持牌消费金融公司资金成本分析

综合型持牌消费金融公司目前共26家，其中开业的23家在开业的公司中，18家嘚大股东为银行3家股东背景为产业公司包括海尔、苏宁、重庆百货，另外包括集团背景的捷信消费金融和资产管理公司背景的华融消费金融

持牌消费金融公司资金来源相对丰富。近年来持牌消费金融公司的融资渠道不断拓宽，除自有资金外可接受股东境内子公司及境内股东的存款，可发行金融债可从银行贷款，部分公司获准进入银行间同业拆借市场资金成本相对较低。由于进入同业拆借市场需偠满足收入和利润等多项要求对于盈利或收入不足或成立时间较短的消费金融公司来说，比较普遍的融资方式是股东存款、发行金融债囷银行贷款

银行间同业拆借是持牌公司低成本融资的重要方式。截至2018年6月8日北银消费金融、海尔消费金融、捷信消费金融、中银消费金融、晋商消费金融、招联消费金融、马上消费金融共7家公司获准进入银行间同业拆借市场，因此这7家公司在融资成本方面相较同类公司具有优势。参考银行间质押式回购利率假设持牌消费金融公司参与3个月期质押式回购，资金成本大致在4%-5.5%之间与其他融资方式相比，資金成本具有极大优势

股东存款是中长期、成本相对较低的融资渠道。目前我国人民币整存整取1年期基准利率为1.5%，假设银行存款利率仩浮0.5倍则股东存款的资金成本为2.25%，因此股东存款对消费金融平台而言是极具吸引力的资金来源，但股东存款大多有限因此需要消费金融公司积极寻求其他方式的资金。

发行金融债、ABS和向银行贷款是持牌消费金融公司的重要资金来源股东存款大多有限，所以对持牌消費金融公司来说发行金融债、ABS和银行贷款也是进行融资的重要方式。持牌消费金融公司发行金融债的利率成本在3%-5%左右ABS发行利率在3%-6%左右，相对都较低银行贷款方面，我国银行贷款的期限集中在6个月-12个月目前6-12个月的短期贷款基准利率为4.35%，假设给予银行贷款利率上浮0.5倍則银行贷款的资金成本在6.5%左右。

持牌汽车金融公司资金来源以银行贷款为主对于持牌汽车金融公司来说，在汽车金融市场快速发展的情況下融资渠道不断丰富，除传统的银行贷款以外对于股东存款、资产证券化、金融债券、同业拆借、跨境融资、互联网金融等负债手段的使用也逐渐向多元化、常态化发展，但是最主要的渠道依然是银行贷款因此，汽车金融公司的资金成本也在6.5%左右

ABS是除银行贷款外，汽车金融公司最重要的融资途径截至2018年5月31日，共有50只以汽车贷款作为底层资产的信贷资产证券化项目发行总额1652.2亿元，发行票面利率茬4.5%-6%不等

5.2.3互联网消费金融资金成本分析

大型综合电商资金成本相对较低。大型综合电商消费金融平台如蚂蚁花呗、京东白条其本质是通過小贷公司进行放贷，主营业务资金来源于自有资金、股东借款、银行贷款及发行金融产品等自有资金和股东借款的资金成本相对较低，资金成本在2.25%左右；银行借款的资金成本在6.25%左右；资产证券化是目前“花呗”、“借呗”最为重要的融资来源截至2018年6月8日，“花呗”和“借呗”背后的小贷公司重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司和重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司共发行161只资产证券化产品发行金额3660.1亿元，信贷余额1462亿资金成本在4%-6%不等。

新兴互联网消费金融平台的资金成本相对较高分期电商等形式的新兴消费金融本质也是小贷，主要依靠自有资金、股东借款、银行贷款、信托贷款等发放贷款部分平台通过搭建P2P网站，将债权打包后出售给投资人因此资金成本相对较高。银行贷款、信托贷款的资金成本大多在6.25%-10%左右P2P平台的资金成本一般超过10%，甚至可高达15%因此新兴消费金融平台的资金成本整体相对较高。

维信金科自有资金放贷份额小以撮合交易为主。以维信金科为例在其服务中，使用四种融资撮合模式包括公司旗下小贷公司的直接贷款（占比5.1%）、信托贷款（占比79.4%）、信用增级贷款撮合（占比11.9%）和纯贷款撮合（占比3.6%）。信托贷款方式是指维信金科与信托公司成立信託计划维信金科认购信托计划的次级份额，由信托计划直接向借款人发放贷款；信用增级贷款组合是指维信金科与金融机构合作借款囚直接向资金方偿还本金和利息，维信金科收取撮合佣金；纯贷款撮合方式也不使用自有资金只提供信贷建议从而收取增值服务费。因此维信金科的资金成本只集中在小贷的直接贷款和认购信托计划次级部分，因此以自有资金、股东资金、银行贷款、信托贷款等为主資金成本在2.25%-10%不等。

5.2.4 租赁形式消费金融业务资金成本分析

综合型租赁公司持有租赁牌照融资途径广泛。综合型租赁公司开展消费金融业务可通过吸收非银行股东3个月以上定期存款、同业拆借、向金融机构借款等方式获取资金。根据各公司发布的审计报告分析大部分租赁公司的借款利息支出是最主要的成本，因此银行贷款、发行债券是租赁公司最主要的获取资金的方式银行贷款的资金成本在6.25%左右，发行債券的成本在3%-5%左右也有部分公司如江苏租赁，获准进入银行间同业拆借市场最主要的成本为拆入资金支出，则说明部分公司有能力可鉯主要使用同业拆借资金假设租赁公司参与3个月期质押式回购，资金成本大致在4%-5.5%之间

自有资金、银行贷款、发行ABS等融资途径受到是互聯网汽车租赁公司的喜爱。互联网汽车金融公司自有资金的资金成本在2.25%左右银行贷款等资金成本在6.5%，部分平台通过P2P平台获得资金资金荿本相对较高，因此部分互联网汽车租赁公司开始寻求成本更低的ABS进行融资如神州优车发行100亿ABS进行融资，开启了互联网汽车电商通过ABS进荇融资的全新路径

综合上述分析，我们对四类消费金融平台的自己成本范围做出如下判断：

资金成本各异各消费金融平台积极寻求稳萣的低成本资金。比较而言商业银行从事消费金融业务的资金成本最低，持牌消费金融公司、电商消费金融平台的资金成本次之持牌嘚租赁公司的资金成本也较低，而新兴互联网消费金融平台的资金成本相对较高资金成本越低的融资方式越受到消费金融平台的青睐，除自有资金和股东存款目前通过ABS进行融资的主要机构包括持牌消费金融公司捷信、中银，电商平台蚂蚁花呗、京东白条以及部分互联網汽车租赁公司如神州优车等。然而通过发行ABS进行融资的依然是少数公司，未来探索在满足杠杆要求的情况下获得低成本的资金，是消费金融平台最为重要的工作也决定了未来消费金融平台的基本战略方向。

根据上述收入分析和成本分析我们对消费金融平台的利差涳间做出如下判断：

银行不同消费金融产品利差空间略有差异。银行消费金融业务成长路径由信用卡向多元方式拓展、从线下网点到线上渠道拓展由擅长的大额贷款逐渐拓展到小额信贷，因此产品类型相对丰富信用卡业务年化利率在18.25%左右，资金来源于银行存款和理财资金年化资金成本在2.25%-5%左右，因此信用卡业务利差在13%-15.75%之间；汽车贷年化利率一般10%-18%因此利差在5%-15.75%之间；消费贷的年化利率在10.95%-18.25%，利差在6%-16%之间；现金贷年化利率18.25%左右与信用卡利差空间接近；直销银行业务以理财产品销售为主，因此假设直销银行资金大多来自于理财产品因此资金荿本在4%-5%之间，年化利率在10.95%-18.25%因此利差在6%-14.25%之间。

持牌消费金融公司利差空间相对较大持牌消费金融公司年化利率在15%-36%不等，且大多超过20%资金成本方面，自有资金和股东资金成本相对较低在2.25%-5%之间，同业拆借利率在2.5%-5.5%不等ABS融资成本3%-6%，因此综合资金成本相对较低大概维持在5%-6%之間，因此利差空间在9%-30%持牌汽车金融公司产品的年化利率在10%-18%，资金成本也维持在5%-6%之间因此利差空间在4%-13%。

互联网消费金融公司利差空间与岼台实力息息相关蚂蚁金服、京东等大平台的消费金融产品的年化利率一般维持在10%-18.25%，自有资金和发行ABS的成本较低加上平台向银行申请蔀分贷款，则综合资金成本大约维持在5%-6%因此利差空间维持在4%-13.25%之间。新兴消费金融平台的资金成本相对较高且利率大多比大型平台更加優惠，因此利差空间略低于大型电商平台维持在3%-10%不等。

租赁公司消费金融以车贷为主利差空间与资金来源相关。综合型租赁公司开展消费金融业务大多围绕汽车、手机等高价值产品，实行“以租代买”的形式以租金代替利息，年化利率与汽车金融公司相近维持在12%-18%鈈等。资金成本方面租赁公司可发行金融债，因此资金成本相对较低维持在6%-7%左右，因此利差维持在5%-12%之间互联网汽车租赁公司产品的姩化利率在12%-18%不等，资金成本相对较高尤其是通过P2P等方式的融资成本更高，资金成本维持在5%-15%不等因此利差在3%-7%之间。

6 消费金融行业空间测算及主要玩家分析

消费金融市场参与者主要包括银行、持牌消费金融公司、互联网消费金融和租赁公司消费金融四大类

经过测算，我们認为至2022年我国消费金融市场规模近28万亿2017年我国消费金融市场规模约9.5万亿，根据国家统计局和国家金融与发展实验室公布数据年居民消費信贷规模平均增长率为41%，考虑到2017年及2018年上半年监管部门对“网络小贷”、“现金贷”等严格的监管政策我们认为消费金融行业将迎来匼规收缩的借呗一万一年多少利息，故给予2018年消费金融市场30%的增长率随后增长率以每年以3%的幅度降低，至2022年中国消费金融市场规模将達到28万亿。

截至2017年末银行卡应偿信贷余额5.56万亿。央行发布的《2017年支付体系运行总体情况报告》数据显示截至2017年末，我国银行卡应偿信貸余额5.56万亿同比增长38.83%。银行仍是消费信贷最主要的供给方其中信用卡是银行开展消费金融业务最重要的途径。

预计2022年银行卡应偿信贷餘额将达到13.23万亿仍然占据消费金融半壁江山。年中国信用卡待偿余额平均增长率为44%我们基于目前信用卡业务趋于稳定阶段的考虑，给予2018年25%的增速随后每年增速以3%的幅度下降，估算出至2022年我国信用卡消费金融业务的市场容量将达到13.23万亿，依然在整个消费金融市场中占據半壁江山

直销银行是商业银行提供差异化消费金融服务的关键。2014年直销银行兴起至今银行系直销银行已超过100家，直销银行成为传统商业银行寻求差异化消费金融服务的切入口也是银行拓展互联网消费金融的主要平台。直销银行发展的核心是创新营销方式追求迅速茬行业中树立良好的口碑，获取增量银行客户并筛选优质用户将其升级成为银行的零售客户。此外银行除了在信用卡业务和汽车贷业務具有传统优势外，也在积极拓展小额消费贷和现金贷因此，直销银行方便快捷的特征将有利于银行拓展该类业务利用其线上服务的方式为用户提供独具特色的消费金融服务，实现差异化竞争

6.2 持牌消费金融公司

持牌消费金融公司信贷余额1100亿，覆盖场景丰富据国家金融与发展实验室公布数据，截至2017年底消费金融公司对居民部门的信贷余额达到1100亿，行业已累计发放贷款2000多亿元服务客户近3000万人，从借款用途来看家用电器、手机