观点指数 2018 中国房地产行业发展白皮书 《观点指数·2018 中国房地产行业发展白皮书》由观点指数研究院 与58 集团联合发布 此报告是针对房地产行业的发展现状与前景所做的整體性研究，由观点地产 新媒体暨旗下专业研究机构观点指数研究院撰写并于每年度的博鳌房地产论 坛上定期发布。 2017 年的中国房地产限購、限贷、限价、限售、土拍新规等措施层出不穷， 而随着行业逐渐迈入小年大周期阶段销售增速回落、市场不断分化、行业集 中度逐漸提升，除了规模化扩张之外房企们要如何调整经营策略，在如今大 热的长租公寓、联合办公、养老地产、特色小镇等创新领域突围而絀值得我 们深思与探讨。 为此观点指数研究院在长期跟踪企业动态、市场发展、行业经济的基础上， 采用企业访谈、资料数据收集分析的手法结合专业的数据分析和深度的研究， 全方位多维度地剖析当前房地产行业各业态各环节的发展现状对宏观环境进 行分析的同時聚焦于微观的市场行为，并且对标杆企业项目、产品模式进行综 合探析在 2018 博鳌房地产论坛现场隆重发布《观点指数·2018 中国房地产行 业發展白皮书》，与各方企业共谋划同成长。 3

市场篇 走过 212 天2018 年已经行完半程， 迎来成绩检验的关键时刻上半年房地产 市场可以说风险與机会并存。 “两会”期间政府对房地产的表态为 接下来的房地产市场指明了方向，落实地 方主体责任促进房地产市场平稳健康发 展。而在去杠杆的金融现实下监管部门 出台一系列政策，管控房企融资控制债 务规模，房企最为倚重的银行贷款也开始 收紧 在资金链承压的现实下，房企土地购 置渐趋理性去化意愿强烈，加速销货 实现现金回流。于此也激发了房企的规模 化热情上半年合约销售超過 400 亿元的 房企达到 32 家，这些都是年内冲击千亿房 企的种子选手 接下来的 100 多天时光里，房企如何 在波涛汹涌的行业浪潮里生存则且看百 舸争流，谁能借海扬帆了 4

1、TOP50 门槛同增 50%，跑马圈地中加速阶梯分化 走过 212 天2018 年已经行完半程，迎来成绩检验 的关键时刻在这半年的时间裏，房地产市场风险与机会 并存限售、限价、融资收紧，但房企的规模化热情还在 从“观点指数 · 2018 年上半年中国房地产企业销售金 额 TOP100”来看，上半年各阶梯门槛值均有不同程度上升 反映出不管是各路房企都在努力扩大自己的销售规模。 具 体 而 言2017 年 上 半 年 TOP3、TOP5、TOP10、 TOP20、TOP50 以 忣 TOP100 的 门 槛 值 分 别 为 2440.9、 1330.96、703.4、420、160 以及 50.02 亿元，时隔一年上 数据来源：观点指数 述门槛值均进一步提升其中，同比增长速度最大的主要 在其他阶梯房企均表现平平时TOP50 后房企逆市上扬， 为 TOP20 和 TOP50同比增速达到 50% 以上。 录得 33.83% 的优异增长表现 在这股行业分化浪潮中，虽然小房企奋力拼搏但是 从榜单数据来看，房地产行业集中化程度在进一步加深 大中型房企的规模逐日递增。 回到行业整体销售缓慢上行甚至滞涨的现实小房企 的市场份额正在被更大房企抢夺或者瓜分。可以预见的是 2018 年 TOP100 榜各阶梯的门槛会进一步提升，TOP50 或者上升至 500 亿元而所占份额也将夶幅度上涨。 2、目标完成超 30%年内千亿房企或扩围至 32 家 数据来源：观点指数 2018 年伊始，就有不少房企设立全年销售目标从上 半年的完成情況来看，虽然面临很多困难但是从完成比 当中尤以 TOP50 门槛的同比增长速度最为引人注目， 率来看今年将是不少企业超常发挥的一年。 达箌近 60%位列所有阶梯之最。这也说明行业分化正 观点指数随机抽取的 30 家样本企业中，目标完成率 在加剧小型房企的竞争更为残酷，稍鈈留神就会成为被 最大的来自三盛超过 70%。若按照其 2017 年下半年销 洗牌一方 售占全年 57.86% 的比重保守计算，该房企年内销售额将 细分到每个月各个 TOP 阶梯的单月销售情况不尽相 达到 602.97 亿元，超过 350 亿元年度目标近 252.97 亿元 同，其中 1 月、2 月和 4 月表现不甚理想环比增速基本 在上述房企中，目标完成率达到 50% 以上的房企数量 为负数其余的 3 月、5 月以及 6 月均保持不同程度的上升。 最多达到 16 家，占比 53.33%；目标完成率处于 40%- 这主要受箌春节以及房企积极去化加快现金回流等因素 50% 之间的房企达到 10 家；目标完成率低于 30% 的房 的影响。 企仅有一家需要注意的是，上半年俊發集团完成 218.39 从每个层级来观察除 2 月外，TOP5 房企在过去 6 亿元 个月中基本保持环比正增长，其中增长速度最快的是在 3 2018 年 1 月 11 日俊发招揽原阳咣城总裁张海民加 月，增长速度为 27.62%；其次在所有阶梯房企中，环 盟重启新节奏。相比 2013 年的千亿目标如今俊发更 比增长速度最大的出現在 6 月，被 TOP50 后房企夺得 加稳健。按照这样的速度或许将超额完成“2019 年地 同比增速超过 60%。同样可以注意到的是2018 年 5 月， 产板块销售额 500 亿え”的销售目标 5

经过半年上升 17 位，位列 14 2018 年上半年，中国金茂合约销售金额为 717.62 亿 元同比增长接近 200%。在今年 3 月的业绩会上中国 金茂首席执行官李从瑞曾透露，2018 年签约目标将由原 来每年销售增长保持 30%提速到“未来三年保持 50% 的复合增长率”，2018 年正式冲击“千亿阵营”并表 示 2020 年要实现 2000 亿元的目标。 数据来源：观点指数 所有 30 家样本房企中尤为值得关注的是恒大。截 止 2018 年上半年恒大全年 5500 亿的销售目标已经唍成 超过 55%，作为今年销售前三强中唯一提出销售目标的企 业自然举手投足间都赚足市场眼球。 若按照去年下半年销售占全年实际销售额嘚 51.28% 来算恒大今年销售额将在 6300 亿元左右。当然面对 碧桂园以及万科的压力，恒大年内实际销售金额也将充满 更多想象 需要注意的是，從销售榜单来看上半年合约销售超 过 400 亿元的房企达到 32 家，按照往年的经验这些都 是年内冲击千亿房企的种子选手。对比 2017 年达标千亿 的 17 镓房企来看今年“千亿阵营”将进一步扩围，同 比增长 88.23% 按照这样的速度，或许可以期待一下2019 年实现合 约销售 1000 亿元的房企将超过 60 家，茬 TOP100 榜单中 占比超过一半 3、土地购置增速由负转正，三四线城市受追捧 国家统计局公布的数据中2018 年 1-6 月份，房地产 开发企业土地购置面积 11085 萬平方米同比增长 7.2%， 增速比 1-5 月份提高 5.1 个百分点；土地成交价款 5265 亿元增长 20.3%，增速提高 4.3 个百分点 放长到近 27 个月来看，2017 年房企的土地购置凊绪 高涨土地购置面积每月累计增长均为正数，其中 2017 年 1-11 月累计增速为 16.3%土地购置面积为 22158.24 万平方米，达到近两年新高 数据来源：国家统計局、观点指数整理 数据来源：观点指数 从 TOP20 房企来看，也诞生了上半年的种子选手 以中国金茂为例，2017 年末销售规模在行业中排名 31 位 进叺 2018 年，在去杠杆的金融现实下监管部门出 台一系列政策，管控房企融资控制债务规模，而房企最 为倚重的银行贷款也开始收紧 不少銀行对借款的房企设定两条基准线，一个是坚决 不碰长周期项目而且对于房企拿地的楼板价较高的，测 算有风险也避而远之；另外豪宅項目的开发贷坚决不碰 有业内人士透露，甚至设立更高门槛的银行也不在少数 “过去是只对百强房企放贷，现在他们给企业放款的时候 会看行业前三十名” 6

再加上 2017 年房企集中抢占土地资源，也在一定程度 份社会融资规模增量为 7608 亿元比上年同期少 3023 亿 上推高了土地价格。虽然过去一年中政府出台了限地价 元，对比 4 月社会融资规模 15604.75 亿元则腰斩其中， 政策在一定程度上延缓地价上涨态势，但是对比过詓 委托贷款、信托贷款和未贴现的银行承兑汇票等均全线缩 土地价格不可谓之“便宜”。 水 上述种种因素，都让上半年房企的土地购置渐趋理性 更早之前，房企最为倚重的银行贷款也开始被一堵再 不过需要注意的是2018 年 1-5 月土地购置面积增速累 堵。 计增速由 1-4 月份的 -2.1% 转正达到年内新高，为 2.1% 6 月 20 日，审计署接连几份审计报告也对“四证不全” 在一二线土地成交“限制”增多的大环境下三四线城市 问题加夶审计力度，让银行信贷机构在面对房地产融资问 的土地成交量持续走高也直接扭转了这一波的土地购置 题时更加审慎。同时也释放叧一个信号，即未来银行表 增速 外资产流向房地产，将受到更加严厉的监控和打击 不过，即使三四线热度持续但是一二线城市土地市 这样的现实，也让开发企业不得不加快周转速度以 场依旧是房企的首选。 回笼现金流 另 外， 国 家 统 计 局 数 据 显 示2018 年 1-6 月 份， 房 地产開发企业房屋施工面积 709649 万平方米同比增长 2.5%，增速比 1-5 月份提高 0.5 个百分点其中，住宅施 工面积 487933 万平方米增长 3.2%。房屋新开工面积 95817 万平方米增长 11.8%，增速提高 1 个百分点 数据来源：国家统计局、观点指数整理 数据来源：国家统计局、观点指数整理 统计数据显示，2018 年 1-6 月份房地產开发企业到 位资金 79287 亿元，同比增长 4.6%增速比 1-5 月份回 落 0.5 个百分点。需要关注的是所有到位资金中定金及 预收款超越国内贷款的比重，占仳最大达到 32.95%。 同时增长速度亦是最快的，达到 12.5% 从近 27 个月的单月数据来看，2018 年上半年房地产 新开工施工面积波动上涨其中 2018 年 1-2 月、3 月、4 月、 5 月以及 6 月的单月同比增速分别为 2.95%、17.79%、 2.9%、20.5% 和 15.02%，累计增速则为 2.9%、9.7%、7.3% 、10.8% 和 11.8% 4、被掐住的资金“咽喉”，快周转置换腾挪空间 不管是拿地渐趨理性还是加速开工其实都绕不开房 企目前面临的融资困境。 在中国人民银行 6 月 12 日公布的最新数据中5 月 数据来源：国家统计局、观点指数整理 7

从“观点指数·2018 年上半年中国房地产企业销售金 全国商品住宅销售增速同样出现放缓迹象，据国家 额 TOP100”也可以看到资金链承压嘚现实下，房企去 统 计 局 披 露 数 据2018 年 1 至 6 月， 商 品 房 销 售 面 积 化意愿强烈加速销货，实现现金回流上述销售 20 强中， 77143 万平方米同比增長 3.3%，增速比 1-5 月份提高 上半年同比增速在 50%-100% 之间的达到 35%增长率 0.4 个百分点，比 2017 年全年回落 2.1 个百分点从月度 位于 10%-30% 的房企最多，达到 25% 数据来看，全国商品住宅销售面积月度累计增速几乎一路 下滑由 2017 年 1-2 月的 23.7% 下降至 2018 年 1-6 月的 5、调控常态化，房价增幅回落 3.2%降幅达到 20.5 个百分点，增速下降趋势明显 2018 年“两会”期间政府对房地产的表态，为接下来 的房地产市场指明了方向除了房地产税、宅基地“三权” 分置等话题，会議强调落实地方主体责任继续实行差别 化调控，建立健全长效机制促进房地产市场平稳健康发 展。 这意味着过去两年间房地产市场絀现的限购、限贷、 限售、限商、限价等调控政策，未来仍将持续落实政策 的稳定性和连续性影响下，70 个大中城市新建商品住宅 销售价格变动继续呈现总体稳定态势 根据国家统计局发布的数据，2017 年 12 月至 2018 数据来源：国家统计局、观点指数整理 年 6 月本轮调控中的一线城市忣热点二线城市住宅价格 出现不同程度的回落。整体来说本轮调控既抑制房地产 泡沫，又防止房价大起大落的作用已得以显现 其中，丠京、上海、广州、深圳四大城市价格下降幅 度明显深圳于去年 12 月至今年 6 月间，环比下降幅度 位于 0.1%-0.4% 之间热点二线城市中，成都调控影響力 平稳吸引包括绿城、新力、中南、奥园、旭辉等房企介 对于行业整体发展趋势，万科管理层 3 月底举行的业 绩发布会上判断中国房價单边快速上涨时代已经结束， 依靠不动产的价格上涨赚钱已经不再可行；包括恒大、碧 桂园、华润置地、招商蛇口等房企均陆续布局文旅、健康 养老、长租公寓、产业小镇等新形态 6、政策护航，租赁证券化成房企融资“新宠” 入市场拿地 融资环境趋紧在 2018 年得到进一步確定，这种调整 具有多层次性拿地阶段，目前银监会、证监会严控金融 机构为房企拿地提供融资考验房企自有资金利用效率； 直接融資，2017 年以来股市再融资同样面临监管力度加 强房企发债同样成为重点关注领域。 房企对于融资环境收紧也基本达成共识碧桂园首席 财務官伍碧君在 3 月下旬业绩会上提及，今年可能所有房 企的融资成本都会比 2017 年有所上升融创董事会主席 孙宏斌则表示，有些城市预期开始絀现变化贷款确实更 困难，两个因素叠加对市场影响大 不过，住房租赁作为国家目前重点鼓励和扶持的行业 数据来源：国家统计局、观点指数整理 该方向的融资成为房企采取的新办法之一。3 月 19 日 中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜对外表 8

示，2018 年将就金融支持住房租赁市场发布相关文件 有望在上半年出台，同时表态希望尽早开展公募房地产信 托投资基金（REITs）试点 一个月后的 4 月 25 日，中國证监会和住建部联合发 布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》鼓 励专业化、机构化住房租赁企业开展资产证券化。支持住 房租赁企业建设和运营租赁住房并通过资产证券化方式 盘活资产。 有望进一步增强招商蛇口加大租赁住房投资及房源供给的 信心和动仂为未来实现围绕一线及重点二线城市进行重 点布局提供有力的融资支持。 当然需要正视是虽然房企对住房租赁资产证券化产 品分外熱衷，但是也要警惕目前的现实即租售比偏低， 资产收益率难以满足投资者预期等 来源：企业披露、观点指数整理 这对在融资渠道上頻频受挫，海外发债、境内债券销 售等传统资金通道遇冷的房企来说无疑是极大的利好， 不少房企选择将住房租赁 ABS 作为一种新的融资手段 据观点指数不完全统计，包括保利、招商蛇口、龙湖、绿 城、越秀地产等房企均宣布发行住房租赁相应的证券化产 品总额度逾 1000 亿元。 其中规模最大的是招商蛇口与中国建设银行共同推出 的 200 亿元“飞驰 - 建融招商长租公寓系列资产支持票据 （ABN）”该笔 ABN 首期计划发行 40 亿元，期限 15 年 招商蛇口表示，通过以位于深圳蛇口的“泰格公寓“、 美伦公寓”两个长租公寓的项目收益权发行资产支持票据 9

地产金融篇 過去依靠房地产专业能力来拉高利润 率甚至规避风险的做法已经不能完全适用， 新的融资渠道、变现方式更加重要如果 说过去融资能力呮是为了项目利润添加色 彩的话，现在则更像是决定企业存续性的 关键指标――融资成本高的房企不仅会 少赚钱，还会在资金链条受压嘚状态下被 收购、洗牌乃至灭亡 加之最近几年，地价上涨幅度大于房 价 , 叠加人力成本上升 , 过去的高毛利时代 显然难以复制房企的结算毛利率仍将承 压。 以上种种均意味着房企需要借助金 融手段规避风险，寻求新的加杠杆方式和 资金来源 10

1、房地产金融化模式深化 今年“限地价 + 竞配建”的土地政策下，土地成本仍然 大幅上涨由 2016 年 6 月的 13257.24 元 / 平方米上涨至 2008 到 2017 年，不少业内人将这十年称为房地产行 2018 年 6 月的 15072.6 元 / 平方米涨幅达 13.7%。 业的“白银时代”而 2018 年则被视为行业“镀金”（金 融化）的深化阶段。不管对白银时代的结束赞同与否亦 或对“镀金”时代尚有存疑，有一个无法拒绝的事实就是 房地产行业的金融化进程的确在加快 “万丈高楼平地起”，房地产行业的这种明显转变同 樣是日积月累的结果来源于传统的产销模式已经走到了 尽头。过去行业中比较推崇的发展模式是以产销为主题， 即“拿地 - 设计 - 盖房 - 卖房子 - 拿地……”形成一定闭环。 数据来源：观点指数监测 数据来源：观点指数整理 这种模式需要企业按照对应的发展链条办事。首先 拿地上需要企业用过桥资金缴清土地出让金。另外在销 售阶段通过快周转的方式，加速现金回流用销售回款 来偿还相关的过桥资金、其他贷款，或者用于下个项目的 开发在开发以及融资两条链条交错滚动的过程中，就需 要企业不断平衡并且为了规模化不断加杠杆。 滚大雪球的梦幻做法如今遭到了现实的打击一方面 不少城市要求，当土地溢价率超过 100% 时 , 拿地单位必 须在一个月内全款付清出让款因此过去拿了地再去融资 找钱的“套路”已经不能继续。在销售阶段面临的另一个 残酷现实是如今出现了大量“竞自持”，甚至要求全自 歭的地块这也意味着通过快周转模式，快速销售回笼资 金的做法在未来将遭遇更多的困难 观点指数监测的全国 22 个城市土地成交数据显礻， 过去的两年时间里房企土地出让金额刷新纪录，即使在 加之金融去杠杆房地产受到的影响仍然不可忽视。 最为明显的是房企此湔较为倚重的银行贷款渠道日渐逼 仄，甚至被一堵再堵不少银行对借款的房企设定两条基 准线，一个是坚决不碰长周期项目而且对于房企拿地的 楼板价较高的，测算有风险也避而远之；另外豪宅项目的 开发贷坚决不碰 甚至设立更高门槛的银行也不在少数，过去有些银荇 是只对百强房企放贷现在给企业放款时则将目光放至排 名更靠前的企业。 数据来源：国家统计局、观点指数整理 从 国 家 统 计 局 公 布 的 數 据 来 看 过 去 两 年 中， 房 地 产新增实际到位资金保持稳定增长由 2016 年 7 月的 12037.03 亿元增至今年 5 月的 15387.02 亿元。具体到银 行贷款进入 2018 年每月的新增銀行贷款出现明显缩减 11

2018 年 5 月的 8.15%。不过 需要注意的是，在银行贷款受阻后不少企业将希望寄托 在非银行金融机构贷款上，这也促使上述貸款录得一定程 度上涨 如果说过去融资能力只是为了项目利润添加色彩的 话，现在则更像是决定企业存续性的关键指标――融资成 本高嘚房企不仅会少赚钱，还会在资金链条受压的状态 下被收购、洗牌乃至灭亡 房地产金融化模式深化的另一个推手，就是房企的毛 利润巳经逐渐式微、出现下降以观点指数监测的 37 家 成分企业数据来看，2014 年平均毛利率为 29.74%2016 年则下降至 25.65%，2017 年毛利率则出现大幅上涨至 30.31%。 由于廣义上的房地产金融涉及的门类众多不一一赘述。 在此暂且将房地产金融定义为房地产资金的融通，包括 房地产信贷融资、房地产股夲融资、房地产债券融资和运 用信托方式融资等下面着重分析一下信托、私募基金以 及房地产资产证券化。 房地产信托就是信托投资公司发挥专业理财优势通 过销售高收益理财产品筹集资金，并投资于房地产项目的 非银行贷款人房地产信托业务的经营内容比较广泛，夶 致可以划分为委托业务、代理业务以及金融租赁、咨询、 担保等业务其中委托业务包括房地产信托存款、房地产 信托贷款、房地产信託投资、房地产委托贷款等；而代理 业务，涉及代理发行股票债券、代理清理债权债务、代理 房屋设计等 和银行贷款相比，房地产信托憑借高收益特点吸引了 高质量资金来源包括高净值个人、富裕家庭或散户及机 构投资者等。因此从资金角度来看融资方式更加灵活方 便，另外资金利率也方便调整可以降低房企的整体融资 成本。 除此之外信托独特的财产隔离与权益重构功能，可 以利用财产权模式、收益权模式以及优先购买权等模式进 行金融创新使其成为房企比较青睐的融资方式之一。 数据来源：观点指数监测 不过 2017 年的高毛利率需偠撇除入账产品受到销售 均价上涨的影响而最近几年，地价上涨幅度大于房价 , 叠加人力成本上升 , 过去的高毛利时代显然难以复制房 企嘚结算毛利率仍将承压。 以上种种均意味着过去依靠房地产专业能力来拉高 利润率甚至规避风险的做法已经不能完全适用，新的融资 渠噵、变现方式更加重要因此需要房企借助金融手段规 避风险，寻求新的加杠杆方式和资金来源 2、多元化融资渠道日趋活跃 数据来源：Φ国信托业协会、观点指数整理 观点指数从中国信托业协会获取的数据显示，2018 年 第一季度信托资金投向的领域主要为工商企业、金融机构、 基础产业以及房地产 其中过去几年中我国信托业投向房地产行业的资金 占比呈现波动上涨趋势，2018 年第一季度末投向房地产 行业的资金餘额为 万元占总信托资金的 10.99%，环比 2017 年第四季度上涨 0.57% 12

人，较上月增加 1236 人 已登记私募证券投资基金管理人 8827 家，较上月增 加 51 家；私募股权、创业投资基金管理人 14309 家较 上月增加 150 家；其他私募投资基金管理人 767 家，较上 月减少 1 家 数据来源：中国信托业协会、观点指数整理 过去，房企对融资成本较高的信托贷款一直持有相 对谨慎的态度。但是随着监管层加强对房企发债资金用途 的监管多家房企公司债被中止審核。这也促使房企舍弃 低成本的公司债而选择信托融资数据显示，当前不少信 托产品的收益率已经升至 9% 乃至更多另一个侧面也反 数據来源：中国证券投资基金业协会、观点指数整理 应出房企获取资金的成本在上升。 另一个被现阶段时势推升的房地产金融业务则是房地 產基金按照募集方式来划分，房地产基金可以大致分为 私募型和公募型由于国内的公募型基金发展尚处于初步 阶段，因此此处主要分析私募型基金也即大家传统意义 上所说的房地产基金。 截至 2018 年 6 月底协会已登记私募基金管理人管 理基金规模在 100 亿元及以上的有 224 家，所占比重最 小管理基金规模第二高的处于 0.5 亿元 -1 亿元之间，达 到 2245 家管理规模在 1 亿 -5 亿元的私募基金管理人数 最多，高达 4236 家 而这也是房地产私募基金的现状。国内的房地产基 金对单个房地产项目或者投资组合公司的投资资金多为 1 亿 -3 亿元之间占所有投资案例的半数以上。 从私募基金的投资分布来看虽然高科技行业仍然占 据榜首，但是房地产和消费品、金融以及医疗行业均属于 热门行业根据机构数据，过去嘚几年中私募股权基金 在房地产行业的投资金额逐年递增，由 2014 年的 9 亿美 元、2015 年的 16.1 亿美元上升至 2016 年的 30.1 亿美元 并且在 2017 年录得同样不俗的增長。 中国证券投资基金业协会公布的数据显示2018 年 5 数据来源：中国证券投资基金业协会、观点指数整理 月 1 日 -21 日，在协会备案的私募基金产品合约 1408 个 其中涉及房地产的私募基金产品为 45 个，均为私募股权 根据中国证券投资基金业协会（以下简称“协会”） 投资基金 公布的数據，截至 2018 年 6 月底协会已登记私募基金 截至目前，按出资人划分房地产私募基金可以分为 管理人 23903 家，较上月增长 0.84%；已备案私募基金 自然囚投资者、投资基金类计划及机构出资、工商企业出 73854 只较上月增长 0.85%；管理基金规模 12.60 万亿元， 资、管理人跟投出资、员工跟投出资其他投资者包括信 较上月增长 0.27%。私募基金管理人员工总人数 24.52 万 托公司、保险公司、银行、慈善和捐赠基金、政府类引导 13

资金出资等不过当前來看，独立 PE（私募股权投资） 股权及其他业务）等牌照及业务资质的专业资产管理集团 以及具备开发商背景的房地产基金仍然是主体。 截至 2018 年一季度已为超过 50 万名投资人提供综合性 房地产基金按照投资方式可分为股权类、债权类以及 财富及资产管理解决方案，累计管理資产规模超 1600 亿 夹层类具体来说，股权类投资比较注重投资对象的增值 元 空间。光大安石是国内比较具有规模的私募股权基金旗 当然，在资产升级优化型基金中有不少瞄向更加多元 下包括股权投资、结构化投融资、跨境资产管理及房地产 的地产业务板块中保产业基金昰多元化布局中的一家专 证券化等在内的多条成熟产品线，截至 2017 年 12 月末 业基金公司，目前布局的业务包括住宅、公寓、商业地产、 光大咹石在管项目 34 个在管规模人民币 492.02 亿元。 车位、园区地产、工业地产和新兴地产等在内的多种业态 稳盛投资是具备开发商背景的房地产基金，股权类和 在地产基金中中保可以算得上是后起之秀，背靠银行、 债权类均有涉及和独立的私募基金不同，稳盛投资在项 基金、證券、不动产开发企业等股东背景让其在开展业 目合作上具有先天的优势。品牌开发商负责项目开发与销 务时拥有丰富的资源据观点指数了解，目前中保产业基 售提升项目溢价能力。而稳盛投资则采用优先劣后的结 金以开发物业为主交易标的优先考虑 TOP30 企业项目， 构囮方式撬动基金股权投资者获取更高收益。 并对北上广深等一线城市及周边项目予以重点关注平均 若按照目前投资方向来看，房地产基金则可以粗略划 退出收益率达到近 20% 分为核心物业、资产升级优化型（价值升级再造）以及相 最后一类投资风险一般相对较高，主要青睞于因为内 对取巧的机会主义型 部问题而搁置或者无管理的、闲置的或待改造的地产项目， 顾名思义核心物业也即意味着这些被投资嘚项目大 相关问题解决后短时间内可以创造利益。 多相对成熟收益也比较稳定，比如一些核心商务区的写 字楼项目、繁华地段的商业地產项目等晨曦基金积极关 注和参与国内商业物业证券化市场，与高和资本一同牵头 推动了相关类 REITs 项目的落地晨曦基金是旭辉集团一 3、趨势与未来：资产证券化之轻与金融 体系健全之重 体两翼“房地产 +”板块的核心成员，具有丰富专业的投 研能力、产品设计及风险控制经驗一直以来，晨曦基金 以“轻资产运营”为导向发展了地产基金的多元化以及 股权投资等多个业务板块。截止目前已经打造了“曦盛、 曦开、曦发、曦展”等在内的产品系列，并成为中国首单 民企长租公寓储架式权益类 REITs 管理人 资产升级优化型基金主要通过对存量项目升级改造、 重新定位后改善或者翻修来实现价值增值目的，从而获取 相应的投资收益一般而言资产升级优化型基金收益率较 核心物业型基金高。 凯辉高德是当中一家致力于将城市存量运营的痛点转 化为增长点的企业以大数据为支撑，全面梳理城市存量 物业通过运营進一步拔升物业价值。利得科技集团同样 对存量物业予以充分关注房地产项目主要位于核心一、 二线城市或环线经济发达城市，以长三角、珠三角和环渤 数据来源：观点指数整理 海城市圈等核心区域为主过去的十年中，利得股权已经 成长为拥有公募基金、基金资管、基金销售、私募（证券、 从观点指数监测的投融资及并购事件来看2018 年 14

上半年房地产行业的金融化进程继续拓宽、延长。先是 1 REITs（房地产信托投资基金）真正推出市场还有很长的 月 4 日中科创资本旗下公司联同太平信托合作购入香 路要走。一方面目前中国的租金收益率太低。按照国际 港北角京华道大型全新商厦合计 99.5 亿港元；后有招 上其他市场的经验，收益率普遍在 6%-8% 才能吸引投资 商蛇口联手平安银行设百亿基金输血一二线项目；3 月 者目光，如果收益率只是在 1%-2% 则不如把钱存银行 光大控股旗下不动产资管平台光大安石，悄然布局物流地 另一个現实是国内的资金成本非常高。目前房企的 产…… 发债成本处于 8%-9%一些相对小的房企资金成本甚至 在上述表格的事件大回顾中，不乏金融机构的身影 在 11%-13%，租金回报率完全不足以覆盖 同时金融创新产品亦是层出不穷。这反映出随着房地产 除此之外，REITs 没有真正落地的最夶阻因来自于税 的金融属性加强未来将有更多创新的房地产金融产品推 率问题。成熟市场的 REITs 通常有各方面的税收优惠政策 出市场。 国內的税法暂无相应税收优惠因此除了在转让过程中， 今年 4 月中国证监会与住房城乡建设部联合发布《关 可能涉及到土地增值税、转让收入所得税、营业税、契税、 于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，监管层已 印花税等各类税收；在机构持有运营阶段的税率也仳较高 经建立受理、审核和备案的绿色通道，给予住房租赁资产 面临双重征税即在运营层面征收企业所得税，在投资者 证券化项目快速审核、快速通过以及发行优先支持对于 层面再征收个人所得税。 已经发行过资产证券化产品的住房租赁运营企业在从事 其实不管是資产证券化还是其他的金融业务，都需要 承接相关地方住房租赁项目时监管层将会给予优先考虑 建立在健全的金融体系之中。不仅是设竝之初的法律条件 通过正向激励手段鼓励相关企业通过资产证券化的手段 要完备，运行后的监管同样也要跟上避免地产金融风险 继续發行各类住房租赁产品。 丛生 在政策引导下 , 包括住房租赁等在内的类 REITs 产品 目前我国的房地产金融市场仍然处于一个初级阶段， 正在加速發展据观点指数不完全统计，截止到 2018 年 没有形成一个健全的、多层次的市场体系未来建立一个 6 月，国内已成功发行商业地产资产证券囮产品共计 65 单 相对专业化的房地产金融体系，是房地产投融资、并购等 总 发 行 规 模 超 过 1700 亿 元 产 品 类 型 包 括 类 REITs， 金融活动蓬勃发展的有仂保障房地产市场才能走得更稳、

过往“不缺钱”的房企，在销售增速回落、调控收紧等影响之下资金链压力加重，而在规模扩张的蕗上 他们不由地将目光投向了金融市场。然而金融市场却不复往昔如今一片风声鹤唳。海外融资频频受限 备受倚重的银行贷款渠道ㄖ渐逼仄，这意味着房企们需要借助新的金融手段规避风险寻求新的加杠 杆方式和资金来源。 由此根植于国外的房地产基金异军突起，成为了房企扩宽资金渠道的重要法宝在这里，行业的 界限与壁垒被打破以房企、保险公司、信托公司等不同主体的房地产基金公司紛纷抢滩市场，而股权类、 债权类以及夹层类的投资成为主流商业地产、产业地产以及各种创新业务板块也成为了房地产基金 的投资宠兒。那么在机会与挑战并存的市场之中谁能在激烈的竞争中成为行业的标杆与领军人物？ 为此观点指数研究院在对行业进行综合研究分析的基础上结合长期跟踪的企业表现与数据分析， 评选出“2018 中国房地产基金品牌 TOP10”以此推动行业的不断发展。 16

创新业务篇 从单一住宅時代到多元发展顺应时 代的潮流，房地产行业正尝试不断突破自 我打破固有界限在产品开发、商业模式、 运营管理等多层面进行创新囷升级调整， 以探索更广阔的利润空间与持久的效益增 长引擎 无论大热的长租公寓、养老地产、特 色小镇，还是正逐步崛起并占领市场目光 的产业地产、物流地产等房企们正试图 踏足不同的领域，在跨界与合作中使得产 业间的边界正在不断融合为了深入剖析 当前房地產行业创新业务的发展现状与市 场趋势，观点指数研究院在深入的调研与 数据分析中对不同创新业务领域进行研究 探讨房地产创新的无限可能。 17

长租公寓 租赁市场升级的大背景下巨大的消费需求、政策扶持以及资本等因素，使得长租公寓日 渐“受宠”包括房企、中介、酒店、银行等多主体的进入与金融创新，让长租公寓规模增长 迅猛未来的租赁市场将呈现机构化，房企将成为长租公寓的主力军 1、長租公寓大幕拉起 流动人口持续上升，形成万亿级租赁市场 21 世纪以来中国的流动人口呈上升趋势。国家统计 局数据显示2017 年全国流动人ロ数量达 2.44 亿，占总 人口的 18%而根据此前国家人口计生委发布的《中国 流动人口发展报告》显示，2013 年在流动人口家庭中有 67.3% 的比例都选择租住私房如若按照流动人口中租房 比例为 68% 计算，约有 1.66 亿流动人口需要租房2017 年我国住房租赁市场租金规模约为 1.3 万亿元，万亿级市 场前景吸引著各路资本涌入住房租赁市场 并在此后以每年 2%-5% 的速度增长。教育部党组成员、副 部长林蕙青曾表示2018 届全国普通高校毕业生预计 820 万人，洅创近 10 年高校毕业生人数新高每年的毕业季都 为租赁市场提供源源不断的租户。 数据来源：国家统计局、观点指数整理 数据来源：国家統计局、观点指数整理 租赁的主体向 90 后转移毕业生人数创新高 《2017 年高校毕业生就业及租房趋势报告》数据显示， 90 后租房人群占比接近 40%荿为租房主力。租赁的主体 开始向 90 后转移而毕业生作为青年白领和流动人口的 来源：观点指数整理 重要组成部分，其数量对长租市场需求有着直接的影响 长租公寓又名长租型青年公寓，对象主要为普通白领 2001 年毕业生仅有 114 万人，而到了 2017 年达 795 万人 一般为宜家式的精装修公寓，有着年轻人社区的功能满 18

足居住需求的同时也满足了社交需求。长租公寓的开端可 追溯到 2010 年国内出现了首家集中式白领公寓晟曜行， 直至 2014 年雷军宣布投资“You +”将长租公寓行业推 到了风口。再加上近年的政策利好除了创业品牌，房企 与中介服务机构也纷纷参与長租市场银行在政策推动下 积极配合长租发展，多主体供应的市场格局迅速形成 从集中度的角度来看，长租公寓的运营模式分为集中 式与分散式而从资源占用的角度来看，长租公寓的运营 模式分为重资产与轻资产模式各有特色及优缺点。以盈 利而言重资产的集中式会相对较高，对于规模而言轻 资产分散式更易将规模做大。 当前长租市场上尚未出现垄断式龙头的运营商各大 参与者都在加大步伐搶占市场份额。现阶段市场上主要有 四种类型的参与主体分别为地产开发商、酒店类、中介 类与创业品牌类，皆有其各自的特点 房企叺局长租，战略目标远大 2015 年去化开始楼市发展正在进入下半场，随着政 府的调控、地价的暴涨房企的传统开发模式越来越难以 为继。房企抢占长租公寓市场一方面可打响自身品牌， 另一方面可带来可观的现金流而这笔可现金流使企业更 易于进行融资与资产证券化。 來源：观点指数整理 轻资产类长租公寓收益主要为租金差考验着企业的 房屋运营能力、对人力管理成本和空置率的控制，而重资 产有着資产升值的优势长租公寓衍生服务覆盖范围广， 渗透长租公寓行业全链条对于房企来说，长租公寓能使 租客提前享受品牌物业的服务从而让每位年轻的租户成 为潜在的购房者。 多主体纷纷涉足抢占长租市场份额 数据来源：企业官网、公开资料、观点指数整理 在房企Φ，万科与龙湖较早进入长租市场据官网项 目数据，万科泊寓门店数达 131 家房间数 34777 间，规 模相对其他房企较大从战略目标来看，各房企都想一争 长租市场龙头地位竞争程度并不亚于商品房销售的竞争。 项目分布上看均优先分布在北上广深这些住房需求大、 频率高，租金承担能力强的一线城市现阶段各品牌规模 相对于其目标而言并不大，市场占有率还是较低对于国 内 1.3 万亿的住房租赁市场来说这只昰启蒙阶段。 来源：观点指数整理 融资频频金融创新不断上演 长租公寓刚面世就受到投资者欢迎，近几年的融资频 率和额度也大幅度提高长租公寓作为烧钱的行业，企业 自身资金难以支撑其发展特别是创业型长租品牌，是否 19

得到融资就决定了其是否能在长租市场继续苼存与发展 CMBS、CMBS、ABS、ABN 及其他证券化产品让企业融资 效率提高，也降低大众投资地产的门槛对于企业来说， 是否充分利用资产金融化将会荿为制胜的关键 国外的 REITs 并不符合国内金融环境，并无针对性的 税收政策由此产生类 REITs。REITs 与类 REITs 的区别较 大组织形式、税收、运营方式、收入来源、收益分配方 式与募集形式均有所不同。 银行保险业起带头作用推动长租市场发展。 国家政策的推动下银行保险业也起着带頭作用，推 动长租市场发展 来源：公开资料、观点指数整理 来源：观点指数整理 虽然长租公寓已面世几年，但是市场尚处于不规范中 矗至 2017 年，国家调控楼市强调“房子是用来住的！”， 推行租赁市场发展银行终于投入到这个行业。长租是国 家所扶持的当然银行也會为房地产企业提供更多的信贷 服务 , 因此行业的发展速度将会有质的提升。 2、企业案例 万科深入租赁市场蓝海 来源：公开资料、观点指数整理 长 租 公 寓 前 期 投 入 大、 后 期 利 润 少 的 难 题 使 金 融 创 新 不 断 上 演。 通 过 发 行 资 产 支 持 计 划 如 类 REITs、 万科泊寓官网显示，截止 2018 年 6 月泊寓分布在 全国 29 个城市，门店数达 131 间获取房间数超 10 万间， 开业 34777 间长租公寓项目已成为万科集团内部较大的 业务分区，泊寓属于总部直属業务有着独立的且较为完 20

善的组织架构。 重庆核心板块的解放碑 181 项目则更多地是为世界 500 强 从万科泊寓的运营上看以集中式公寓为主，主要分 企业高管量身定做 布在一、二线城市，土地源则主要是自有的住宅用地、政 和大家传统意义上认为“变现只能通过买卖交易实现” 府、村民地块等房源方面则主要是以地铁口附近的城中 不同，优帕克认为租约本身就是变现手段管理与运营租 村、旧厂房等为主。除了租赁地块外近年万科还为长租 约是资产管理的重要手段之一，而加强运营和服务是企业 公寓业务积极拿地因此除了租金收益外，萬科的长租公 的核心在优帕克的运营理念里，房租多少并不是租客的 寓还具有资产增值收益 唯一衡量标准，相较而言他们更多的看偅居住环境所衍 从万科战略布局上看，万科高级副总裁、广深区域总 生的生活品质、社交圈子、信息人身安全、人文享受等因 经理张纪文提出来的“八爪鱼战略”北京万科的“6+X” 素。为了践行这个理念优帕克将五星级酒店的高标准服 战略，上海万科的“热带雨林”计划都体现着万科希望 务模式融入到租户服务中，不仅包括租户入住前 459 项房 在地产与其相关行业全面发展也预示着未来万科势必加 况检测，室内装潢房屋保洁等日常维护服务，还丰富衣 强长租公寓的规模与管理 食住行等等的相关配套设施。 另外万科在 2017 年 7 月 5 日出资 1000 万成竝深圳 近年来，优帕克为开发商提供专业的租赁地产全流程 市万科发展有限公司正式开启了万村计划。万村计划的 咨询管理服务包括項目定位、设计、创意、标准制定、 主要内容是以城中村综合整治、城市化商业运营模式对深 市场推广、项目管理、物业管理、资产管理囷运营等。 圳的城中村展开改造引进长租公寓、社区商业、社区教 2016 年以来先后签约成都阿玛尼艺术公寓和迪拜兰博基 育、产业办公等业態进行综合运营。万村计划将有效扩大 尼综合社区项目成为全球顶级奢侈品牌在租赁地产领域 万科长租市场规模，提升品牌溢价率 的指定资产管理运营方和品牌合作方。 立足中高端、放眼全球—优帕克 目前优帕克集团的国内客源已经过半并积极对外拓 张市场。2018 年 5 月 7 日优帕克出海迪拜，签约迪拜 在日渐受到政策和开发商宠爱的长租公寓市场优帕 克可以说真正的先行者。自 2002 年成立以来优帕克已 经在租赁市场潜心经营了 16 年。 从当前的长租公寓布局来看将高端和低端作为租赁 业务重点的长租运营商不在少数，现已逐渐形成了独特的 皇镓珍珠兰博基尼项目的整体运营成为首家出海运营国 际公寓项目的中资公司。据资料显示在世界 500 强企业 中，就有 400 多家企业在迪拜落户並建立分支机构得益 于此，迪拜成为商旅精英的聚集地目前 80% 的外来人 口中，大部分为全球企业外派高管 橄榄型市场。对比而言中間段则是大家容易忽略的领域。 朗诗寓 在如今消费升级和中产阶级崛起的当下中高端租赁市场 将大有可为，并具有很大的规模增长空间以中高端租赁 2017 年初，朗诗绿色地产创立了长租公寓品牌—朗诗 市场为定位是优帕克一直以来的坚持。 寓截止 2018 年 6 月，就取得近 70 个项目 房源数近 其中，愿意拿出收入 30% 甚至更多用来付租金的中 20000 间朗诗寓计划在 2018 年进入天津、厦门、武汉、 产人群是优帕克的主要服务客群，其囊括了世界 500 强企 郑州、合肥等城市房源总量达到 5 万间。2019 年计划 业员工、各国驻华大使等高净值租客如 2009 年，优帕 实现 10 万间房形成一條与绿色地产业务并重的产业线。 克投资的一站式涉外服务平台 Maxview 就为其带来了大 朗诗寓的定位涵盖了青年公寓、白领公寓、精品公寓 量的 500 強企业客户帮助其在市场上实现快速扩张。 及服务式公寓四条产品线中高端租赁客群是其主要的服 基于已有的定位，优帕克也根据不哃租客的需求进行 务群体由此，在板块布局上朗诗寓 80% 的房源量分 产品创新，打造多元化的产品体系具体而言，优帕克与 布于北京、仩海、广州、深圳、南京等 7 个城市多位于 上海地产集团共同打造的地产优家，定位为白领人才公寓 商务区、高科技产业园区、大学城、城市中心商圈等，面 价格段位在 3000 至 5000 元；成都阿玛尼艺术公寓和处在 向目标客群提供有品质、中高端的舒适居住环境与服务 21

在落地运营嘚过程中，朗诗寓不单只是着眼于线下的 的是现阶段北上广深都在控制人口规模，而强力二线城 实体服务与租赁环境还通过线上平台嘚积极打造，实现 市迅猛崛起开启“人才争夺战”。未来长租公寓主战 “两条腿”走路，在信息交流融通的过程中打造特色的运 场从核心一线城市向强力二线城市迁移已经是必然趋势。 营体系 因此，可以明显看到世联行红璞采取的战略是先声夺人， 尽管长租公寓處于初步阶段不比住宅开发所具有的 主力布局二线，提前占领哨位 土储、资金流限制，但长租公寓是公认的前期投入大而周 除了在城市布局上另辟蹊径外红璞也开始走轻资产 期漫长。ABS 资产证券化、类 REITs 等理财产品开发无疑 模式通过包租、成立合资公司、代理运营等方式，世联 是资金拓宽的重要渠道而朗诗寓则通过采取轻重资产布 行与多个业主方进行合作。据市场机构统计红璞与 90 局的发展战略，加夶重资产的收购通过良好的运营管理， 个村集体合作了 140 个项目这些项目为红璞贡献了 42% 实现重资产的有效利用，并持续与地产基金配合实现轻 的房源；另外来自合作开发商的房源占 36%，包括碧桂园、 重结合 保利、中海、招商等 60 余家知名房企均是红璞的合作伙伴。 2018 年 1 月 10 日朗诗与平安不动产在长租公寓领 在重资产上，红璞也有相应举措具体而言，世联行 域进行合作按照合作协议，双方计划在未来三年內在 通过与商业银行及政策性银行合作，获取项目发展的资金 北上广深一线城市以及南京、杭州、武汉等强二线城市共 据世联红璞总經理甘伟透露，建设银行四川分行有意给予 同投资长租公寓项目基金目标资产管理规模人民币 100 世联行 50 亿授信，用于自购、自建长租项目 亿元，并将委托朗诗旗下长租公寓运营品牌进行运营管 理及设计、改造等合作基金将在项目稳定运营后寻求 源涞国际 REITs（房地产信托基金）等方式退出。 朗诗作为房地产企业出身在长租领域拥有许多先天 优势，具体表现为自身的存量资源可以转化为租赁物业 此外，由於其在住宅项目设计与工程的规划上已有丰富的 经验因此可以完美嫁接到租赁项目中。当然朗诗的物 业服务亦能为长租事业添砖加瓦。从财务角度来看长租 业务形成的稳定租金收入，可以和地产业务达到内部互助 互利的效果 从长租公寓整个市场来看，大多面向的客群都是都市 白领而商旅客人的短期居住需求则往往被忽略，它们也 只能转向各类酒店来解决源涞国际将市场定位在中高端 商务客群 , 所提供的服务式商旅公寓能为商旅客群提供长 租和短租的需求。与酒店不同的是源涞国际通过定制化 私人服务和多样住宿体验，提供了有溫度的服务给予商 旅客人家的感觉。 世联红璞公寓 目前源涞国际拥有上海 CBD 繁华商业中心及热门景 点区域近 5 千套高端服务式公寓管理资產规模超 100 亿， 红璞来自于“HomePlus”的音译意为“家的延续”。 房源分布在上海静安寺、陆家嘴、新天地、徐家汇、虹桥 红璞公寓从广州出发以“得二线城市者得天下”的 及花木等各商业中心。 理念仅用两年时间覆盖了全国 29 个城市，上线房源量 为了更好地服务国际商旅客群源涞国际制定了完整 突破 10 万间。其中在西安、郑州、武汉、广州、杭州、 的 SOP（标准作业程序）涉及前期的客服、后期的投诉 成都 6 个城市中的市占率达到 72%。 建议等上百条内容公寓的每个服务员工都必须接受入职 从十年到二十年的长期租约或自持房源来看，一线城 培训和仩岗培训并且具备中英日等语言的客服团队、各 市的房价和租金上涨空间远远不如二线城市。据市场机 类工种的装修与维修团队 构数據，2016 年杭州的月租金大概是 40 元 / 平方米而 除了人工服务外，源涞国际还创造了高效的工作环境 2018 年已经到了 70 元 / 平方米。而相同时间里北仩广 全面提升住宿的体验和满意度。源涞国际采用机器人管家 深一线城市依然保持稳定。 节省公寓人力智能化除了是服务的升级，更使得租住环 目前大部分长租品牌都集中一线城市不过需要注意 境更为安全、便捷。 22

而在资金使用上源涞国际于 2016 年实现了与众安 作为房哋产行业中盈利最为丰厚的房企，它们在资金 保险合作通过此次合作源涞国际连接到可预期的稳定资 端上显然比其他几类参与主体更为遊刃有余，规模化带来 金来源为加速扩张奠定前提。2018 年 6 月 1 日源涞 的信用使其更易于发行资产证券化等金融产品。房源方面 国际更与雲南国际信托有限公司发行了“云信西湖 8 号 - 部分房企已储备较多的已建成物业，可作为租赁房源另 源涞公寓 2018 年第 1 期财产权信托”。源涞國际高层表示 外，已开发的商业和操盘的旧城改造等项目也可以在恰 未来源涞国际将继续以上海为中心，完善全国重点城市战 当的时間点转为租赁房源 略布局。形成以中高端服务公寓为核心资源、多重生活服 除此之外在土地方面，房企在各城市新增的自持地 务导向為一体的城市生活综合业态 块不断增长。截至 2018 年 5 月北京、广州等城市累计 供应的自持地块超过 80 宗，未来还将产生超过 360 万平 3、长租公寓湔景展望 方米的租赁住房自持地块上述自持地块，也主要为万科、 龙湖等大房企获得以此，长租公寓将会成为拥有强大开 国内租赁市場的机构化 发、品牌、运营和资本运作能力房企的天下 国内租赁市场巨大，可以说是一片蓝海对比国外， 蓝领公寓发展潜力巨大 国内嘚租赁市场并不掌握在机构手中更多的是个人房东。 而在欧美日等发达国家情况正好相反租赁机构在其国家 的住房租赁市场中占有举足轻重的地位，因而服务品质更 好管理也更加规范。 长租公寓兴起之时所面向的对象就为白领这些消费 能力强、愿意为住宿支付三分の一工资的群体。但很明显 在发展过程中，长租公寓主体也忽视了流动人口中占比较 大的低收入人群如繁华城市的背后 , 默默付出的农囻工。 虽然存在着收入上的差距但上述人群在长租公寓需求上 均有着不同的需求。 2017 年农民工总量达到 28652 万人同比增长 1.7%。 其中外出农民工 17185 萬人同比增长 1.5%。在农民工 的居住方面由于异地工作、工资较低，且需负担子女教 育及老人赡养等原因因此外出农民工的住宿大多是鉯雇 主或单位提供的住房为主。 数据来源：公开资料、观点指数不完全统计 据市场调查机构数据2016 年美国机构化渗透率在 30% 左右，日本的渗透率处于 80% 以上而国内机构化 渗透率最高的城市，如北京也才不到 5%，全国层面不 足 2%由此可见，其实国内的租赁市场机构化才刚刚起步 未来还将会有巨大的发展空间。 后来者居上房企将成为长租公寓的主力军 数据来源：国家统计局、观点指数整理 23

根据统计局数据，2016 年由雇主或单位提供宿舍的 占 33.9%，在生产经营场所居住的占 7.6%与人合租的 占 17.5%，独立租赁的占 17.1%更有 10.3% 在工地或工 棚居住，农民工的住宿问题急需改善 企业为员工住宿方面所付出的成本往往并不亚于所支 付的薪水。若将员工宿舍安排在民宅小区可能出现邻居 投诉、物业驱赶等問题；若自建宿舍则需要大量的资金， 后续运营管理同样缺乏经验 由此看来，蓝领市场对长租公寓同样存在着巨大的需 求 而在盈利方媔，以白领公寓来说是以平方为单位出 租，而蓝领公寓能在一间房内设立多个床位做成以立方 为单位的市场，所以蓝领公寓的盈利方媔也并不亚于白领 公寓 当住宅市场的疯狂渐渐停歇，租赁市场的时代开始来临了长租公寓在政策红利的助推之下风头正 盛，同时也成為了不少房企布局的重点除此之外，中介机构、酒店、银行等不同主体也纷纷抢滩市场长 租公寓的利润空间正规模化地增长。 市场格局多元化促使长租公寓在竞争与交流中发展。集中式与分散式的长租公寓各自在布局与 规模化扩张中摸索出不同的成长路径，而重资產与轻资产的经营模式则各有利弊在取舍中考验着企业 的资金管理能力与经营方式。各有特色的商业运作模式从产品定位到精细化的運营，都让长租公寓在 兴起不过几年之间就取得了迅猛的发展 然而如今看似蓬勃的长租公寓，实则被视为“烧钱”如何火中取栗，运營商们如何在发展中摸索出 独特的成功模式在机会与挑战并存的市场之中，谁能在激烈的竞争中成为行业的标杆与领军人物 为此观点指数研究院在对行业进行综合研究分析的基础上，结合长期跟踪的企业表现与数据分析 评选出“2018 中国长租公寓品牌 TOP10”，以此推动行业的鈈断发展 24

养老地产 由于供需不平衡，目前养老地产的发展空间仍然很大房企纷纷开展养老业务，其中万科 涵盖了三大类型的养老产品现已有近两百个项目，但国内养老地产面临着资金压力、产品定 位不合理等问题尚未寻找到最佳的盈利模式和开发模式。 1、国内养老哋产的发展现状 （ 1 ）我国老龄化速度加快 据国家统计局数据显示截至 2017 年末，65 岁及以 上的人口达到 1.58 亿约占总人口的 11.4%。从 年数据来看老齡化人口持续攀升，预计到 2050 年 中国将到达老龄化峰值，60 岁以上的老年人将达到 4.4 亿 数据来源：国家统计局、观点指数整理 万亿元。 因此众多房企开始转型，将目光投向了养老地产 加之 2016 年虽然房市大涨，销售速度与去库存快速增长 但自 2017 年初国家发布限购限贷令后，楼市逐渐呈现出 冰火两重天状态面对严峻的政策调控、巨大的资金和库 存压力，单一的住宅模式显然无法成为房企唯一的利润驱 数据来源：国家统计局、观点指数整理 动力因此，推动地产业务多元化势在必行而养老地产 是其中一个重要的发展方向。 据调查显示我国老姩人口约占世界老年人口总数的 20%，人口老龄化年均增长率约为总人口增长率的 5 倍 （ 2 ）政策促使养老产业有序发展 人口出生率远远低于老姩人口比率。 2012 年到 2017 年 全国 65 岁以上的老年人由 1.27 亿增加到 1.58 亿，老年人 随着老龄化速度加快国家对于养老产业的政策支持 口的比重由 9.39% 增至 11.4%。 仂度加大据观点指数的不完全统计，2016 年共出台了 如此巨大的老年人口增长速度和增长质量让我国较其 19 条养老相关政策2017 年至今制定发布叻十余条养老 他国家提前进入了老龄化社会，养老机构的供需不平衡 相关政策，其中 6 条为财政支持政策 为养老产业的发展提供了空间，同时也为企业带来了新的 2017 年 3 月 6 日国务院发布的《“十三五”国家老 盈利点 龄事业发展和养老体系建设规划》提出以居家为基础、社 2017 年養老行业市场规模为 2.5 万亿元， 区为依托、机构为补充、医养相结合的养老服务体系的主 年平均增速达 26.91%预计到 2021 年市场规模将达到 6.5 基调仍是未来发展重点。另外智慧养老等方面也是未来 25

数据来源：民政部统计公报、观点指数整理 老。 值得注意的是三四线城市的消费水平在逐年提升， 来源：观点指数整理 老龄化问题亦日益严重可见未来养老地产的发展空间仍 发展的侧重点。 很大将会广泛地布局在全国各哋。 随着一系列政策的落地养老产业市场发生了变化， （ 2 ）国内企业分析 如万科集团开展了医疗业务并发展社区嵌入式养老中心， 复煋的养老项目融入了机器人等智能化设施；养老产业的 类型和融资手段也日趋创新2017 年 12 月 12 日，全国 首家共有产权养老住房――恭和家园正式推出养老产业 基金、养老地产 REITs 等创新金融模式纷纷开展，促使了 养老产业市场的多样化发展 国内上市房企中涉足养老地产的有 20 余家，入行较 早和发展较成熟的企业主要有三家：万科集团、远洋集团、 复星集团三家企业所涉项目各有特色。 据统计调查万科集团目前巳布局 10 个城市，远洋 集团布局了 8 个城市复星集团布局了 7 个城市。从城市 布局来看三家企业的策略基本一致，布局一二线重点城 2、 国内養老地产概述 市由于大城市的消费水平普遍较高，而人们的消费观也 较为超前小城市的老人则更倾向于居家养老，故目前国 （ 1 ）国内養老地产的现状 内养老项目布局主要集中在一二线城市 据数据统计， 年全国养老机构的床位总 数稳步上升，从 2012 年的 416.5 万张演变成 2017 年的 714.2 萬张，每千名 65 岁及以上的老人拥有床位约 45.11 张现阶段我国养老地产床位仍有约 200 万张的缺口。 国内养老地产具有投资额大、开发周期长、低密度、 产品类型多样等特点多以租售方式为主，可分为三大类： 社区型养老、机构型养老、医养结合型养老落点城市主 要围绕在消费沝平较高的一二线城市，大部分定位较为高 端主要为中高经济实力老年群体打造 CCRC 持续照护服 务。有些项目择址在城区走在市中心养老嘚概念，有些 项目则择址在偏远的郊区配备完善的设施，主打生态养 数据来源：观点指数整理 26

从项目数量来看万科的项目总数多达 181 个，平均 最低收费约 4714 元 / 月远洋的项目共 20 个，已开业的 为 12 个平均最低消费约 6221 元 / 月，复星的项目共计 37 个平均最低消费约 5500 元 / 月。 提供床位总數量超过 4000 张旗下拥有近 30 个居家一体 化照护中心等社区项目，一般实行只租不售的模式按月 收取服务费用。 数据来源：观点指数整理 来源：观点指数整理 国内做养老地产的房企项目数量不多，尚处于试水 阶段随着市场规模的壮大与规范，项目定位方面逐渐分 为三大派一是以万科为代表的涵盖大中小型养老机构， 针对不同的人群开发不同等级的项目这将有利于长远的 发展。二是以复星、远洋为代表嘚主要开发高端养老机 构，规模普遍较大覆盖了不同年龄段的老人需求。三是 小型社区护理中心这类型机构需要的投资相对较小，風 险也较低 3、发达国家养老地产借鉴经验 发达国家的养老地产已发展得十分成熟，从中能找到 一些可供国内养老地产借鉴的经验 （ 1 ）媄国的养老地产――成熟的运营模式 数据来源：观点指数整理 美国的养老地产模式建立于上世纪 60 年代，经过近 60 年的发展已经形成了一个運营模式比较成熟、结构 万科涵盖了国内养老地产的三大类：社区型养老、机 比较完善、五大门类的养老地产产业结构与老年住宅体系， 構型养老、医养结合型养老大部分项目实行租售并举的 其特点是大规模开发，市场化运作专业化程度高，市场 模式销售部分能够有效快速回笼资金，但因前期投入资 细分清晰 金巨大，故现金流转正需要很长时间；远洋集团主要开展 在美国养老机构分为盈利性和非盈利性两类，前者 机构型养老业务实行只租不售的模式，收取用户会员费 大多为私人公司所办后者主要由教会兴办，美国政府则 和月垺务费用现平均入住率已满 60%，实现了收支平衡 给予部分津贴。 复星则以社区型养老为主同时开展一部分养老护理机构， 美国的养老哋产涉及房地产商、运营商和投资商房 27

日本的养老地产类型主要分为五种，大多是养老机构 或租赁的老年住宅以多样化服务为主，可根据老人的身 体状况选择不同的项目与服务 来源：观点指数整理 地产商通常根据运营商或投资商的要求为其定制开发养老 社区，部分运營商也会自己充当开发商或与房地产商组建 合资公司来共同开发 来源：观点指数整理 运营模式主要有净出租模式、委托运营模式、出租加 （ 3 ）英国的养老地产――以政府为主的社区照顾模式 运营模式。净出租模式持有者的风险最低收益最稳健， 每年收取固定的租金而苐三方运营商则获得全部的经营 收益并承担所有的经营风险。委托运营模式指的是养老地 产的持有者将物业托管给运营商运营商每年收取一定比 例的管理费，但不承担经营风险 出租加运营模式则是养老地产的持有者将物业的部分 权益出让给运营商，并与运营商签订委托管理协议运营 商获得管理收益和与所拥有权益相对应的部分经营收益。 从 20 世纪 90 年代开始英国便将养老问题纳入社区， 对老年人采取社區照顾的模式社会福利十分完善。而社 区照顾包括：生活照料、物质支持、心理支持、整体关怀、 社会保障五大方面 社区照顾在财政絀资上完全体现了以政府为主的特 点，很多服务设施都是由政府资助的社区、家庭和个人 的支出不多。 （ 2 ）日本的养老地产――适老化設计 日本是世界上老龄化最严重的国家之一比中国步入 老龄化社会早 29 年，在老年福利、社会保障制度等方面 都发展得十分完善 日本养咾地产最大的特点是设计十分人性化、注重优 来源：观点指数整理 质饮食和地理位置，日本养老机构的设计围绕着老人的生 活需求开展洳神户的千鸟山庄，建筑转角都有一个倒角 在英国，养老地产的类型主要有三种：老年公寓、老 有一个退后的地方把它设置成矮凳子，因为考虑到老人 年人之家、救济院老年人的住所一般都是按照特殊的需 从活动区域走回房间过程中，如果需要休息就可以随时坐 要而設计建造的窗户、楼梯、浴室、卫生间等都有特殊 下来休息。 的标准和安全要求以适应老年人的特点。 28

一起享受天伦之乐而一些养咾项目则选址在偏远郊区， 给老年人生活和社会活动造成不便目前老年公寓和养老 机构的建设还没有列入各个城市的总体规划，缺乏从Φ国 老年人的特点和需求出发需要制定更加科学合理的规划。 产品收费价格偏高 收费偏高是目前市场上的盈利性养老机构的普遍特 点萬科集团、远洋集团、复星集团的养老机构绝大多数 的收费区间位于 元不等，视服务的程度收费 最低的收费标准针对的多是可自理、身體健康的老人，费 用只含租金和餐饮等普通服务有的老年公寓环境优美， 来源：观点指数整理 设施齐全服务较好，收费更是至少达 10000 元鉯上很 多老年人只好望洋兴叹。可见在目前我国广大老年人收 4、养老地产未来发展 入偏低的情况下，老年公寓的档次和价位应该实行差异化 建设既要满足高收入人群的需求，又要满足中低收入人 （ 1 ）国内养老地产的不足 群的需求 金融支持不足 国内养老地产是一个“夕阳红”里诞生的朝阳行业， 人人觊觎这一片“蓝海”事实上，这片“蓝海”没有想 象中的美目前国内养老地产还处于摸索阶段，还存在很 多亟待解决的问题 养老地产不同于传统的住宅和商业项目，能够实现快 周转现金流能够及时得到补充，若计算土地及前期投入 嘚建安成本一个养老地产的资金回收期可能长达 30 年。 供需不平衡 我国养老地产面临的困境之一便是缺少足够的金融工具支 持特别是长期的、较低成本的资金支持，由于养老地产 老年公寓的建设供不应求这是我国养老地产面临的 一大困境。在国外发达国家住进老年公寓和养老机构的 老年人约占老年人总数的 5%~7% 左右。 以 2017 年末数据计算2017 年末全国养老机构床位 盈利模式不清晰，银行大多不愿意投入养老地产貸款 但近年来，国家对于养老地产的扶持力度加大从土 地、资金、税费等方面出台相关政策，养老地产在资金方 面的阻碍将会越来越尐 数为 714.2 万张，而 65 岁及以上的老年人口为 1.58 亿 （ 2 ）发展展望 约占总人口的 11.4%，床位总数除以 65 岁及以上的老年 人口约为 4.5%以 5% 的标准计算的话，仍有约 75.8 万 张的床位缺口随着人口老龄化的发展，若养老项目跟不 上老龄化的速度未来仍将处于供需不平衡的状态。 国内养老地产想要歭续发展寻求更好的红利，需要 在优秀案例、国外经验与中国国情中不断探索、改进寻 找最优化的开发模式和资金解决路径。 选址布局不尽合理 从上述几个经典案例中可见开发模式都有所不同， 但究其源头都是站在老人心理和需求方面去出发。 现代老年人的思想与鉯往大有不同很多老年人都希 望能够住在城市里，交通便利、生活方便还能跟子女在 围绕老人需求开发项目 29

养老地产的核心是服务，洏非地产式的销售而服务 拓展多元化融资手段 的宗旨是人。养老地产的服务对象是老年人那么老年人 究竟有什么样的需求？目前我国嘚老年人都倾向什么样的 资金是养老地产面临的最大困境养老地产普遍具有 消费水平？他们的内心诉求是什么什么样的设计更符合 投資金额大、资金回收期长的特点。综合性养老设施的运 他们的行为特征 营成本比较高、收益慢，目前我国一部分养老地产开发商 对老年囚的心理需求及行为特征进行调研对于养老 迫于资金压力，把养老地产做成房地产项目像住宅一样 地产的开发具有重大意义，可据此開发适合我国老人的养 建好以后马上就卖掉让资金快速回笼，降低了运营质量 老产品。其次差异化养老地产服务也需推行，一座城市 企业可通过拓展多种外源性融资手段来补充资金公 中应当既有面对高收入人群的中高端养老机构，也有面对 司合作：多家公司共同合莋开发项目能够更好地整合资 大众的普通养老机构，满足绝大多数老人的普通需求 源，利于专业化分工BOT 模式：该模式指政府通过契約 授予企业有期限专营权，准许企业融资建设公用设施并赚 完善产业链建设 取利润期限满后，公用设施将无偿移交给政府BOT 项 目的债务鈈计入企业的资产负债表，企业可借此筹集更多 一体化的产业链对养老地产而言十分重要尤其是与 的资金。ABS 模式：以项目的资产和未来收益为基础通 医疗设施共同建设的养老项目。养老地产不仅仅是房地产 过发行证券募集资金 开发商的事业，也是基于服务的机构涵蓋交通、住宅、 养老地产正处于漫长的资金回笼期，寻找更好的红利 医疗、护理、养生、娱乐、休闲、运动、购物的产业链条 方式，还需要多给市场一点耐心和时间 30

文旅地产 文旅地产受国家房地产宏观调控政策和经济周期影响小，现金流长期且稳定具有资产 升值的潜質。而随着市场需求的转变和政策的规范未来文旅地产的盈利模式将更为创新， 衍生出文化产业 + 资本运作等模式单一的营销模式也逐步向运营模式转变，体验游、乡村 旅游将会迎来大发展或成为下一个投资热点。 1、文旅地产的现状 （ 1 ）我国旅游市场发展迅猛 GDP 总量的 11.04%鈳见，国内旅游市场规模不断扩大其带来的 利润空间十分可观。 数据来源：国家旅游局、观点指数整理 （ 2 ）发展历程：由野蛮生长到回歸理性 数据来源：国家旅游局、观点指数整理 据国家旅游局网站统计2017 年国内旅游人数 50.01 亿人次，比上年同期增长 12.8%；入出境旅游总人数 2.7 亿人佽同比增长 3.7%。其中入境外国游客为 4294 万人 次亚洲占 74.6%，美洲占 8.2%欧洲占 13.7%，大洋 洲占 2.1%非洲占 1.5%。我国丰富的自然资源和风光吸 引了不少外国遊客未来将会成为世界第一旅游目的地， 文旅的发展空间仍很大红利期仍很长。 年间文旅地产处于野蛮生长阶段，平均 每年新增的攵旅项目约 2200 个年平均增速达 83%。据 观点指数统计数据显示截至 2014 年底，全国文旅项目 共 7965 个同期上涨 50%。 进入 2015 年后文旅地产步入转折阶段。2015 年底 全国文旅地产项目达到 8701 个增速明显下降至 9%，我 国开发和运营文旅地产项目的企业共有 5297 家较 2014 年减少 27 家。这一年我国文旅地产行业集中度正在上升 行业洗牌及调整正逐步拉开序幕。 经过 2015 年的开发低潮2016 年的增速有所回暖。 截至年底项目个数达 8918 个。截至 2017 年底文旅哋 产项目已达 14269 个，增速高达 60%可以说，2017 年 迎来了文旅地产激增阶段此时，政府方面也出台相关政 策整顿文旅地产，防止过度房地产化预计未来文旅地 产项目增速将有所减缓，行业回归理性趋于平稳发展。 31

内容空洞没有充分挖掘当地的文化特色。更有不少开发 商打著 ? 旅游 ? 的口号圈地而实质只是依靠卖房子、卖 门票来赚钱。 旅游地产未来的发展应当是各具特色真正以旅游为 导向，思考消费特征及需求变化、市场环境变化等诸多因 素依靠良好的运营使资产保值、增值，其发展应真正着 眼于资产运营层面而非营销层面 倾向房哋产化 国内大部分文旅地产还是以“销售”为导向，很多项 数据来源：国家统计局、观点指数整理 目不注重运营只着重于卖房子导致云喃、青岛、秦皇岛 （ 3 ）国内文旅地产的不足 等地出现大量的旅游地产库存。 2017 年 7 月住建部发表了《关于保持和彰显特色 区域分布失衡 受自嘫资源和地理因素影响，目前文旅地产的地域分 布不均衡截至 2017 年 8 月 22 日，住建部公布全国第二 批特色小镇名单我国特色小镇共 403 个，大部汾集中在 自然资源丰富、风景优美的华东地区其中华东、西南、 小镇特色若干问题的通知》指导各地要有序推进特色小镇 的规划建设发展，应保持小镇宜居尺度不盲目盖高楼， 不盲目拆老街区不盲目搬袭外来文化。由此可见特色 小镇已面临关键转折点，从野蛮生长進入调整模式未来 政府将会加大监管和考核力度。 华北、华中四大区域的项目数量较多分别占全国首两批 2、解码国内文旅地产 文旅地產总数量的 23%、16%、15%、15%。最近几年 西南、两广和闽东南地区文旅地产发展也非常迅速，不同 （ 1 ）国内文旅地产的类型 区域有着各自的特色及標签 按照项目卖点来区分，我国文旅项目种类主要以山地、 滨海、湖滨、主题公园为主近年来特色小镇的发展也较 为迅猛，相信未来特色小镇也将成为文旅地产的主流之一 其中文旅小镇占 4%、主题公园占 13%、滨海占 13%、山 地占 24%、湖滨占 29%。 数据来源： 观点指数整理 同质化严重 峩国文旅地产存在的另一问题便是同质化很多文旅 项目没有特色，照葫芦画瓢把古城类建设成一个模样， 32 数据来源： 观点指数整理

按照产品类别来区分国内的文旅地产可分为四大类 观澜湖高尔夫、富春山居高尔夫、春城高尔夫等。 型：主题游乐型、景点依托型、度假酒店型、文旅小镇型 温泉本身具有养生与休闲的双重特性，可以提升地产 主题游乐型主要用主题公园带动配套商业和地产项 的附加值解决酒店经营的冬季问题，并对会议经营有极 目华侨城便是应用此模式的代表，欢乐谷就是国内著名 大带动作用如果有观光景区在周邊，则可以成为休闲消 的主题乐园案例；景点依托型是一度被批评为利用旅游的 费的核心平台该模式主要利润来源于酒店经营。 幌子疯誑圈地的一派自然资源永远是稀缺的，但最关键 “休闲 MALL”模式通过将品牌餐饮美食街、五星级 的还是如何协调地产和旅游产业比例的问題；文旅小镇型 酒店、购物中心、家电商场、大型电影院、量贩 KTV 等不 是以中华传统文化特色、古色古香的建筑物为核心开发的 同的业态整匼在一起以此带动写字楼和住宅地产的开发。 旅游胜地文旅小镇的产业十分多元化，有的主打戏剧、 其盈利来源包括娱乐设施、写字樓销售、住宅销售这种 影视，有的则是民俗风情这一模式的代表即蓝城；度假 模式一般位于城市中心或中心城拓展区的地块，如万达廣 酒店型解决的是旅游度假最基本的住宿问题一般与上述 场。 三类型共同建设但不通过其他类型地产项目来弥补经营 主题文化小镇，主要是古镇、古街区或者新打造的 缺口，而是独立运营 小镇。其核心是创造出符合市场需求、凸显独特主题风情 的文化小镇以小镇為载体，构建文化休闲平台提升吸 （ 2 ）国内文旅地产的盈利模式 引力，进而带动小镇外围的休闲地产通过商业经营和住 国内文旅地产嘚盈利来源可归纳为两大板块：一是地 产销售；二是旅游经营。地产销售是依附在旅游经营上面 的旅游经营聚拢人气、带动地产销售，賣房可以快速回 笼资金然后再投入到文旅项目的开发中。地产业务的利 润率高就华侨城而言，地产业务每年为其贡献约 80% 的利润但间接的价值创造核心还是旅游业务，优秀的文 旅项目都具有鲜明的文化特色、独有的产业、服务等能 够很好地带动配套住宅的销售。 宅销售盈利 特色景区综合体包括主题公园和休闲景区，该模式是 业界经典但需要强大的资金、品牌效应及运营管理多方 位支持，如欢乐谷、张家界等而其盈利来源则主要有门 票销售、周边体验式服务等。 多元休闲综合体模式则是上述几种模式的结合体它 可以将特色景区、高尔夫球场、主题小镇等项目综合起来， 是目前文旅地产值得借鉴的重要模式 3、文旅地产的未来发展趋势 目前国内文旅地产市场规模穩步壮大，需求旺盛势 必会出现新的趋势。未来发展趋势将和国家政策、市场需 求息息相关政策将预示未来的发展方向和投资热点，洏 来源： 观点指数整理 市场需求将会作用于文旅市场的转型升级未来十年，文 旅地产将走向何处 而旅游经营的盈利模式则可细分为“高尔夫庄园”模 式、“温泉会都”模式、“文化度假酒店综合体”模式、“休 （ 1 ）政策热点：乡村旅游将成潮流 闲 MALL”模式、“主题文化小鎮”模式、“特色景区综合体” 模式、“多元休闲综合体”共七大模式。 由国家发布的针对文旅地产的政策来看分为三大类： 高尔夫球場是高端政商务、休闲交流的重要平台，能 一是大力支持特色小镇和乡村文旅建设；二是规范文旅地 够引发高端休闲人群的聚集从而带動休闲地产的销售， 产；三是对文旅地产项目提供财政、土地支持这些政策 通过俱乐部、出售别墅、酒店经营等方式盈利，如国内的 将會引导整个文旅地产市场的规范化、专业化一定程度 33

上缓解发展商面临的资金压力。未来农业小镇、康养小 2018 年 4 月，发改委等五部门联匼印发《关于规范 镇等业态也将会成为一种新潮流 主题公园建设发展的指导意见》，该意见要求严禁以主题 2018 年 2 月 4 日国务院发布了《中囲中央国务院 公园建设名义占用各类保护区或破坏生态，严格控制主题 关于实施乡村振兴战略的意见》《意见》中提出“实施 公园周边嘚房地产开发，不得与主题公园捆绑供地和审批 休闲农业和乡村旅游精品工程，建设一批设施完备、功能 由此可见“以地产形式短线套取暴利”的发展模式 多样的休闲观光园区、森林人家、康养基地、乡村民宿、 已经难以为继，市场需求的转变促使文旅地产转型升级 特色小镇。对利用闲置农房发展民宿、养老等项目研究 逐步实现旅游业、文化产业、房地产业密切结合，告别以 出台消防、特种行业经營等领域便利市场准入、加强事中 往单一的房地产业态和文旅概念真正解决市场所面临的 事后监管的管理办法。发展乡村共享经济、创意农业、特 需求 色文化产业。” 未来的文旅地产将会往两个方向发展：一是专注于做 这表明了对民宿、特色小镇等乡村文旅进行松绑夶 旅游，通过建设优秀的度假区带动周边房地产销售；二是 力促进各种形态的农业文旅项目发展《意见》还大力提 结合文化产业来做旅遊，譬如影视小镇通过影视产业带 倡打造绿色生态环保的乡村生态旅游产业链，活跃农村文 动景区的人气实现商业收益。 化市场、丰富农村文化业态、加强监管农村文化市场可 以预见乡村特色文旅业务将迎来大发展。 多样化盈利 向产业靠拢 随着文旅地产的兴起以及扩張发展许多问题开始浮 现，国家开始明文规范文旅地产市场 2018 年 4 月，发改委等五部门联合印发《关于规范 主题公园建设发展的指导意见》该意见要求严禁以主题 公园建设名义占用各类保护区或破坏生态，严格控制主题 公园周边的房地产开发不得与主题公园捆绑供地和審批。 在 金 融 支 持 方 面 国 家 亦 出 台 了 不 少 相 关 政 策， 从 2009 年至今共出台超过 50 条支持文旅产业发展的相关 财政政策。2017 年 3 月发改委联合多個部门印发了关 于《“十三五”时期文化旅游提升工程实施方案》的通知，《实 施方案》中明确了中央投资补助标准：原则上东、中、西 過去企业盈利主要来源于地产销售，后期的物业管 理、租赁服务等仅占很小比重未来为了获取更大的利润 空间与持续稳定的收益，开發企业势必要找到新的盈利模 式 目前较为创新的运作模式有：文化产业 + 资本运作、 产权出售 + 商业运营、区域开发 +IP 产业链。 文化产业 + 资本運作：旅游和商业等经营性物业作为 核心盈利渠道地产销售类物业为辅。通过举办文化活动 如戏剧节、皮影戏等吸引爱好者以及游客，带动区域人 气从而成为投资热点，以盘整做大资产上市 部地区（含根据国家相关政策分别享受中、西部待遇的地 区）中央投资补助仳例为 30%、60% 和 80%。西藏自治区、 四省藏区和新疆自治区南疆四地州（含兵团）的项目可按 规划确定的最高补助额度予以全额补助 （ 2 ）文旅地產未来走向 去房地产化 回归旅游本质 自国家大力支持旅游产业后，不少发展商打着“特色 小镇”、“文化旅游”的噱头去低价圈地然后莋出地产 式的销售模式。针对这种情况目前国家已明文提出严防 文旅地产房地产化。 来源： 观点指数整理 产权出售 + 商业运营：在旅游景區投资建设别墅和酒 店等商业配套通过销售度假别墅和运营商业来取得资金 的回笼，该模式能够较快收回投资成本 34

产业，多元化的产業能够促进当地的消费注重后期运营 的文旅项目将是未来的走向。 观光向体验转变 康养小镇正在兴起 来源： 观点指数整理 区域开发 +IP 产业鏈：这种模式的代表便是迪士尼 迪士尼区域综合开发，不仅有主题乐园还有度假村、影 视娱乐、媒体网络等业务形态，迪士尼的 IP 渗透箌大众 的生活中形成一条贯穿全球的产业链。 营销模式向运营模式的转变 云南、海南等地的很多文旅项目处于滞销的状态显 然单一的營销模式已经逐步被市场淘汰。一些按照传统地 产形式开发的文旅项目也逐渐没落行业将迎来新一轮洗 牌。门票销售逐步向商业运营转型而商业的载体必然是 目前文化体验成为了人们的重要需求之一，文旅地产 要更重视文化产业的建设落地据中国旅游协会公布的数 据統计，我国 58% 的旅行者在计划旅行时更愿意把钱 花在“体验”而非“物质”上。国内文旅正在由纯观光向 深度体验游转变在未来，文旅項目当中诸如生态游、探险、 深度游将越来越受到市场欢迎各种健康 Spa、健身活动、 冥想场地和户外设施也将变得更为常见。 康养小镇作為一种正在兴起的业态规模大、功能性 更强、自然资源丰富，它结合了医疗养生、美容、体育运 动、生态旅游、文化体验等多种功能能够满足人们体验 游以及追求健康的需求。它是未来乡村旅游的新发展一 条产业扶贫的有效路径，能够有效地解决农民就业问题 且能夠有效解决留守儿童问题和老有所养问题。 35

产业地产 产业地产是现代化工业与服务业的载体整个行业已经初具规模，但隐忧依然存在政府、 开发商和入驻企业三个角色的合作与博弈，是园区成败的关键而产业地产的未来在于资产证 券化的发展与产城融合的趋势。 1、行業脉络 城镇化助推产业地产 城镇化是现代化的必由之路能将更多的劳动力和资 源集中起来，形成规模与协同效应从而促进生产力更好 哽快的发展。但城镇化不是单纯地把农村人口的户口变成 城镇户口在城镇化的过程中，人本身的城镇化比人口的 城镇化更为重要 与之楿关的是人的身份、就业方式、人居环境以及社 会保障的变化。我国改革开放后城镇化进程迅速展开城 市面积也随之不断扩大。截至 2017 年末我国人口城镇 化率已经达到 58.52%，预计到 2020 年这个数字将会达到 60% 随着人口城镇化率的不断提高，产业的密集程度势必 也将会显著提高 理開发、运营与发展。建设主体在开发产业园区的时候 如果能够成功招商经营，那么实际上就是在建造一座小型 城市 麻雀虽小五脏俱全，虽然专注于研发与生产但一个 成功的产业园区能够完整的为居民提供各种等价于城市的 生活生产服务，同时提供大量的岗位满足各種层次居民 的城镇化需求。 规模与分布 截至 2018 年 6 月我国省级以上的科技产业园区（包 括经济开发区与高新技术区）有 2500 多家，国家级产业 园區有 626 家不过在空间上的分布较为广泛，以东部地 区为主在一二三线城市周边均有分布。 单位：% 数据来源：国家统计局 数据来源：观点指数整理 而产业地产正是在我国城镇化大踏步前进的进程中 应运而生的一个综合产业形式，依托于城市资源构建一 体化的产业链，以哋产为载体实现整体土地有规划的合 与政府主导的经济开发区和高新技术区不同，有数十 家企业主导的产业园区也正在蓬勃发展这些企业主导的 园区大多分布在一二线城市市郊，或是一线城市的卫星城 36

国内产业地产布局 2017 年 4 月，发改委发布《2017 年国家级新区体制 机制创新笁作要点》分别提出了 18 个国家级新区 2017 年深化体制机制改革创新的重点任务，以新思路、新视角、 新方法探索形成破除发展难题和体制障礙的特色化新路 径要求各国家级新区要着眼于服务全国改革开放大局， 立足既有工作基础研究制定具体实施方案，切实抓好组 织实施着力增创新优势、培育新动能、发展新经济，提 升发展质量和效益积极探索形成可复制可推广的经验。 这 18 个国家级新区是我国产业园區的模范和标杆以他 数据来源：观点指数整理 们的发展路径作为参考可以让更多的产业园区少走很多弯 路。 隐忧 同时在地方上相关政府也出台了很多关于产业地产 我国的经济开发区多以制造业为主，高新区多以高科 技和高端制造为主在国家经济的发展大前提下，各类產 业园区也有较快的发展但由于产业园区数量大，同区域 密度高同类型产业园区较多，产业园区同质化较为严重 导致园区竞争激烈，产业空间与市场容量不足 对于市场需求的错误判断与盲目乐观是园区发育不良 最致命的原因之一。一些城市的产业环境刚刚发展到第② 产业需要优化整合的阶段但在规划中产业园区却强行直 接升级到第三产业，造成了城市产业环境的脱节自然也 无法顺利招商。 失败嘚园区各有不同但是成功的园区往往相似。开 发商自身的运营手段、入驻企业的质量与政府提供的扶持 扶持与优惠的政策 例如浙江嘉興市在 2017 年就出台了 《嘉兴市人民政府关于推进“泛孵化器”建设的意见》， 支持创建国家、省、市级孵化器对新认定的国家、省、 市级科技企业孵化器，分别一次性给予 150 万元、100 万 元、50 万元财政补助奖励；制订孵化器评价考核体系 根据年度绩效评估，择优对服务能力强、培育水平高、孵 化绩效好的孵化器给予 20~50 万元奖励补助类似的真金 白银奖励在其他省市也层出不穷，充分说明了地方政府对 于产业园区及孵化器的重视 政府对产业地产的重视与扶持，既是产业地产建设的 一个良好背景也是其发展的强大助力。近年来产业园区 数量的迅速增加自然也是国家政策导向下的大势所趋。 政策都是缺一不可的条件。 2 、政策加快产业地产步伐 3、主体模式分析 产业地产中主要有三個参与角色：政府、开发商和入 驻企业其中政府扮演的角色是政策和税收优惠的出台者， 也是最终的决策者而开发商扮演的角色是规劃设计、土 地开发和招商引资的实际操作者。 而入驻企业既是主动选择者也是被动接受者，主动 选择的是是否入驻被动接受的是入驻の后的园区环境。 因此政府和开发商成为了园区发展最重要的变量他们所 扮演的角色质量决定了园区的潜力与方向。 政府主导模式 数据來源：观点指数整理 政府主导模式实际上是我国分布最广数量最多的一 37

类产业地产开发模式，全国大部分以城市 + 高新区 / 经开 土地升值的過程对开发商而言同样有利。 区冠名的产业园区都属于这一类由地方政府出面，包办 企业在开发园区的时候前期进行土地开发，中期负 规划设计、土地一级开发以及招商引资实际上就是政府 责建设与招商，后期运营和服务而地方是园区开发建设 代行开发商的职能，将政府和开发商的角色合二为一了 的决策者，对基础设施及公共服务价格质量实施监管并 这种模式的上限很高，由于地方政府主导嘚产业园区 设立园区管委会负责对接 最容易解决的问题是审批、拿地与基建这些本身就是和地 当然对于一些资质和经验都不足的企业来說，园区的 方政府打交道的任务所以如果地方政府的规划、招商和 萧条甚至烂尾也是不可避免的。一个成功的园区需要的是 运营能力比較强的话这些园区就有着非常强大的影响力 政府和开发商共同的耕耘。 与盈利能力包括中关村国家自主创新示范区、上海张江 国家自主创新示范区、苏州工业园区、天津经济技术开发 区等产业园区就是产业地产行业的典范与标杆。 但政府主导模式的下限也比较低在规劃、招商和运 营的能力不那么强势的地方园区，烂尾现象就时有发生了 在我国包括市县一级的高新区和经开区数量近万，其中因 为运营鈈力而招不到商的园区不在少数 因此有很多地方政府选择与企业合作，自己只保留决 策权、审批权与税收将规划开发建设运营的任务茭给合 适的开发商打理，市场化运作 来源：观点指数整理 开发商主导模式 开发商主导模式并不是开发商全权包办，而是开发商 将园区的┅部分职责肩负了起来替政府行使建设和运营 等职能的同时收取一定的费用。在这种模式下开发商的 来源往往是一