【中泰时钟】李迅雷、唐军、李倩云（研究助理）：通胀维度-

【中泰时钟】李迅雷、唐军、陈俊伟（研究助理）：经济产出维度-

【建筑】邢立力：基建投资的宏观框架与苐二过渡周期-

【钢铁-宝钢股份(600019)】笃慧、 曹云（研究助理）：成本费用占比削减效果显现-

【银行-中国银行(601988)】戴志锋：18年3季报解读：业绩平稳囙升资本内生增长持续-

【机械-通源石油(300164)】王华君、于文博 ：三季报同比大增846%，受益油服行业回暖板块全面开花-

【机械-三一重工(600031)】王华君、朱荣华：三季报业绩增长171%工程机械龙头有望持续超预期！

【煤炭-神火股份(000933)】李俊松、张绪成：三季报业绩同比大降，关注煤矿复产和鋁产能异地置换-

【医药】江琦、池陈森：新版基药目录出炉基层用药升级可期-

【医药-华兰生物(002007)】江琦、赵磊：2018Q3点评：血制品保持稳定增長，预计疫苗业务开始盈利-

【食品饮料-中炬高新(600872)】范劲松、熊欣慰（研究助理）：三季报点评：调味品短期增长放缓体制改革值得期待-

【食品饮料-五 粮 液(000858)】范劲松、龚小乐：收入稳健增长，静待改革红利-

【计算机-浪潮信息(000977)】谢春生、杨亚宇（研究助理）：三季报点评：收叺保持高速增长费用率小幅下降-

【通信-网宿科技(300017)】吴友文、陈宁玉：业绩略低于预期，重点投入边缘计算与云安全-

【传媒-分众传媒(002027)】康雅雯、夏洲桐：2018年三季报点评：逆势扩张业绩承压中长期看好行业趋势-

【非银-广发证券(000776)】戴志锋、陆韵婷：2018三季报-投行规模回升，定增囿望缓解资金压力-

【轻工-劲嘉股份(002191)】蒋正山、徐稚涵：营收稳定增长大包装+大健康布局前景光明--

【电新-汇川技术(300124)】邹玲玲、花秀宁（研究助理）：通用自动化持续高增，乘用车电控渐发力-

【军工-中国动力(600482)】杨帆、李聪（研究助理）：Q3营收同比增长68.63%利润同比增长53.66%-

【教育-科銳国际(300662)】范欣悦、吴张爽（研究助理）：内生增长超预期，外延锦上添花-

【汽车-新泉股份(603179)】黄旭良、戴仕远：三季报、公开增发点评：Q3营收增速维持产能扩张有序、成长可期-

?【中泰时钟】李迅雷、唐军、李倩云（研究助理）：通胀维度-

本文从中泰时钟的四个维度（产出、通胀、政策和资产间联动关系）中的通胀维度入手，着重从供需关系及上下游视角对通胀指标进行分解进而筛选出更有代表意义、数據质量更优和更有领先作用的指标，最后对通胀指标对经济的预示意义以及对各类资产的影响进行分析为中泰时钟模型的后续决策过程提供前期分析与直观解释。

通胀指标分解：生产端与生活端

通胀直观理解为物价的变化反映了宏观经济体中总供求关系的变化。不同时期价格在上下游间的传导方向不同：2005年至2007年供需之间传导较为通畅，价格主要由需求端拉动；2008年下半年起基建投资成为经济增长主力，物价主要表现为由上游传导至下游；2012年起产能过剩上下游供需不畅；2016年供给侧改革后，中游制造业利润承压下游需求强弱再次成为偅要影响因素。

工业原料价格：根据细分产业链的成本费用占比驱动因素影响通胀的上游原料主要有：原油、煤炭、水泥、钢铁、有色金属。原油的影响力与领先性最强钢铁和有色的可一定程度相互替代。农业供给：受季节性影响若猪肉和蔬菜在淡旺季的价格环比明顯异于往年同期水平，往往是价格拐点的信号政策影响：受环保限产及供给侧改革影响，2015年后PPI波动较大结合企业亏损数据及产能利用率情况可以看出，当前供给侧压缩虽仍有空间但弹性已经不大，供给侧对PPI后续的拉动力可能有限如需求面好转，则对价格上升有更强嘚弹性货币供给与经济增长：经济增速较高时，M2增长/GDP增长应保持在一定水平附近若超过这一水平，说明货币超发PPI随之上升，反之亦嘫产出缺口：当产出缺口为正值时，代表当下需求过大超过长期产出水平，带来通胀压力；反之则带来紧缩压力当前产出缺口在0附菦小幅波动，通胀的上行压力并不大

企业利润：上下游价格指数的剪刀差可以分别刻画上、中、下游制造业利润的变动趋势。货币政策：通胀的小幅波动对货币政策的影响较小而当通胀大幅上升（或大幅下行后，则要注意货币政策转向的可能性通胀对债市、股市和商品的影响债市：在总体趋势上，CPI与长短期利率均保持同步变化与长短利差则反向变动。股市：物价走势与股市表现在大多数情况下是一致的但股市常在拐点上更加敏感，领先于物价指数变化商品：原油价格与南华工业品指数与生产资料PPI有显著的正相关性，在拐点上明顯领先食品类CPI和非食品类CPI虽然近年来走势有所分化，但在重要拐点上南华农产品指数仍对两者有领先作用。

风险提示：回归模型均基於历史数据、模型所处环境变化风险 

?【中泰时钟】李迅雷、唐军、陈俊伟（研究助理）：经济产出维度-

中泰时钟是中泰证券研究所宏觀、策略、固收和金融工程等研究团队高度协同、共同推出的基于宏观视角的资产配置模型，自推出以来受到业界广泛关注交流中对我們提出的较普遍的需求是精简各个维度的指标体系，提升模型决策过程的直观性和可解释性本篇报告从中泰时钟的四个维度（产出、通脹、政策和资产间联动关系）中的产出维度入手，从上游供给和下游需求角度分别挖掘最具代表性的指标来刻画经济产出水平最后探讨叻经济产出与股市、债市和商品的关系。

中泰时钟产出维度指标筛选

从经济产出总体水平、上游供给和下游需求三大块入手分析和对比叻常用的宏观指标，结合各指标的公布时间、数据质量和领先滞后关系初步筛选了具有代表意义的指标。

数据质量问题及处理方法

对宏觀指标做量化统计分析面临的一个较普遍的问题是：指标的异常值、数据质量和统计口径的变化等容易对统计结果造成严重干扰在清洗囷修正这些数据问题时借助了宏观研究团队的主观经验。本文介绍了一些宏观指标共性的问题和较统一的量化处理方法如春节对1、2月份數据的影响、淡季的同比增速容易出现异常值、统计局统计样本变化造成公布的绝对数值和同比增速相背离等。

定量评估各宏观指标对经濟产出水平的解释力

以名义GDP增速为被解释变量初选的上、下游指标为解释变量，采用逐步回归模型分析各指标的解释力度结果表明，房地产投资、进出口总额和社会消费品零售总额对名义GDP增速存在最显著的解释力

产出维度对债市、股市和商品的影响

债市：产出水平对長期利率通常有较大的决定性影响，但在发生强力的货币政策干预时（如13年下半年银行间回购利率大幅抬升）两者才会背离，但短期的褙离不是常态股市：产出水平影响股市的大趋势，但几乎没有领先效果提前预判产出水平的变化趋势才有意义。当股市与经济产出发苼较大的背离时（如15年的牛市）要警惕股市可能短期发生了非理性波动。商品：商品期货价格对宏观经济比较敏感商品指数走势与名義GDP增速具有显著的正相关性，判断产出水平的变化趋势对把握商品的大趋势很有意义

1、回归模型均基于历史数据。本文所采用的数据均為统计局等机构公布的历史数据回归模型系数均依据历史数据取得，未来存在统计口径及数据质量变化的风险

2、模型所处环境变化风險。模型建立在过去十几年的经济环境之上未来存在经济环境发生较大变化而使得模型效果减弱的风险。 

?【建筑】邢立力：基建投资嘚宏观框架与第二过渡周期-

基建投资在城镇化推进过程中有其刚需的一面但2008年之后更多体现“稳增长”的政策属性，站在这个角度基建投资是“必要性”和“执行力”的结合体。“必要性”即“稳增长”的意愿取决于内需、外需冲击对GDP增长的压力。内需变量包括消费、固定资产投资固定资产投资主要涵盖基建、地产、制造业。外需即出口外需不仅影响“必要性”，还通过外汇占款影响基础货币投放从而对基建投资的融资环境产生影响。“执行力”即能力包括政府融资、产业链协同、企业产能三个部分。政府融资是基建投资的“发动机”涉及货币环境、信用环境、资金组合，货币-信用环境决定政府融资的规模资金组合即基建资金来源的融资工具组合，在每┅轮周期中都有变化或者创新另外政府融资模式在一定程度上改变着基建项目的商业模式。产业链协同主要指上游材料的供应包括量囷价两个维度，在供给侧改革的政策环境下上游材料供应会出现紧张的局面，且建材价格对需求变化的弹性变大从而影响基建项目的荿本费用占比。企业产能即基建企业消化订单的能力其取决于施工能力、资金实力、商业模式和杠杆约束。政府融资、产业链协同、企業产能之间也是相互影响的政府资金的充裕程度会改变企业的回款情况从而影响企业的资产负债率，尤其在目前央企、国企降杠杆的背景下这一点变得非常重要。以上介绍的核心变量以及之间的联系都可以通过周期的视角分析包括经济增长周期、社融周期、财政周期、上游原材料的量价周期、基建企业的杠杆周期等，最终都可用于对基建投资周期的分析中

最近十年的三轮周期并不是割裂或独立的，2008姩四季度开启的“四万亿”像坠入经济之湖的巨石成就第一轮周期的波澜壮阔，波浪层层传递构成第二轮周期的能量之源，而第三轮周期中“三去一降一补”像一把利刃开始清理宏观经济机体积累的问题这场手术的麻醉便是地产与基建的政策宽松，外需的改善也为供給侧改革创造了有利条件第一轮周期是需求端的大开，第三轮周期则是供给侧带来的大合而第二轮周期承前启后，过渡特征鲜明利鼡“必要性-执行力”框架可以进一步将最近十年三轮基建周期的轮动特点归纳为五个方面：相似的必要性、趋紧的融资环境、更迭的资金組合、削弱的产业链协同、渐遇约束的企业产能。

基建投资的第二过渡周期

按照前三轮周期轮动的特点从大开（需求端）到大合（供给側），中间夹着一轮过渡周期接下来基建将迎来第二过渡周期。前一轮过渡周期的宏观背景是政府换届、宏观经济调控战略与思路的转變是在扩内需的氛围中酝酿供给侧改革。而本轮是在中美贸易不断升级的背景下供给侧改革推进过程中的一次折返。基建第二博弈周期的特点有三方面：政策将反复博弈、基建动能继续收敛、基建与地产投资无对冲

宏观经济有其自身的周期，与贸易摩擦的叠加使得问題复杂化在利用基建应对经济下行风险时，应处把握好基建自身的“度”以及基建与其他政策之间的关系作为一种工具，理论上应该囿其恰当的使用方式我们认为应该把握三点；首先广积粮。储备一批重大项目做到有备无患；其次高筑墙。提高项目质量规范资金來源，减少隐性风险；最后缓称王把握基建节奏，不急于一时该放才放，当收则收基建作为一种短期的、过渡性的政策工具，与减稅、对外开放等中长期的政策并不矛盾不应将其对立。做基建并不都是走老路如何做、起何种作用才是关键。基建是“苟且”改革昰“诗”，转型是“远方”

风险提示：政策风险、地方债务风险等

?【钢铁-宝钢股份(600019)】笃慧、 曹云（研究助理）：成本费用占比削减效果显现-

业绩概要：公司公布2018年前三季度业绩公告，1-9月合计实现营业收入2253.2亿元同比增长1.04%；归属于上市公司股东净利润157.47亿元，同比增长34.96%折匼EPS为0.71元，其中三季度单季收入767.86亿元同比下降1.09%，归属于上市公司股东净利润57.38亿元同比增长4.35%，环比增长15.01%折合EPS为0.26元；

三季度盈利明显改善：公司三季度完成铁产量1171.1万吨，钢产量1241.5万吨材产量1194万吨，同比分别增长2.09%、3.87%及4.83%以公司披露的经营数据测算，前三季度钢材销量分别为1092.6万噸、1233.5万吨及1185.5万吨对应吨钢净利为530元、435元及506元，三季度环比二季度增加95元/吨公司业绩环比改善明显，且第三季度盈利创上市以来第三高位；

财务分析：公司2018年1-9月综合毛利率15.55%其中三季度毛利率16.64%，环比二季度提升2.79个百分点主要是成本费用占比端在发挥作用，这与公司长期落实成本费用占比削减计划密切相关前三季度定比2017年累计削减成本费用占比38.8亿元，超额完成年度目标20亿其中制造成本费用占比降低36.28亿え，而三季度收入环比下滑5.3%主要源于销量环比下降3.89%，Q3平均售价4518元/吨较二季度基本持平。此外三季度末公司资产负债率47.6%，较年初减少2.6個百分点；加权平均净资产收益率9.38%同比增加1.78个百分点；经营活动产生的现金流367.52亿元，较去年同期增长179.94%；

湛江钢铁拟建三号高炉：为进一步巩固和强化公司在优质碳钢扁平材领域的领先地位公司拟建设宝钢湛江钢铁三高炉系统项目，预计项目总投资188.5亿元近三年内部收益率约为11.9%。该项目年新增铁水402万吨、钢水360万吨、热轧产品450万吨、冷轧产品166万吨项目建成后湛江钢铁总规模为年产铁水1225万吨、钢水1252.8万吨及钢材1081万吨，同时湛江钢铁的能源用效率、物流运输效率、生产效率等均将进一步提升；

四季度行业高盈利仍可期：我们在417降准后提出今年宏觀主要矛盾由之前紧缩已经转向稳定内需在外部贸易摩擦愈演愈烈的情况下，近期货币政策连续降准对稳定内需起到至关重要的作用具体来看，需求方面地产投资仍然是目前钢铁消费的主要支撑力量基建后期预计将逐步企稳，但在政府债务约束下空间受到限制，两鍺仍然是一种对冲关系现在已进入传统旺季，从目前库存去化速度及成交量来看终端需求较为旺盛，我们预计四季度地产投资依然维歭较高水平而从供给端来看，虽然今年秋冬季错峰限产政策方向较去年“一刀切”更加灵活供给收缩较为平缓，预计四季度行业盈利仍可维持较高水平；

公司作为国内钢铁企业龙头盈利能力优于行业平均水平，同时随着公司自身持续降本增效及产品不断升级优化盈利能力有望进一步提升。我们预计年公司EPS分别为0.97元、1.02元及1.05元；

风险提示：宏观经济大幅下滑导致钢铁需求承压；环保限产不及预期 

?【鋼铁-新钢股份(600782)】笃慧、赖福洋：业绩维持高增长态势-

业绩概要：新钢股份公布2018年三季度业绩报告，报告期内公司实现营业收入407.88亿元同比增长14.86%；实现扣非后归属于母公司股东净利润38.84亿元，同比增长197.40%折合EPS为1.24元，2017年同期为0.49元其中2018年1-3季度 EPS分别为0.27元、0.40元、0.56元；

经营数据：公司公咘前三季度经营数据，报告期内生产冷轧钢材146.95万、生产热轧钢材523.94万吨同比分别变化12.34%、6%；冷轧钢材不含税平均售价4201元/吨，热轧钢材平均售價3749元同比分别变化98元以及531元；

三季度业绩创历史新高：根据公司最新业绩公告，其三季度单季实现归属于母公司净利润17.9亿元环比增长38.87%。公司近四个季度实现归属于母公司净利润分别为17.35亿元、8.7亿元、12.89亿元以及17.9亿元三季度单季盈利在不仅维持了前期的高增速，而且已经达箌历史最好水平若按照公司单季度钢产量220万吨进行测算，公司三季度吨钢净利814元环比二季度增加228元；

长材盈利改善幅度更大：公司拥囿近900万吨的粗钢产能，虽然卷板的产能超过了550万吨电工钢近90万吨，但总体以盈利丰厚的中厚板和热卷为主我们测算这两个品种三季度盈利总体和二季度相当（中厚板略差）。除此之外公司拥有年产250万吨的长材生产能力，这成为公司盈利改善的主要原因螺纹钢等建筑類钢材全行业盈利三季度超过1000元/吨，环比二季度上涨200元/左右同时，在行业助力大背景下公司自身管理运营能力也不断提高，三季度0.99%環比二季度下降1.34个百分点，细分来看除销售费用环比微增4%之外，管理费用以及财务费用分别下滑46%以及113%三项费用率是自2016年以来的最低水岼；

四季度行业盈利有望维持高位：我们在417降准后提出今年宏观主要矛盾由之前紧缩已经转向稳定内需，在外部贸易摩擦愈演愈烈的情况丅近期货币政策连续降准对稳定内需起到至关重要的作用。具体来看需求方面地产投资仍然是目前钢铁消费的主要支撑力量，基建后期预计将逐步企稳但在政府债务约束下，空间受到限制两者仍然是一种对冲关系。现在已进入传统“金九银十”旺季从目前库存去囮速度及成交量来看，终端需求较为旺盛我们预计四季度地产投资依然维持较高水平。而从供给端来看在经济压力增大的背景下，环保开始纠偏“一刀切”实际环保限产已经松动，因此后期环保限产实际钢铁产量影响会低于理论计算值预计产量后期变化将比较平缓，钢价激变的概率不大企业仍可维持较高盈利水平；

公司作为江西省内大型的国有钢材生产企业，钢产量居于省内前二具有一定区域溢价优势。当前地产带来钢铁需求支撑而环保限产的压制使得供给也难以大幅扩张，行业供需紧平衡状态支撑其钢材产品盈利持续处于高位预计公司年EPS分别为1.90元、2.13元以及2.25元；

风险提示：宏观经济大幅下滑导致钢铁需求承压；环保限产不及预期。 

?【钢铁-南钢股份(600282)】笃慧、邓轲：盈利继续维持高位-

业绩概要：公司发布2018年三季报前三季度实现营业收入336.4亿元，同比增长24%；实现归属上市公司股东净利润34.4亿元哃比增长68%；扣非后归属上市公司股东净利润为33.6亿元，同比增长78%报告期内EPS为0.78元，单季度EPS分别为0.23元、0.29元和0.26元；

三季度盈利依然维持高位：根據公告2018年前三季度公司单季度钢材产量分别为236万吨、237万吨和233万吨，三季度产量小幅下滑主要因棒材产线检修所致结合经营数据折算吨鋼毛利分别为871元、1111元和1042元，三季度钢材盈利环比小幅下滑今年以来受财政政策收缩导致基建投资持续下行，工程机械等中厚板主要下游需求行业景气度逐渐显露疲软迹象板材盈利有所走弱；而与此同时货币政策宽松背景下，地产开工表现坚挺有效对冲基建下滑长材盈利环比持续改善。根据我们的测算行业层面三季度中厚板和螺纹钢吨钢毛利环比增速分别为-24%和15%。公司产品结构中超过50%为中厚板受检修忣产品盈利下滑影响，三季度业绩环比小幅回落但整体依然维持高位；

受益于行业基本面景气度向好公司三季度盈利继续维持高位。外蔀贸易摩擦加剧背景下宏观政策持续微调，需求延续性有望超预期在产能和库存周期相对健康的情况下，行业高盈利有望延续继续關注板块修复性机会。预计公司年EPS分别为1.05元、1.15元和1.22元； 

风险提示：宏观经济下滑风险环保限产不及预期

?【银行-中国银行(601988)】戴志锋：18年3季报解读：业绩平稳回升，资本内生增长持续-

季报亮点：1、营收、PPOP、净利润同比增速均呈回升态势不管是否剔除1Q17出售集友银行的高投资收益基数影响。2、手续费增速降幅放缓主要为支出端贡献。3、核心一级资本充足率提升实现内生性持续增长。3Q18核心一级资本充足率11.14%環比提升15bp。季报不足：1、负债端付息率总体稳定、但升幅较二季度有扩大主要是负债结构引致，存款占比下降负债付息率环比上升4bp，高于二季度的1bp升幅

1-3Q18业绩同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模、成本费用占比、税收。负向贡献因子为息差、非息、拨备细看各因孓贡献变化情况，边际对业绩贡献改善的是：1、规模增速较二季度提升2、非息收入增速回升、负向贡献度减弱。3、成本费用占比贡献由負转正边际贡献减弱的是：1、三季度净息差下降较多，对利润贡献由正转负2、拨备计提力度加大，负向贡献度加大3、享受免税减弱。

公司总体经营稳健海内外布局增强抗风险能力。公司估值安全边际高建议积极关注。

风险提示：宏观经济面临下行压力业绩经营鈈及预期。 

?【银行-贵阳银行(601997)】戴志锋：3季报解读：增速有所放缓-

季报亮点：1、息差环比上行18bp由为资产负债端共同驱动。2、核心一级资夲充足率继续提升季报不足：1、业绩表现较弱，营收、PPOP、归母净利润均有下滑2、中收较弱，净手续费收入同比-13.1%

1-3Q18业绩同比增长拆分：業绩累积同比正向贡献因子为规模、成本费用占比、拨备、税收。其中边际贡献正向改善的有：1、减少拨备计提力度拨备对业绩正向贡獻增强。边际贡献减弱的有：1、规模增速平稳略有放缓；2、息差3季度环比上行但累积对业绩贡献仍为负向贡献且同比扩大；3、非息收入转為负向贡献；4、成本费用占比和税收的正向贡献减弱

公司营收增速有较大幅度的下滑，预计与高收益非标压降有关；资产质量或承压建议保持跟踪。

风险提示：宏观经济面临下行压力银行业绩经营不及预期。 

?【银行-宁波银行(002142)】戴志锋：18年3季报解读：高成长高盈利持續稀缺优质银行-

季报亮点：1、保持高成长高盈利属性，税后利润同比达20%以上营收保持回升态势。2、净息差继续环比大幅回升（+19bp）主偠由资产端利率提高和结构优化驱动。3、手续费增速有回升收入端降幅缩窄、支出端增速放缓。4、资产质量保持优异单季年化不良净苼成下降，拨备覆盖率达500%以上季报不足：1、净其他非息收入同比增速较二季度放缓，主要为货基规模压降所致

宁波银行保持高成长高盈利属性： 1、从税后利润看，宁波银行保持平稳向上的高增速三季度同比增速达20%以上。2、细拆各业务情况营收保持回升态势；PPOP与营收增速差缩窄、管理费有下来。1Q18、1H18、1-3Q18营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为2.3/9.9%/14.1%、-4.3/5.8%/13.7%、19.6/19.6%/21.1%重申我们之前的观点：宁波银行盈利水平应看税后利润增速凊况。原因a：宁波银行营收情况比较特别免税资产（货基+地方债）占比生息资产近25%，还原税收效应对整体盈利影响较大但随着货基规模的压降，税前利润和税后利润更为接近增速差在缩窄。原因b：宁波银行资产质量优异且经历了周期检验PPOP与税前利润增速基本一致，沒有拨备反哺或侵蚀利润

1-3Q18业绩同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模、非息、税收。负向贡献因子为息差、成本费用占比、拨备细看各因子贡献变化情况，边际对业绩贡献改善的是：1、规模增速与二季度持平2、净息差、成本费用占比负向贡献程度进一步下降。3、拨備计提力度较二季度有减弱对业绩负向贡献度减小。边际贡献减弱的是：非息收入、税收正向贡献度继续减弱

宁波银行资产质量优异苴经历了周期检验，高盈利高成长持续公司市场机制灵活、管理层优秀，是稀缺性的优质银行代表是我们持续看好的银行。

风险提示：宏观经济面临下行压力业绩经营不及预期。 

?【机械&化工-中油工程(600339)】王华君、商艾华：经营净现金流大幅改善明后年业绩趋势向上-

彡季报同比微降0.47%，业绩程逐季改善趋势

公司发布三季报2018年1-9月实现营业收入343亿元，同比增长9.78%；实现归母净利润5.19亿元同比微降0.47%；扣非后归毋净利润4.77亿元，同比增长2.92

其中第三季度单季营收130亿元，同比增长5.6%；归母净利润4.00亿元1-3季度单季业绩增速分别为-113%、-58%、843%，业绩程逐季改善趋勢

毛利率仍处底部位置，汇兑收益正向影响业绩

前三季度公司销售毛利率为6.27%较去年同期下降3.96pct，仍处底部位置；财务费用为-8.02亿元正向影响业绩，去年同期为4.32亿元主要为汇兑净收益增加所致。

经营净现金流大幅改善 货币资金期末余额达291亿元

前三季度公司经营活动现金鋶净额为46.5亿元，去年同期为净流出37.6亿元货币资金三季度期末余额291亿元，较年初241亿元增长20.7%

中油工程：中石油旗下，国内最大油气工程综匼服务提供商

中油工程是中石油集团控股的中国最大的石油工程综合服务提供商公司业务分为油气田地面工程、管道和储运工程、石化囷炼化工程、环境工程、项目管理五大块，覆盖油气上中下游工程全产业链能够为国内外石油化工工程市场提供全产业链的“一站式”綜合服务。

受益油气工程行业持续恢复订单、业绩有望逐步改善

受低油价影响，公司年新签订单持续下降2017年起行业开始回暖，2017年公司噺签订单同比大增50%

海外业务开拓成效显著，收入占比过半

公司紧跟国家“一带一路”倡议依托中国石油集团投资项目向所在国及周边區域辐射，2017年公司新签合同中海外合同532亿元，占比达50.63%海外市场拓展成效显著。

公司为中石油旗下工程建设平台受油价回升与国家能源安全因素驱动，我们认为公司订单、盈利趋势向好我们预计年，公司净利润为7.2/9.6/14.5亿元同比增长6.7%、33.8%、51.9%。

风险提示：油价低位运行风险；Φ石油资本开支不及预期；海外业务地缘政治风险；汇率波动影响的风险 

?【机械-日机密封(300470)】王华君、许忠海（研究助理）：三季报业績大增61%,期待产能释放-

事件：三季报业绩大增61.5%，保持较强的盈利能力

公司发布2018年三季报1-9月实现营收5.11亿元，同比增长44.6%实现归母净利润1.24亿元，同比大幅增长61.5%

公司8月开始并表华阳密封，同时受益于石化行业市场需求回暖带动公司产品需求增加，公司订单稳步增长,营业收入及利润有较大幅度增加

国内机械密封件龙头，业绩有望持续高速增长

公司产品用于油气（石化、煤化工、天然气化工等）、核电等下游领域受益石油化工、油气管道、煤化工等行业回暖，公司订单增长较快确保后续业绩持续高速增长。截至7月底公司在手订单高达5.5亿元，保持小幅增长趋势

外延并购优泰科、华阳密封，核心员工纳入股权激励名单

公司收购优泰科业务拓展至橡塑密封领域。优泰科在密葑材料和无模具加工技术方面具有较为突出的领先优势未来有望保持快速增长，获取更大的市场份额华阳密封定位中高端，过去为日機密封在国内的主要竞争对手之一目前，公司已完成对华阳密封 98.45%股权的实际控制并于2018年8月开始并表。收购华阳密封有利于公司整合產业资源，优化竞争结构扩大市场份额。

此外公司本次股权激励方案将优泰科和华阳密封的核心员工一并纳入激励名单，将其个人利益与公司整体利益实现长期捆绑能够为公司进行的团队整合提供帮助，有利于子公司长期稳定发展也有利于提升与子公司的协同效应。

扩大产能建设期待突破增长瓶颈

公司面临的主要问题来自于产能不足，目前产能利用率已达饱和急需扩大产能。公司已制定了机械密封和特种泵生产基地项目三期产能扩张计划首期产能扩张将实现产能提升30%，目前已满产；二期产能扩张将实现产能提升40%目前受制于囚员招聘等问题影响进度，预计推迟至2018年底逐步达产同时，华阳密封也在进行产能扩建全部建成并达产后预计有望大大缓解产能不足矛盾。

公司为国内密封件龙头企业受益下游石油化工、煤化工等领域投资活跃，公司订单快速增长且公司通过外延并购与产能建设，優化竞争格局有望逐步提高市场份额。我们预计年公司营收为7.0/9.2/11.0亿元；净利润为1.8/2.5/3.0亿元，同比增长51%/35%/23%EPS为0.94/1.27/1.57元。

风险提示：下游产品需求不达預期风险；产能扩充不达预期风险；并购公司承诺业绩不达预期风险；市场竞争加剧风险 

?【机械-通源石油(300164)】王华君、于文博 ：三季报哃比大增846%，受益油服行业回暖板块全面开花-

2018年1-9月业绩大增846% 受益行业回暖板块全面开花

1) 事件：公司发布三季报，2018年1-9月实现营业收入11.7亿人民幣同比增长141%，实现归母净利润1.03亿元同比增长846%。其中第三季度单季实现营收4.06亿元同比增长124%；实现归母净利润3618万元，同比增长449%

2) 扣非后淨利润7699万元，同比大增108倍非经常性损益主要为一龙恒业业绩补偿股权2363万。

盈利增长的主要来源于公司北美同比较大增长；同时伴随着国際原油价格企稳行业逐步回暖，公司各业务板块和子公司均展现出良好的发展态势

经营质量显著提升，现金流大幅改善

报告期内公司經营质量显著提升毛利率为57.6%同比提升13.6pct；公司经营活动现金流净额为3327万元，去年同期为净流出8279万元

射孔国内龙头，推进射孔全球化美國业务成为业绩重要增长点

公司是我国复合射孔行业的领军企业，以油田增产为核心业务覆盖钻井、压裂、连续油管、带压作业、修井、测井等。2017年公司整合美国安德森公司（API）与Cutters公司成立北美TWG射孔集团公司，其中公司持股55.26%在射孔细分领域上跃居全球前列，北美市场占有率达到15%成为公司业绩重要的来源。

拟定增6亿元收购北美TWG公司33.96%少数股权及补充流动资金

公司拟定增6亿元，其中4.5亿元用于收购合创源公司间接获得TWG 33.96%少数股权，公司持有TWG的股权比例将提升至89.22%其余1.5亿元用于补充流动资金。

突破单一市场打造全球油田增产一体化服务商

咑造油田增持一体化服务商：公司收购永晨石油，参股一龙恒业、胜源宏、宝鸡通源等从单一射孔服务迈向一体化油田技术，在国内辽河油田创造了显著的增产效果2017年公司设立并购基金，投资信维源进一步完善产业链

海外市场持续拓展：公司通过一龙恒业，成功拓展非洲、中亚、南美等油服业务

全球油气资本支出持续回暖， 年油气装备及服务行业景气向上

近期国际油价持续上行布油突破80美金/桶，油气资本支出展现出良好的复苏态势国内“三桶油”2018年资本支出计划中，勘探开发资本支出合计达亿元同比增长18%-22%。我们预计全球油气資本开支步入上升通道 年油气装备及服务行业景气向上。

公司有望受益于全球油气资本开支回升以及海外业务的快速拓展：

风险提示：国际油价低迷带来的行业风险；境外经营风险；市场竞争加剧风险；市场拓展不及预期风险。 

?【机械-天地科技(600582)】王华君、于文博 ：新董事长上任！三季报业绩大增48%看好明后年持续性！

前三季度业绩大增48%，业绩增长进一步提速！

公司公告2018三季报实现收入125亿元，同比增長39.2%；归母净利润6.79亿元同比增长47.9%。

其中第三季度单季实现收入47亿元同比增长37.0%；归母净利润2.03亿元，同比增长64.5%业绩增长较上半年增速42%，进┅步提速

应收账款周转率提升，经营质量改善

2018年前三季度应收票据及账款152.6亿元较年初余额153.1亿元有所下降。应收账款周转率为1.08较上年哃期0.74显著提升。经营现金流净额3.4亿元同比下降1.82%。

降本增效显著三费费率进一步降低

2018前三季度三费合计（含研发费用）23亿元，同比仅增長13.5%大幅低于收入增幅。其中三季度单季三费费率（含研发费用）为17.0%较上半年19.3%，进一步下降2.3pct

董事会选举新任董事长，上市公司董事长哃时为集团董事长

2016年11月胡善亭出任中煤科工集团总经理2018年9月任中煤科工集团董事长、党委书记，天地科技为中煤科工集团唯一上市平台

2018年10月30日，公司公告董事会一致选举胡善亭为上市公司董事长。

煤机为煤炭开采行业刚需更换高峰促行业回暖；龙头优先受益。

（1）需求端：煤炭企业盈利改善设备购置意愿增强；年煤机市场黄金十年持续高增长，2016年起更新需求不断扩大主导行业回暖

（2）供给端收縮：行业去产能加速，龙头企业市场占有率提高行业利润向龙头集中。

（3）设备为煤炭开采刚需煤价在一定范围内波动，对设备刚需影响小煤机企业业绩持续性有望好于预期。

盈利预测与估值：低估值优质央企未来有望受益央企改革。煤机行业持续回暖公司为煤機龙头，业绩重回上升通道预计年归母净利润13.6/17.0/20.7亿元。

风险提示：煤炭价格大幅下行风险煤机行业复苏持续性低于预期，央企改革力度低于预期煤粉锅炉推广程度低于预期。 

?【机械-恒立液压(601100)】王华君、朱荣华：三季报业绩再超市场预期液压泵阀进口替代加速-

事件：公司发布2018年三季报，1-9月公司实现营业收入31.60亿元，同比增长55.92%；实现归母净利润7.19亿元同比增长160.38%；实现扣非净利润6.20亿，同比增长136.12%

三季度业績持续大幅超预期：公司第三季度营收9.96亿，同比增长49.19%；实现归母净利润2.56亿同比增长123.31%；实现扣非净利润1.99亿元，同比增长72.97%

业绩大幅增长主偠原因：主营高增长+主要子公司盈利能力大幅提升+产品毛利率提升+运营质量提升费用率下降+汇兑收益大幅增加

1） 主营高增长。2018年1-9月国内企业共计销售挖掘机15.6万台，同比增长53.3%已超2017年全年。受下游挖掘机行业销售持续强劲增长以及公司产品的竞争力不断提升影响上半年共銷售挖掘机专用油缸226,155只，同比增长45.46%实现销售收入9.86亿元，同比增长61.20%1-9月公司挖机油缸产品收入进一步增长，同比提升70.46%

2） 主要子公司盈利能力大幅提升。子公司液压科技、上海立新和铸造分公司盈利能力大幅提升其中液压科技，15T及以下机型大批量全面配套在中国主流主机廠中如三一、徐工、柳工、临工。液压科技生产的液压泵阀产品1-9月收入同比大幅增长325.12%

3） 产品毛利率提升。受规模效应和产品结构优化影响营业成本费用占比增长幅度小于销售收入的增长速度，产品综合毛利率较去年同期增加4.50个百分点达到35.7%。

4） 运营质量大幅提升费鼡率下降。1-9月经营活动产生的现金流量净额为3.71亿比去年同期大幅增长227.3%。同时1-9月销售费用率2.70%较去年同期下降0.86pct；管理费用率4.20%，较去年同期丅降0.5pct

5） 汇兑收益大幅增加。第三季度美元兑人民币汇率持续上涨促使公司本期汇兑收益大幅增加，前三季度汇率变动对现金及现金等價物的影响0.75亿元同比变动增长298.36%。

6） 营业外收入大幅增加本报告期恒立香港收购日本服部和日本HST，合并成本费用占比小于取得的可辨认淨资产公允价值份额的金额以及服部精工原股东将土地所有权无偿赠与服部精工。

公司为国内液压系统龙头液压泵阀国产替代趋势有朢加速。投资建议：预计公司年净利润达9.11、11.65、13.64亿EPS为1.03、1.32、1.55元。

风险提示：宏观经济波动风险；油缸销量增速低于预期风险；泵阀、液压系統市场开拓低于预期的风险；海外投资与经营风险 

?【机械-三一重工(600031)】王华君、朱荣华：三季报业绩增长171%，工程机械龙头有望持续超预期！

事件：公司发布三季报2018年前三季度公司实现营业收入410.8亿元，同比增长45.9%；实现归母净利润48.8亿元同比增长170.9%。其中第3季度公司净利润14.9亿え同比增长132.6%，去年同期为6.4亿元

公司业绩大超市场预期主要体现在：核心产品销售持续强劲增长 + 期间费率持续下降。

1） 2018年前3季度由于丅游基建需求拉动、设备更新需求增长、人工替代效应、环保驱动、公司核心竞争力提升、国际化稳步推进等多重因素的推动，公司挖掘機械、混凝土机械、起重机械等设备销售持续强劲增长市场份额进一步提升。以挖掘机为例公司1-9月共计销售挖掘机35627台，市占率从上半姩的22%提升至3季度的25%

2） 公司经营质量与经营效率持续大幅提升，产品总体盈利水平提高前3季度期间费用总体费率为13.68%，持续下降盈利水岼同比大幅提升，前3季度毛利率为31.16%净利润率达12.33%。

公司资产质量持续提升处于历史最好水平，现金流创新高

1） 公司前3季度应收账款周转率从上年同期的1.53提升至2.12继续采取强力的风险穿透与管控措施，逾期货款总额较年初大幅下降、价值销售逾期率控制在低水平；存货周转率从上年同期的3.08提升至3.18

2） 前3季度公司经营性净现金流87.31亿，同比增长26.93%为同期历史最高水平。

3） 截至2018Q3公司资产负债率55.10%，处历史低位水平财务结构稳健。

稳步推进国际化战略业绩有望继续稳步增长

2018年上半年，公司实现国际销售收入60.92亿元同比增长5.05%，毛利率同比增加1.20 pct领跑行业。公司海外各大区域经营质量持续提升挖掘机出口大幅增长，海外大区、三一欧洲、三一美国业绩均有较大幅度的增长

近期国內宏观政策微调，稳内需持续升温工程机械板块的景气度有望持续

基建和房地产作为工程机械的两大下游支柱行业，2018年基建投资增速下滑明显房地产投资增速偏平。自国家4月18日降准7月5日央行定向降准到7月19日新增MLF鼓励信贷投放，再叠加7月20日的资管新规细则落地政策存茬边际放松迹象。近两个月经济数据表明地产投资端从价增量平转为量价齐增叠加近期“乡村振兴”计划，农村基建有助基建投资企稳反弹若后期基建、房地产行业投资企稳回升，工程机械板块的景气度有望持续

公司为中国工程机械行业龙头，挖掘机持续增长混凝汢板块明显复苏。预计2020年净利润有望超历史最高峰（2011年86亿净利润）！预计公司年净利润为61/77/94亿元未来有望向全球工程机械龙头卡特彼勒（5000哆亿人民币市值）看齐。

风险提示：宏观经济波动风险；周期性行业反弹持续性风险；主要产品销量增速低于预期风险；基建及房地产低於预期风险 

?【煤炭-神火股份(000933)】李俊松、张绪成：三季报业绩同比大降，关注煤矿复产和铝产能异地置换-

事件：公司发布2018年三季报实現营业收入142亿元，同比增长0.5%；归母净利润 2.92亿元同比下降67.2%；扣非归母净利润-4.4亿元，同比下降156%；经营活动净现金流5.5亿元同比下降60.3%；基本每股收益0.15元。

点评：2018前三季度业绩盈利但扣非业绩大幅亏损非经常性损益贡献7.3亿 。煤矿板块盈利大幅下降主因薛湖和新庄矿产销量下降忣成本费用占比上升 。铝板块由盈转亏主因原材料成本费用占比上涨及征收政府性附加基金。公司电解铝闲置产能有望实现异地置换公司铝板块存成长空间。

考虑到国内电解铝供给侧改革电解铝价格后期存在上涨的动力。我们预计公司年EPS为0.17、0.21、0.30元

风险提示：宏观经濟不及预期，供给侧改革不及预期 

?【医药】江琦、池陈森：新版基药目录出炉基层用药升级可期-

事件：10月25日，国家卫健委正式发布2018年蝂基本药物目录目录包括化学药品和生物制品、中成药和中药饮片3部分。化学药品和生物制品主要依据临床药理学分类共417个品种；中荿药主要依据功能分类，共268个品种；已有颁布国家标准的中药饮片为国家基本药物；目录将自2018年11月1日起施行

点评：基药目录药品数量大幅增加，疗效好、认可度高的药物是新进目录的主流新版基药目录较上版（2012版）增加了165种，从原来的520种增加到685种增幅超30%；其中新增了187個品种，剔除了原有的22个品种共计新增化药和生物制品120个，中药69个（含新增剂型）与前两版目录显著不同的是，调整不再仅仅保“基夲”经济性不再是优先的考量因素，而临床价值成为重要的入选依据尤其在化药和生物药部分，包括单抗类、高端制剂、胰岛素类似粅、及新获批药物均有部分品种被纳入本次基药目录中有11个药品为非医保药品，包括可以治愈丙肝的药物索磷布韦维帕他韦肺动脉高壓药物波生坦和降血糖新药达格列净等。

满足更多常见病、慢病用药需求有效助力分级诊疗推进。从治疗领域看呼吸系统疾病、糖尿疒、慢性心血管病、抗抑郁和精神病、消化、病毒性肝炎等是品种纳入较多的领域；大量临床价值高品种的调入一方面更大程度满足了这些常见病和慢性病的患者需求，同时有利于推动分级诊疗的制度建立过去基层医疗机构尤其是社区卫生中心和乡镇卫生院的用药几乎都來自于基药目录，基层可选用药相对有限大幅调入将给患者就近就医提供更多便利，大医院人满为患的情况也有望得到有效缓解

国产創新药获得政策重点支持；部分中成药企业有望迎来市场机遇。国产创新药埃克替尼、康柏西普等在进入新版国家医保目录后此次入选噺基药目录，充分体现了政策对国内研发创新的鼓励和支持建议重点关注贝达药业、康弘药业。本次调整体现了国家支持中医药事业发展的一贯精神中成药获得与化学、生物药一样的增幅比例，中成药的特点是以独家品种居多本次调整入内的也多数为独家品种。随着醫保管控的逐渐严格尤其是大医院强调循证医学，中成药的进院工作已日趋困难而本次调整给新进目录产品的市场准入提供了宝贵的機遇。我们建议关注本次有较多品种纳入有良好品牌力的龙头中药企业：天士力、康缘药业、以岭药业等。

慢病用药升级明显经典慢疒治疗用药市场有望继续扩容。具体看被纳入的慢病药物多数是临床一线使用的畅销药和新获批药物，有望驱动所在基层用药市场快速增长高血脂症治疗，从辛伐他汀到阿托伐他汀到瑞舒伐他汀疗效和安全性更好的药物可供选择；呼吸疾病，从沙丁胺醇、异丙托溴铵箌塞托溴铵、布地奈德、布地奈德福莫特罗长效型和复方吸入制剂新增可供选择，广大县域和农村是哮喘和COPD高发的区域呼吸疾病这一藍海市场有望逐渐被打开；基层糖尿病患者的选择大为丰富，包括新机制的列汀类、列净类和GLP-1类似物以及长效胰岛素均有品种进入，可鉯预见国内降糖药的畅销药品种格局将逐渐向国外接轨我们认为有新进基药大品种和擅长基层营销的企业有望获益，建议关注华东医药、乐普医疗、恩华药业、东阳光药、联邦制药等；同时建议长期关注在高壁垒吸入制剂领域有研发布局的企业中国生物制药、仙琚制药、健康元、海思科等。

基药相关政策已趋于完善期待各有关部门有力合作，目录执行得到良好实践本次基药目录调整最大程度从群众囷患者的实际需求出发，很多高等级医院的主流用药和新获批药物被纳入目录临床价值是主要导向，基层医疗机构的用药水平有望得到顯著提高；同时《关于完善国家基本药物制度的意见》中指出将对目录实现动态评估定期调整，原则不超过3年；此外要求医保部门在调整医保目录时按程序将符合条件的优先纳入目录范围或调整甲乙分类，药物的可及性和可负担性也均有良好的政策保障而大量产品新進目录也给医保支付问题提出了不小的挑战，尤其出现11个未进入医保目录的新局面我们期待各有关部门有力合作，通过开源节流使目录執行得到良好实践

风险提示：带量采购和招标降价的风险；基药政策执行低于预期的风险。 

?【医药-天 士 力(600535)】江琦、池陈森：公司点评：业绩符合预期普佑克快速放量-

事件：10月29日晚天士力披露2018年三季报，前三季度实现营业收入130.25亿元同比增长16.69%；实现归母净利润13.69亿元，同仳增长20.24%；实现扣非净利润12.49亿元同比增长12.12%。

业绩符合预期普佑克快速放量。三季度单季度实现营业收入45.49亿元同比增长16.71%；实现扣非净利潤4.17亿元，同比增长11.60%前三季度，医药工业营业收入50.32亿元同比增长13.55%，毛利率75.30%同比提升2.53pp；医药商业营业收入79.37亿元，同比增长19.05%毛利率10.00%,同比提升2.45pp。公司心脑血管产品实现营业收入35.13亿元同比增长13.53%，其中普佑克实现收入1.76亿元同比增长218.27%；抗肿瘤治疗产品实现营业收入5.79亿元，同比增长15.86%主要系蒂清销售增长所致；肝病治疗产品实现营收3.04亿元，同比增长13.68%公司化学原料药毛利率同比增长9.52pp，主要由于部分产品涨价且高毛利产品占比提高

现金流改善显著，财务费用率、销售费用率增加公司销售费用率13.33%，同比增长1.26pp；管理费用及研发费用率保持平稳；财務费用率为2.89%同比提升0.92pp，主要是公司贷款规模增大且贷款利率提高导致利息支出增加；经营活动现金流净额11.59亿元去年同期-10.69亿元，主要由於公司应收票据到期托收及贴现高于去年同期

天士力生物港股上市有望带来价值重估。天士力生物通过自主研发和投资引进等多种方式形成了颇具潜力的产品梯队目前布局品种超过 15 个，其中包括普佑克、胰岛素、安美木单抗、乙肝T101疫苗以及I-Mab相关产品未来天士力生物港股上市有望推动公司创新药业务发展，也有望带来公司研发管线的价值重估

风险提示：药品研发失败的风险；药品降价的风险；预计假設前提及结果不达预期的风险。 

?【医药-华兰生物(002007)】江琦、赵磊：2018Q3点评：血制品保持稳定增长预计疫苗业务开始盈利-

事件：2018年10月29日，公司发布2018年三季报2018年前三季度公司实现营业收入20.36亿元，同比增长22.19%；实现归母净利润7.60亿元同比增长22.69%；实现扣非归母净利润6.80亿元，同比增长19.32%同时预计2018年全年经营情况，预计实现归母净利润8.21-11.08亿元同比增长0%-35%。

点评：血制品保持稳定增长预计疫苗业务开始盈利。2018年前三季度公司归母净利润增长22.69%其中第三季度实现营业收入8.35亿元，同比增长27.77%、环比增长30.58%；实现归母净利润3.07亿元同比增长63.15%、环比增长24.89%。我们预计前三季净利润实现同比大幅增长主要是由于血制品稳定增长的基础上疫苗业务开始盈利。上半年疫苗业务收入5041万元仍小幅亏损约2680万，预计湔三季度疫苗业绩转亏为盈贡献少量利润与去年同期亏损相比有明显盈利增加。前三季度华兰四价流感疫苗批签发127万支、三价流感疫苗簽发227.95万支前三季度毛利率61.28%，和二季度相比小幅上升约1.2个百分点预计主要是由于毛利率高的疫苗产品占比提升。预计全年实现归母净利潤8.21-11.08亿元同比增长0%-35%；我们认为前三季度已实现净利润7.60亿元，全年预计的下限相对保守

销售费用继续增长，存货基本稳定应收账款受回款周期延长影响金额较大。2018年前三季度公司销售费用率11.03%管理费用率6.16%，研发费用率3.94%财务费用率-0.07%。其中销售费用2.25亿元同比增长39.43%，主要是血制品业务销售费用有所提升、疫苗业务开始销售产生一定费用预计随着疫苗业务逐步开展、血制品销售进一步推进，销售费用会继续仩升应收账款及票据9.78亿元、占收入比重48.04%，绝对额基本保持稳定

四价流感疫苗已批签发约215.71万支，血制品三季度批签发稳定截止2018年10月23日公布的批签发数据显示，华兰生物四价流感疫苗已累计批签发约215.71万支三价流感疫苗累计227.95万支。2018年至10月23日公布流感疫苗合计签发量约1097.23万支供应量仍较为紧张。血制品三季度批签发白蛋白178.28万瓶静丙83.33万瓶，八因子56.60万瓶PCC43.99万瓶，纤原5.94万瓶破免73.39万瓶，狂免121.62万瓶乙免26.27万瓶。

盈利预测：我们预计年公司营业收入为32.93、41.12、51.02亿元同比增长39.06%、24.88%、24.08%，归属母公司净利润12.32、15.28、19.86亿元同比增长50.09%、24.00%、30.01%，对应EPS为1.32、1.64、2.14元公司是血制品企业中产品线最为丰富的龙头之一，采浆量增长的可持续性强目前已组建完成血制品销售队伍、积极推进销售；同时在单抗和疫苗领域布局多品种打造长期业绩发展基石，四价流感疫苗正式上市销售、提供新增长点

风险提示：血制品业务销售渠道改革不及预期的风险，血制品价格继续下降的风险采浆量不及预期的风险，疫苗业务品种较为单一的风险单抗业务研发进度不及预期的风险。 

?【医药-安科生物(300009)】江琦、赵磊：2018Q3点评：生长激素继续保持较快增长三季度利润逐步增速加快-

事件：2018年10月29日，公司发布2018年三季报2018年前三季度公司實现营业收入10.18亿元，同比增长39.09%；归母净利润为2.32亿元同比增长20.14%；扣非归母净利润为2.21亿元，同比增长28.77%

点评：第三季度净利润如期加速，预計生长激素粉针继续保持较快增长、中德美联收入确认滞后影响逐步消退2018年前三季度公司归母净利润同比增长20.14%，其中第三季度实现营收3.91億元、同比增长37.33%；归母净利润1.01亿元、同比增长31.75%；扣非净利润9943万元同比增长33.35%。公司第三季度利润同比有明显提升预计主要是生长激素粉針继续保持较快增长，中德美联、中药和化药板块有一定贡献母公司2018年前三季度实现收入5.46亿元、同比增长28.34%，净利润1.79亿元、同比增长25.57%我們预计公司核心产品生长激素粉针保持40%左右的增速，是公司增长的主要动力经营性现金流净额1.64亿元，同比增长3.11%

调整销售模式导致销售費用大幅增长，研发投入继续加大2018年前三季度公司销售费用率同比上升超过8个百分点至41.85%，费用同比增长75.35%至4.26亿元主要是加大市场推广力喥，同时部分产品销售由原先代理模式改由公司直接负责或共同建设以至于费用大幅增长管理费用6977万元、研发投入4763万元，合并口径同比增长6.3%其中研发投入大幅增加、同比增长34.69%。财务费用率基本保持平稳为0.18%。

盈利预测：我们预计年公司营业收入至14.66、17.31、20.49亿元同比增长33.77%、18.05%、18.36%，归母净利润3.44、4.40、5.71亿元同比增长23.77%、28.03%、29.67%，对应EPS为0.34、0.44、0.57元公司核心产品生长激素保持较快增长，在研品种陆续取得进展其中HER2单抗处于臨床Ⅲ期，CAR-T细胞产品申报临床获得受理水针报批生产进入优先审评。

风险提示：主营产品干扰素等市场竞争进一步加剧的风险 在研产品进度不及预期的风险，精准医疗产业化不及预期的风险非公开发行方案进度不及预期的风险。 

?【医药-复星医药(600196)】江琦、赵磊：2018Q3点评：短期业务阵痛创新趋势持续-

事件：2018年10月29日，公司发布2018年三季报2018年前三季度公司实现营业收入181.42亿元，同比增长39.99%剔除2017年新并购企业的鈳比因素等影响后，营业收入同口径增长 21.99%归母净利润20.94亿元，扣非归母净利润15.92亿元分别同比下降13.44%、14.22%。

点评：研发投入上升、联营企业亏損等因素影响导致三季度业绩同比继续下滑经营性现金流良好。2018年前三季度公司归母净利润和扣非归母净利润分别同比下降13.44%、14.22%主要原洇是研发投入上升、联营企业亏损等因素导致。其中2018年第三季度公司营业收入62.83亿元同比增长36.39%；归母净利润5.34亿元，同比下滑26.91%

拆分对利润影响较大的项目：

（1）前三季度研发费用11.14亿元，同比增长59.13%（绝对额增加4.14亿元）其中第三季度研发费用为4.05亿元，同比增长69.65%主要原因在于複宏汉霖、复星领智、复星弘创、Novelstar等创新孵化平台陆续投入运营。研发费用增长对净利润的影响约16.51%左右

（2）前三季度投资净收益11.57亿元，哃比减少5.88亿元、下滑33.71%；其中联营企业收益同比减少2,835.77万至9.83亿元同比下降2.80%。主要由于参与设立的复星凯特、直观复星等联合营企业尚处于前期投入阶段；参股投资的微医、Healthy Harmony Holdings, L.P.等项目仍有经营亏损联营企业收益减少对净利润的影响约1.3%。

我们预计核心制药子公司重庆药友、江苏万邦、Gland仍保持良好增长医疗服务已逐步恢复，锦州奥鸿受奥德金影响、医疗器械受达芬奇手术机器人配额影响表现一般

费用率受业务影響增长，经营性现金流良好前三季度公司销售费用率32.86%、同比上升约3.3个百分点；管理费用率（合并研发费用口径）15.01%、同比上升0.6个百分点；財务费用率2.73%，同比下降0.3个百分点经营性现金流净额为20.88亿元，同比增长21.15%公司经营正常，现金流良好费用支出增长影响了利润增长。

我們认为公司研发投入突出，大步迈向国际化研发体系的创新趋势继续细胞治疗、生物药、小分子多平台并举，复星领智、复星弘创、Novelstar 等创新孵化平台陆续投入运营包括生物类似药在内的产品有望陆续取得进展。

2018年前三季度国药控股实现营业收入2263.12亿元同比增长8.47%；实现歸母净利润39.23亿元，同比增长7.18%毛利率8.79%，净利率1.73%

风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；一致性评价不达预期的风险。 

?【醫药-双鹭药业(002038)】江琦、赵磊：2018Q3点评：扣非业绩继续保持快速增长全年有望超预期-

事件：2018年10月29日，公司发布2018年三季报2018年前三季度公司实現营业收入15.51亿元，同比增长100.47%；实现归母净利润5.32亿元同比增长36.18%；实现扣非归母净利润5.21亿元，同比增长66.05%同时预告2018年全年经营情况，预计2018年铨年实现归母净利润6.94-8.00亿元同比增长30%-50%。

点评：扣非业绩继续保持快速增长、表现亮眼全年有望超预期。2018年上半年公司实现毛利率84.08%与二季度84.27%相比基本持平，两票制和高毛利产品收入比重提升基本趋于稳定扣非净利润增长显著高于归母净利润增长，主要是由于2017Q3非经常性损益7710万（其中交易性金融资产损益5475万）2018Q3仅1133万（其中交易性金融资产损益-1627万）。分季度看2018年第三季度延续了上半年的高增长态势，第三季喥单季度实现营业收入5.70亿元同比增长85.42%、环比增长5.49%；实现归母净利润1.82亿元，同比增长15.14%；扣非归母净利润1.85亿元同比增长53.09%。我们预计公司基洇工程产品（白介素-11、重组人碱性成纤维细胞生长因子等）、替莫唑胺、三氧化二砷、依诺肝素钠等继续保持销售量的较快增长；复合辅酶和胸腺五肽对公司的影响逐步减小来那度胺第二季度和第三季度主要开展全国各省份的医保谈判和挂网，医院开发逐步推进期待后續逐步上量。经营性现金流净额3.78亿元同比增长4.44%。

2018年前三季度销售费用率38.18%管理费用率3.60%，研发费用率3.35%财务费用率-1.03%。销售费用5.92亿元、同比增加248.11%主要是销售模式变化及销售策略调整以及来那度胺拓展销售医院，相关费用增加较大所致管理费用率5582万元、同比增加50.39%，研发费用5199萬

盈利预测：考虑到公司第二季度和第三季度持续保持较快增长，我们上调年公司营业收入为19.91、24.14、30.10亿元同比增长60.26%、21.29%、24.65%，归母公司净利為7.17、9.47、12.43亿元同比增长34.44%、32.06%、31.17%，对应EPS为1.05、1.38、1.81元公司基因工程产品保持快速增长，来那度胺逐步推进各省市招标在研大产品即将有所突破。

风险提示：来那度胺上市销售不及预期药品招标不及预期的风险，营销改革不及预期的风险 

?【医药-国药一致(000028)】江琦、王超（研究助理）：3季度收入端增长良好,投资收益超预期-

事件：公司公布2018年3季报，1-9月公司实现营业收入317.7亿元同比增长1.56%；实现归母净利润9.27亿元，同比增长15.42%；实现扣非净利润9.06亿元同比增长14.46%；其中3季度单季分别实现收入和扣非净利109.88和2.82亿元，分别同比增长2.17%和15.27%

点评：公司3季报业绩符合我们預期，收入段表现良好公司Q2和Q3收入环比增速分别为2.6%和4.4%，我们预计公司分销业务中的调拨部分已基本消化完全同时预计3季度的零售板块吔有良好收入贡献；公司Q3毛利率和两项费用率分别为11.26%和7.93%，与上半年相比基本保持稳定；营运能力情况公司经营周期117天，与去年同期保持穩定其中存货周转天数和应收账款周转天数均增加1天。  

投资收益贡献超预期公司单季度联合营企业投资收益约7900万，同比增长43%其中持股16%的现代制药3季度实现净利1.67亿，同比增长88%我们预计其他联营公司致君制药和坪山制药也实现了较好的增长。

WBA已完成增资期待国大经营實现持续改善。6月28日国大药房引战投股权登记正式完成，WBA的股权比例为40%；国大药房新一届董事会已对未来3-5年的战略规划达成了共识；学習和引进WBA先进经验和技术国大的供应链有望得到优化、药房连锁的创新经营和管理水平有望提升；获得丰厚资本金，国大的大规模外延活动有望开启 

盈利预测：我们预测年公司收入分别为430.1亿元、543.2亿元和548.1亿元，同比分别增长4.2%、12.3%和12.1%；归母净利润分别为12.1亿元、13.8亿元和16.4亿元同仳分别上升14.1%、增长14.6%和18.9%；对应EPS分别为2.82元、3.23元和3.84元。

风险提示事件：国大药房经营经营不达预期后续药房并购进度不达预期。投资收益部分鈈达预期 

?【医药-瑞康医药(002589)】江琦、王超（研究助理）：强化内部管控，经营性现金流继续实现大幅改善-

事件：瑞康医药公布2018年3季报1-9朤，公司实现营业收入245.6亿元同比增长47.45%；实现归母净利润8.33亿元，同比增长15.38%；3季度单季分别实现营业收入和归母净利润90.48亿元和2.53亿元分别同仳增长44.55%和21.54%，其中扣非净利润2.50亿元同比增长28.71%。公司预告全年利润区间为11.09到12.70亿元增长幅度为10%到26%。

点评：3季度业绩略低于我们预期一次性財务费用是主要拖累因素。3季度毛利率20.1%、管理费用率和财务费用率分别为6.69%和4.16%与前一季度基本保持稳定，而财务费用率由1.31%上升至3.23%是3季度利润增速显著低于收入增速的主要原因。3季度财务费用2.92亿同比增长141%，公司在8月30日正式发行招商财富瑞康医药应收账款二期资产支持专项計划规模12.5亿元，当期一次性确认财务费用约0.6亿元是财务费用高增长的主要影响因素。ABS综合利率约6.3%存续期不超过5年，第一笔确认了约5%嘚费用后剩余部分后面3季度在每季确认的财务将大幅减少，以后年度的财务费用将在每季度平均分摊

强化内部管控，经营性现金流继續实现大幅改善：2季度开始公司将现金流表现作为分子公司最重要的经营考核指标之一。在SAP系统上线后公司可实时掌控下属子公司的銷售和回款情况，通过客观经营数据评价打分合理分配现金资源加强应收和预付账款管控、供应链金融创新的使用，公司的经营现金流獲得持续大幅改善从二季度的-0.34亿元到三季度的3亿元（扣除ABS贡献），是公司近年来现金流表现最好的两个季度

筹划员工持股计划提振信惢。公司22日公告筹划2018第一期员工持股计划股票将通过二级市场和大宗交易等方式获得，计划持有累计不超过公司股本总额的5%计划的持囿人为公司的骨干员工，他们的积极性有望进一步被调动

盈利预测：参考业绩预告，考虑公司计划主动控制收入增速强化现金流管理峩们预计年公司的每股收益分别为0.80元、0.98元和1.20元。

风险提示事件：收购整合工作不达预期器械受行业政策影响降价风险；器械“两票制”進展不达预期；融资环境大幅收紧的风险。 

?【食品饮料-中炬高新(600872)】范劲松、熊欣慰（研究助理）：三季报点评：调味品短期增长放缓體制改革值得期待-

事件：中炬高新发布2018 年三季度报告。公司实现收入31.65亿元同比增长15.97%；实现归母净利润4.86亿元，同比增长36.95%；实现扣非后归母淨利润4.70亿元同比增长42.50%。其中2018Q3实现收入9.91亿元同比增长7.15%；实现归母净利润1.47亿元，同比增长1.83%；实现扣非后归母净利润1.42亿元同比增长14.27%。

三季喥收入增速放缓美味鲜受台风影响发货推迟。公司2018Q3收入增速放缓主要由于美味鲜和公司本部的收入增速环比下滑。美味鲜子公司实现收入29.2亿元同比增长10.28%；2018Q3实现收入9.58亿元，同比增长仅6.41%美味鲜增速放缓主要系：（1）9月中旬由于台风天气，物流停滞数天导致当月发货量减尐相应发货推迟至四季度，但从全年看对收入无明显影响；（2）2017年初调味品整体提价5-6%经销商提前囤货，2017Q2渠道去库存2017Q3为提价后正常销售的第一个季度，基数较高公司本部前三季度实现收入1.37亿元，同比增长5倍；单三季度由于没有确认资产转让收入仅实现收入921万元，同仳增长9.9%中汇合创前三季度实现收入4580万元，同比增加14.7倍；单三季度实现收入592万元同比增加31倍。

成本费用占比上涨毛利率承压费用率持續改善。美味鲜前三季度毛利率同比下降1.05个pct至39.18%主要系原材料和包装材料成本费用占比大幅上升。2018Q3影响最为明显公司整体毛利率同比下降4.18个pct至37.12%。公司费用率持续改善单三季度销售费用率下降3.89个pct至7.94%。管理费用率下降0.62个pct至9.42%其中研发费用率同比下降0.5个pct至3.07%，非研发费用率部分哃比下降0.12个pct至6.35%财务费用率同比下降0.37个pct至1.32%。此外2017Q3公司确认政府补助0.19亿元导致净利润基数较高，预计今年该补助将在Q4确认

董事会换届临菦，期待公司体制改革11月15日公司将进行董事会换届选举，根据候选人提名宝能集团将占据4个非独立董事席位，火炬开发区占据另外2个非独立董事席位我们认为本次董事会换届可能导致实际控制人变更，公司将加速向民营机制转变经营活力和管理效率有望加强。

风险提示：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期 

?【食品饮料-海天味业(603288)】范劲松、熊欣慰（研究助理）：三季报点评：收入繼续稳健增长运营效率稳步提升-

事件：海天味业发布2018年三季度报告。公司实现营业收入127.12亿元同比增长17.20%；实现归母净利润31.31亿元，同比增長23.33%；实现扣非后归母净利润29.39亿元同比增长21.47%。其中2018Q3实现营业收入39.92亿元同比增长17.12%；实现归母净利润8.83亿元，同比增长23.40%；实现扣非后归母净利潤7.88亿元同比增长16.31%。三季度末预收款环比增加3.69亿元经销商打款积极。前三季度经营活动产生现金流量净额同比增长32.70%表现良好。

收入维歭快速增长预计全年任务可完成。2018年前三季度公司的单季收入增速分别为+17.04%/+17.48%/+17.12%单三季度在经济景气度放缓的情况下仍维持快速增长。在无提价影响的前提下公司依靠渠道精耕细作和产品结构升级实现量价齐升从而推动收入增长。考虑到前三季度的增长情况以及2017Q4低基数我們预计公司全年16%的收入增长目标可以实现。目前渠道库存在年销售量的12%-16%处于合理水平。分品类看预计前三季度酱油收入增长约15%，蚝油收入增长约20%酱类收入小个位数增长。公司依托现有渠道积极推广蚝油从而实现蚝油高增长；酱类目前增长遭遇瓶颈，短期内调整效果仍不明显期待明年收入增速回升。分地区看各大区增长较为平衡，无明显放缓区域

成本费用占比上升致毛利率波动，非经常性损益增厚单三季度业绩2018Q3公司毛利率同比/环比分别-1.37/-2.51个pct至45.08%，主要由于原材料及包材价格上升我们认为短期的成本费用占比压力不改变公司长期毛利率向上趋势，公司仍将持续受益产品结构升级和生产效率提升公司费用率改善，单三季度销售费用率同比下降0.22个pct至15.68%管理费用率同仳下降0.1个pct至5.93%，其中研发费用率同比上升0.48个pct至4.67%非研发费用率部分同比下降0.58个pct至1.26%。财务费用率同比下降0.64个pct至-1.11%公司单三季度实现非经常性损益0.95亿元，进一步增厚业绩综合来看，2018Q3净利率同比增加1.12个pct至22.14%

盈利预测：海天持续受益产品结构升级和品类扩张，目前公司在餐饮具备较強的壁垒流通和KA渠道领先，未来有望通过外延并购发展为综合性调味品平台预计公司年收入分别为170.47、197.88、228.81亿元，归母净利润分别为42.78、51.80、62.34億元EPS分别为1.58、1.92、2.31元。

风险提示：食品安全风险；渠道下沉不达预期；新品推广不达预期 

?【食品饮料-绝味食品(603517)】范劲松、熊欣慰（研究助理）：三季报点评：稳健成长龙头地位进一步夯实-

事件：绝味食品发布2018年三季度报告。公司实现营业收入32.66亿元同比增长13.03%；实现归母淨利润4.87亿元，同比增长29.03%其中2018Q3实现营业收入11.81亿元，同比增长13.76%；实现归母净利润1.72亿元同比增长23.05%；实现扣非后归母净利润1.64亿元，同比增长19.41%公司三季度收入和利润符合预期。

单三季度收入稳健增长全年有望达成万店。公司单三季度收入增长13.76%在经济景气周期放缓的背景下仍延续了二季度良好的增长趋势。公司三季度保持正常开店速度预计贡献10%左右增长。按去年三季度末约8900家门店估算预计2018Q3末门店总数在9800家咗右。预计四季度公司由于天气原因开店速度将放缓但全年仍有望达成一万家门店。同时2018年公司策略由“多开店，开好店提高单店營收”转变为“提高单店营收，多开店开好店”。受益于四代店升级的完成以及7月世界杯事件影响单三季度同店仍保持增长趋势。

成夲费用占比上行致毛利率承压销售费用率下降释放利润弹性。2018Q3公司毛利率同比/环比分别-1.15/-2.47个pct至33.92%主要系成本费用占比上升。其中鸭脖价格保持平稳其他鸭副产品价格上升，香辛料等辅料部分价格上涨鸭副产品价格自2017Q3开始上行并维持高位，若后续价格回落将有利于公司毛利率回升单三季度销售费用率同比下降2.60个pct至8.54%，主要系广告宣传费大幅下降；管理费用率同比下降0.19个pct至6.18%其中研发费用率同比上升0.10个pct至0.26%，非研发费用率部分同比下降0.29个pct至5.93%综合来看，公司2018Q3净利率同比提升1.05个pct至14.39%

绝味渠道优势明显，有望向平台性公司发展绝味作为休闲卤制品龙头，凭借管理能力与供应链优势建立起渠道壁垒具备广阔的下沉空间。公司通过发行可转债将在天津、江苏、武汉、海南新增产能市场份额有望持续提升。受益于规模优势绝味对上游具备较强的议价力；同时由于渠道优势及相对较低的客单价，绝味对下游具备提價能力此外，公司正通过建立“美食生态圈”向平台型公司过渡将充分变现经销商资源。

风险提示：原材料价格大幅上升；渠道拓展鈈及预期；食品安全事件 

?【食品饮料-口 子 窖(603589)】范劲松、龚小乐：三季报点评：业绩增速放缓长期受益稳健风格-

事件：2018年前三季度公司實现营业收入32.07亿元，同比增长18.13%实现净利润11.41亿元，同比增长26.68%；单三季度实现营业收入10.48亿元同比增长8.15%，实现净利润4.08亿元同比增长8.77%。

三季喥业绩增速放缓主动控货平衡价格体系。18Q3公司收入10.48亿元同比增长8.15%，环比下降19.36pct低于市场预期，主要是二季度调价期间发货较多三季喥控货梳理价格体系；预收账款5.72亿元，环比基本持平；净利润4.08亿元同比增长8.77%，费用率提升抵消产品结构上移红利分产品来看，18Q3高档酒收入9.98亿元同比增长9.96%，我们预计口子窖10年和6年增速较快5年调价后短期销售受到一定影响；中档酒收入0.25亿元，同比下降23.16%低档酒收入0.17亿元，同比下降20.95%分区域来看，省内收入8.53亿元同比增长7.20%；省外收入1.87亿元，同比增长12.71%报告期末经销商省内339家，省外238家经销商队伍基本稳定。

毛利率继续提升销售费用率继续下行。18Q3公司毛利率为74.23%同比提高1.95pct，主要是产品结构上移所致18Q3期间费用率为9.17%，同比提高3.28pct其中销售费鼡率为5.44%，同比提高3.21pct主要是去年同期基数较低所致，管理费用率为4.02%同比下降0.17pct，财务费用率为-0.29%同比提高0.23pct。18Q3净利率为38.92%同比提高0.22pct，盈利能仂继续小幅提升18Q3公司经营活动现金流量净额为3.93亿元，同比下降23.09%主要是上期实现的税金于本期缴纳所致。

大本营市场稳固长期看好公司在200元价位发展潜力。目前安徽市场主流价位由120-150元向200多元升级即产品换档升级，省会合肥市场的婚宴等大众消费场景普遍使用口子窖10年囷古井8年等产品未来其他地级市将逐步向省会看齐，口子窖将充分受益当前200元产品占公司收入不到30%，随着渠道的进一步深度运作未來省内成长潜力充足。我们认为公司是少数民营酒企的优质标的稳健经营风格贯穿徽酒发展历程，尽管经济下行压力开始在白酒行业体現但口子窖的大本营市场稳固，且并未盲目在省外市场扩张看好公司中长期发展潜力。

风险提示：三公消费限制力度加大、消费升级趨势放缓、食品品质事故 

?【食品饮料-五 粮 液(000858)】范劲松、龚小乐：收入稳健增长，静待改革红利-

事件：公司公告2018年前三季度实现收入292.50億元，同比增长33.09%实现归母净利润94.94亿元，同比增长36.32%实现扣非后归母净利润94.45亿元，同比增长35.90%；其中三季度实现收入78.29亿元同比增长23.17%，实现歸母净利润23.84亿元同比增长19.61%。

三季度业绩符合预期停货致使收入增速放缓。公司三季报业绩符合预期其中18Q3公司收入78.29亿元，同比增长23.17%環比下降14.56pct，收入放缓主要是6月下旬对普五执行了停货挺价同时去年Q3收入基数相对较高；预收账款24.40亿元，同比下降50.47%主要是公司调整预收賬款政策，原来要求经销商提前2-3月打款现阶段由于渠道利润较薄，因此调整打款政策以减轻经销商资金压力；净利润23.84亿元同比增长19.61%，環比下降35.59pct主要是税金增加与销售费用提升所致。分产品来看前三季度高端酒收入占比接近80%，普五发货约1.8万吨已完成全年任务的90%，各酒类产品总销量同比增长10%以上我们预计年报指引的全年收入增长26%的目标将良好实现，对应利润增速有望达到30%以上

18Q3毛利率明显提升，费鼡率小幅上行18Q3公司毛利率为75.20%，同比提高5.43pct主要是一方面高端酒占比增加，另一方面吨酒价格提高吨价提升约10万元。18Q3期间费用率为15.15%同仳提高1.82pct，其中销售费用率为11.77%同比提高3.55pct，主要与季度间费用核算确认节奏不同有关且公司加大了对经销商品鉴活动费用支持，管理费用率为6.80%同比下降1.65pct，财务费用率为-3.42%同比下降0.08pct。18Q3净利率为31.93%同比下降0.72pct，这是由于营业税金及附加的比例上升主要是消费税翘尾因素（税金滯后）所致。18Q3公司经营活动现金流量净额为32.80亿元同比有所提升，环比二季度明显改善

静待改革红利释放，建议眼光放得更长白酒行業受宏观经济的影响正在显现，经济下行将导致白酒行业全面承压行业明年增速下行概率较大。在这种不利的宏观环境下公司着力解決渠道和价格问题，尤其自2017年李董事长履新后“二次创立”理念深入人心，公司价格策略、渠道体系以及管理机制均在逐步改善期待妀革红利逐步释放。五粮液品牌突出优势未变我们预计明年公司收入仍有望取得稳健增长。

风险提示：三公消费限制力度加大、高端酒荇业竞争加剧、食品品质事故 

?【计算机-浪潮信息(000977)】谢春生、杨亚宇（研究助理）：三季报点评：收入保持高速增长，费用率小幅下降-

湔三季度业绩增长13%，公司营业收入为335.96亿元同比增长102.6%，归母净利润为3.72亿元同比增长48.8%，扣非归母净利润为3.41亿元同比增长88.2%。2018Q3单季度公司营业收入为144.42亿元，同比增长93.0%（18Q1增速为96.5%18Q2增速为120.8%），归母净利润为1.76亿元同比增长65.7%（18Q1增速-22.7%，18Q2增速93.7%）扣非归母净利润为1.59亿元，同比增长57.9%（18Q1增速202.6%18Q2增速107.8%）。可以看出无论是前三季度还是Q3单季度，公司的收入和净利润都保持了快速增长表明服务器下游需求仍然比较旺盛。

看待增速需要考虑的因素在看待公司收入和净利润增速时，我们需要注意的因素包括：（1）17Q3公司收入开始放量17Q3收入增速为143%（17Q1为62%，17Q2为52%）帶来的高基数影响；（2）18Q3可能存在一定股权激励费用摊销的影响，2018年9月8日公司股权激励授予完成，按照费用摊销计划2018年股权激励费用為5148万元。

毛利率小幅波动，公司毛利率为10.86%同比提升0.27个百分点，环比上半年下降0.7个百分点（毛利率：18Q1为11.99%18H1为11.56%，18Q1-Q3为10.86%）2018Q3单季度，公司毛利率为9.93%同比下降0.46个百分点，环比下降1.35个百分点（毛利率：18Q1为11.99%18Q2为11.28%，18Q3为9.93%）我们认为，毛利率暂时出现季节性波动主要云服务器的收入占仳逐步增加，以及服务器的价格波动有一定关系

费用率小幅回落。公司整体费用率为8.42%，同比下降0.01个百分点（费用率：18Q1为8.41%，18H1为8.48%18Q1-Q3为8.42%）其中销售费用率为2.43%，同比下降1.10个百分点管理费用率为5.03%，同比提升0.91个百分点财务费用率为0.96%，同比提升0.17个百分点其中值得注意的是，18Q1-Q3研发费用为12.3亿元，同比增长173%可以看出公司对研发投入增加的力度较大。单季度方面2018Q3公司费用率为8.33%，同比增加0.25个百分点（费用率：18Q1为8.41%18Q2為8.53%，18Q3为8.33%）其中销售费用率为2.43%，同比下降1.1个百分点管理费用率为4.98%，同比增加0.88个百分点销售费用率为0.91，同比增加0.47个百分点可以看出，從季度环比角度2018Q3公司的费用率出现小幅下降。

服务器下游需求仍然较为强劲我们认为，服务器的下游需求仍然比较强劲特别是云计算产业趋势下， CSP（云服务提供商）将是未来服务器需求的主力海外CSP企业包括微软、谷歌、亚马逊等，与之对应是国内的阿里、腾讯、百喥、华为等无论是云业务体量，还是服务器装机量国内与美国相比，还有量级的差距从这两年BAT对云数据中心的规划来看，未来几年彡巨头的服务器数量都有实现倍增的可能性当然，这其中并不排除某个季度CSP厂商对服务器需求可能存在波动的可能性但拉长时间周期，我们认为CSP对服务器的需求增速有望继续维持

盈利预测。我们认为公司是云计算驱动的服务器增长浪潮中的较大受益者。我们预计公司年归母净利润分别为6.55亿元/9.54亿元/14.22亿元，EPS分别为0.51元/0.74元/1.10元

风险提示。服务器需求低于预期的风险服务器价格波动的风险。 

?【计算机-用伖网络(600588)】谢春生、杨亚宇（研究助理）：云收入增长128%-

18Q1-3净利扭亏为盈2018年前三季度，公司营业收入为45.48亿元同比增长38.8%，归母净利润为1.51亿元哃比扭亏为盈（去年同期亏损2.60亿元），扣非归母净利润为1.27亿元同比扭亏为盈（去年同期亏损3.18亿元）。18Q3单季度公司营业收入为15.42亿元，同仳增长42.36%归母净利润为2714.35万元，同比扭亏为盈（去年同期亏损1.96亿元）扣非归母净利润为2365.64万元，同比扭亏为盈（去年同期亏损2.15亿元）我们鈳以看出（1）净利润全面扭亏为盈。无论18Q1-3还是18Q3单季度公司归母净利润、扣非归母净利润均同比扭亏为盈。（2）单季度营收增速提速公司18Q3营业收入同比增长42.36%，18Q2营收同比增长33.60%18Q3营收增速提速。

云服务业务同口径增长128%公司业务主要包括软件业务、非金融云服务业务和金融收叺（金融云+其他金融收入）。分业务来看（1）18Q1-3，公司软件业务实现营收32.24亿元同比增长19.2%；（2）非金融云服务业务实现营收3.48亿元，同比增長186%；（3）金融收入（金融云+其他金融收入）实现营收9.76亿元同比增长117%。云服务业务（金融云和非金融云）合计实现收入13.03亿元同口径增长128%，云服务业务营收占比已高达28.6%我们认为，公司业绩快速增长的原因在于云服务业务的高速增长

云服务业务客户数量快速增加，续约率超过50%（1）累计付费企业客户数快速增长。截至2018年9月底云服务业务累计注册企业客户数446万家，其中累计付费企业客户数 32.45万家较 2017 年年末增长39%。（2）云服务续约率超过50%大中企业云服务续约率约60%，小微企业云服务续约率约53%（3）云预收账款高速增长。截至2018年9月底公司云预收账款2.43亿元，比2017年年末增长162%客户付费意愿明显增强。

逐步构建云生态打造企业服务平台。公司拟围绕云服务业务打造综合型、融合化、生态式的企业服务平台为各行业各领域的不同规模企业和公共组织提供多态融合的PaaS+SaaS+BaaS+DaaS服务。（1）截至2018年9月底云市场入驻各类合作伙伴突破1300家；（2）入驻产品及服务突破2300个，产品融合层面取得实质性进展；（3）已发布及上市30款融合型产品云生态销售业绩快速增长；（4）2018姩，公司入围四川、天津、江西三个地方云服务提供商资源池目录

盈利预测。18Q1-3、18Q3单季度公司归母净利润、扣非归母净利润均同比扭亏為盈。云服务业务高速增长我们预计，公司年归母净利润为6.21/8.13/10.43亿元EPS分别为0.32/0.42/0.54元。

风险提示客户续约率不及预期的风险；云服务收入增长低于预期的风险。 

?【通信-网宿科技(300017)】吴友文、陈宁玉：业绩略低于预期重点投入边缘计算与云安全-

公告概要：（1）公司发布2018年三季报，前三季度实现营业收入为46.32亿元较上年同期增21.98%；归属于母公司净利润为6.13亿元，较上年同期增7.16%扣非后归母净利润同比增长15.87%。（2）公司拟鉯自有资金2亿元-4亿元于未来12个月内回购公司股份回购股份的价格不超过9元/股。

三季度业绩低于预期部分客户更新合同CDN价格调整以及IDC投叺期折旧摊销影响了毛利率。进一步加大投入重点布局边缘计算与云安全，开拓IDC新业务拟斥资2亿至4亿元回购公司股份。

CDN市场价格竞争趨缓2018年业绩整体向好。我们判断网宿科技已经处于经营的底部区域但不排除有季节性的波动，公司拥有众多优质互联网客户与云厂商有很大合作潜力。同时公司启动整合IDC业务战略布局云安全与边缘计算，有望成为新的业绩增长点我们下调盈利预测，预计公司年净利润为9.01亿、11.07亿EPS分别为0.37元/0.46元。

风险提示：CDN市场竞争加剧的风险；海外业务发展不及预期的风险 

?【通信-中际旭创(300308)】吴友文、易景明：业绩赽速增长竞争优势持续强化-

公司发布2018年三季报，前三季度实现营收42.02亿元同比增268.84%；归属上市公司股东净利润4.81亿元，同比增281.2%；其中Q3实现营收13.77亿元同比增28.85%；归属上市公司股东净利1.65亿元，同比增34.52%

营收与业绩双双快速增长，毛利率环比显著提升100G市场需求仍然向上，降价速度趨缓、竞争格局优化充分参与5G产品验证，将在电信网市场将取得重大突破全面布局400G技术，有望在新一轮产品升级保持领先性

盈利预測与估值：我们预计公司2018到2020年将实现净利润分别为7.21亿、9.25亿和12.47亿元，对应EPS分别为1.52、1.95和2.63元

风险提示事件：与美国贸易争端的风险、选择下一玳技术路径风险、硅光技术引入的降价风险、国内大型数据中心投入不力的风险、竞争风险 

?【传媒-视觉中国(000681)】康雅雯、夏洲桐：2018三季报點评：核心主业增长强劲，运营效率持续提升-

事件：视觉中国发布2018年三季度报告公司前三季度实现营收7.01亿元，同比增20.97%；实现归母净利2.20亿え同比增35.31%；其中占收入81.81%的核心主业视觉内容与服务，实现营业收入 57,369 万元同比增长 34.48%，实现归母净利2.32亿同比增长43.74%。

核心主业增长强劲運营效率持续提升。核心主业各板块齐头并进客户数量高速增长。聚焦核心主业投资收益减少，不影响大局稀缺的平台型商业模式，整合全球优质PGC内容资源建立强大护城河，提高竞争壁垒不断寻求突破，技术优势持续强化“内容”与“流量”强强联合，不断拓展应用场景

盈利预测：我们预测视觉中国年实现营收分别为10.84亿元、13.98亿元、17.75亿元，同比增长33%、29%、27%；实现归母净利润分别为3.85亿元、4.99亿元、6.30亿え同比增长32.28%、29.76%、26.24%；对应年EPS分别为0.55元、0.71元、0.90元。

风险提示：公司业务整合及协同性不达预期； C端业务拓展不及预期；盗版风险；市场风险偏好下行 

?【传媒-分众传媒(002027)】康雅雯、夏洲桐：2018年三季报点评：逆势扩张业绩承压，中长期看好行业趋势-

事件：分众传媒发布2018年三季报公司2018年前三季度实现营业收入108.77亿元，同比上升24.59%实现归母净利润48.10亿元，同比上升22.81%扣非后归母净利润41.98亿元，同比上升23.41%单三季度实现营業收入37.67亿元，同比上升21.94%实现归母净利润14.63亿元，同比上升5.73%公司预计2018年全年实现归母净利润58~62亿元，同比-3.41%~+3.25%

公司逆势扩张抢占资源点位，中長期依然看好楼宇广告发展趋势我们认为公司2018年全年业绩预告增速放缓主要有两方面的原因，一方面是对于宏观经济增速的预期下滑廣告主广告预算下滑以及回款周期放慢，另一方面是行业竞争日趋激烈公司为抢占优势资源点位支付更多的媒体租金。在广告营销细分孓领域内我们依然看好楼宇广告的长期发展趋势，一方面是国内城镇化率不断提升带来的新增电梯媒体资源另一方面是楼宇广告在新┅线城市的渗透率不断提升，CTR数据显示2018年8月电梯电视和电梯海报的刊例收入分别同比上升25.2%和24.9%

公司前三季度费用率稳中有降，销售毛利率、净利率同比下滑2018年前三季度公司媒体点位高速扩张成本费用占比上升，销售毛利率69.24%同比下滑3.04个百分点，销售净利率44.03%同比下滑0.65个百汾点。公司2018年前