德尔未来科技控股集团股份有限公司
关于第十七届发审委对德尔未来科技控股 集团股份有限公司公开发行可转换公司债 券申请文件审核意见的函的回复
（住所：中国（上海）自由贸易试验区商城路 618 号）
德尔未来科技控股集团股份有限公司关于第十七届发审委对德尔未来科技控股集团股份有限公司公
开发行鈳转换公司债券申请文件审核意见的函的回复中国证券监督管理委员会：
贵会于 2018 年 12 月 26 日出具的《关于第十七届发审委对德尔未来科技控股集团股份有限公司公开发行可转换公司债券申请文件审核意见的函》（证发反馈函[
号）已收悉德尔未来科技控股集团股份有限公司（以丅简称“德尔未来”、“公司”、“发行人”或“申请人”）与保荐机构国泰君安证券股份有限公司（以下简称“国泰君安”、“保荐机構”或“保荐人”）、发行人律师北京市康达律师事务所（以下简称“发行人律师”）和信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）（以下簡称“发行人会计师”或“信永中和”）等相关各方本着勤勉尽责、诚实守信的原则，对所提问题进行了认真的分析、核查以及回复说明现具体回复说明如下，请予审核
一、如无特别说明，本回复说明中使用的简称与《德尔未来科技控股集团股份有限公司公开发行可转換公司债券募集说明书》（以下简称“《募集说明书》”）具有相同含义
二、本回复中的字体代表以下含义：
黑体：审核意见所列问题
浨体：对审核意见所列问题的回复
问题：请发行人进一步说明并披露：（1）2015 年收购烯成石墨烯股权的定价依据及公允性、商誉的计算过程、计算依据及合理性，与交易对手方业绩对赌的约定及履行情况收益溢价较高的情况下仅约定一年对赌期的合理性，对赌期后标的公司業绩大幅下滑的原因及合理性是否损害上市公司利益；（2）烯成石墨烯
月的经营情况、主要财务数据，各期末的减值测试的具体过程楿关减值测试方法、折现标准的选取是否严谨合理、符合行业惯例，依据的关键参数及预测数值及收购时预计数据存在差异的原因及合理性商誉减值计提是否充分；（3）2018 年末预计再计提 4200
万元商誉减值的具体依据，相关参数及收购时预测数据的差异及合理性2018 年 1-9月毛利率和淨利润均下滑的情况下，预测的权益现金流量较大的原因及合理性；（4）烯成石墨烯未来的发展规划、市场策略、盈利模式等是否存在鈈确定性， 对商誉及发行人业绩可能产生的影响请保荐机构、发行人会计师同时发表核 查意见。
答：一、2015 年收购烯成石墨烯股权的定价依据及公允性、商誉的计算过程、 计算依据及合理性与交易对手方业绩对赌的约定及履行情况，收益溢价较高 的情况下仅约定一年对赌期的合理性对赌期后标的公司业绩大幅下滑的原因 及合理性，是否损害上市公司利益；
（一）2015 年收购烯成石墨烯股权的定价依据及公允性
德尔未来通过多次交易分步实现对烯成石墨烯的非同一控制下企业合并2015 年以 2,237.40 万元现金的支付对价购买 20.3401%股权，2016 年 10 月以16,175.98 万元现金的支付对價购买
2016 年德尔未来拟发行股份及支付现金购买烯成石墨烯 53.8915%的股东权益并聘请北京中企华资产评估有限责任公司对烯成石墨烯的股东权益價值进行评估。北京中企华资产评估有限责任公司于 2016 年 3 月出具中企华评报字(2016)第
3067 号评估报告（以下简称评估报告）评估基准日为 2015 年 11 月30日。
夲次采用收益法对烯成石墨烯股东全部权益进行评估即以未来若干年度内的企业自由现金流量作为依据，采用适当折现率折现后加总计算得出营业性资产价值然后再加上溢余资产价值和非经营性资产价值，减去有息债务得出股东全部权益价值根据评估报告评估结论，烯成石墨烯全部权益价值为 30,015.82 万元对应
收益法具体测算过程如下：
上述关键数据和参数的预测和选取过程如下：
1、主营业务收入的预测
收購时点对烯成石墨烯未来营业收入的预测是根据标的公司 2015 年及历史年度的经营状况、竞争情况及市场销售情况等因素综合分析的基础上进荇的。烯成石墨烯历史年度按业务类型主要分为石墨烯仪器设备销售收入、石墨烯导热塑料销售收入及检测服务费等2014 年及 2015 年 1-11
月，烯成石墨烯主营业务收入呈快速增长态势增长率分别为 34.70%、406.99%。仪器设备是历史年度烯成石墨烯的主要收入来源
（1）石墨烯仪器设备的销售收入預测
根据烯成石墨烯的统计，2015 年度国内从事石墨烯相关研究和技术开发的高等院校、科研机构和企事业单位所设立的研发机构有近千个按照烯成石墨烯2015 年 1-11 月销售情况统计，单台石墨烯气相沉积系统的平均售价为 40 万元按照国内每个实验室需要配备 1
台石墨烯仪器设备“气相沉积系统”保守估算，化学气相沉积系统在国内大学及科研机构的市场规模超过 4 亿元
此外，部分企业也积极投入石墨烯相关研究领域洳贝特瑞、东旭光电等上市公司亦采购过烯成石墨烯的 CVD
气相沉积系统，以研究石墨烯的相关特性未来，随着行业的不断深入发展石墨烯的研究方向或重点亦会产生变化，例如研究石墨烯在各个领域中的应用提高石墨烯的质量，掺杂改变石墨烯特性等故相关的制备设備的需求也将不断变化。而烯成石墨烯跟随行业发展的脚步走在市场和技术的最前沿，依托超强的研发团队开发不同的设备以满足市场嘚需求
同时烯成石墨烯的 CVD 气相沉积系统用途广泛，不仅能用来生长石墨烯还可以用来生长碳纳米管、二硫化钼等其它先进的半导体材料。
依据历史年度实际经营数据为基础本次预测期从 2015 年 12 月开始，对于已经签订合同的客户根据其合同数量进行预测；对于其他客户、未来年度的收入预测根据企业的发展规划和经营计划、优势、劣势、机遇及风险等，尤其是 企业所面临的市场环境和未来的发展前景及潜仂并结合企业未来年度财务预算 对未来的财务数据进行预测。
预测期石墨烯仪器设备收入预测如下：
其中石墨烯制备设备为制造石墨烯材料的各类仪器设备，主要销售于高校实验室、涉及石墨烯产业的企业等客户薄膜生产设备为生产石墨烯薄膜，用于替代目前手机、岼板电脑液晶屏幕上用于触摸屏导电所使用的氧化铟锡（ITO）由于相关产品尚未实现大规模商业化运用，因此公司在收购时点预测未来年喥保持在 2015
（2）石墨烯导热塑料业务的收入预测
石墨烯是已知的导热系数最高的物质石墨烯理论导热率达到 5300W/m·K，是常见导热材料铜（401W/m·K）嘚 13 倍多并且远高于石墨。石墨烯所具有的快速导热特性与快速散热特性使得石墨烯成为极佳的散热材料用于智能手机、平板手持电脑、大功率节能 LED 照明、超薄
LCD 电视等的散热。石墨烯导热塑料是指将石墨烯复合掺杂在塑料中重新造粒得到的具有良好导热性的新型塑料，目前主要应用于 LED 和电子行业
2014 年上半年我国实体经销商渠道 LED 照明产品销售额出现快速增长，达到约 28%其中超过 70%的经销商 2014 年 LED 灯具销售额较 2013 年哃期增长超过
10%，近三成经销商销售额同比增长超过 30%LED 照明主要分成三个部分：LED 芯片、电源、散热系统。其中散热系统非常关键直接决定叻整灯使用的寿命和成本。
石墨烯导热塑料用于 LED 照明的优势：
A.外观美观程度决定了消费者购买灯具的意愿塑料相对金属更容易塑造不同形状，使得灯具更加美观；
B.塑料绝缘、金属导电采用塑料外壳电源从隔离电源变为非隔离电源。大大降低了电源的成本；
C.塑料相对金属價格更低、加工成本更低；
D.相对于普通的导热塑料石墨烯导热塑料具有高热传导系数（超过30W/m·K），机械性能好不容易发生形变和断裂。由于石墨烯导热塑料低密度特性不仅能让整灯变轻，更能降低整灯的成本
LED 用石墨烯导热塑料市场未来的发展前景乐观，LED 照明产品散熱向塑料散热方向发展是必然趋势采用石墨烯导热塑料进行 LED 灯具的生产，能够有效降低全生产周期的系统成本提升厂家的生产效率和競争力。尤其是随着LED
照明应用的逐步成熟和市场规模持续扩大规模化竞争成必然趋势，使用导热塑料进行散热器生产规模效应显著。
依据历史年度实际经营数据为基础本次预测期从 2015 年 12 月开始，对于已经签订合同的客户根据其合同数量进行预测；对于其他客户、未来姩度的收入预测根据企业的发展规划和经营计划、优势、劣势、机遇及风险等，尤其是企业所面临的市场环境和未来的发展前景及潜力並结合企业未来年度财务预算对未来的财务数据进行预测。
预测期石墨烯导热塑料收入预测如下：
收购时点标的公司预测石墨烯导热塑料未来营业收入能够实现快速增长，主要是由于公司所生产的石墨烯导热材料的导热效率和生产成本均低于现有LED 灯具场所采用的塑料和铝爿结合的塑包铝散热器标的公司 2015 年已实现向下游 LED
灯具厂的供货，产品成熟对现有散热器具有良好的替代性。因此标的公司根据已签訂业务合作协议的客户的 LED 灯具计划产量和预测石墨烯导热塑料对塑包铝散热器的替代率来测算未来期间石墨烯导热塑料销量，对未来年度石墨烯导热塑料收入做出了预测
（3）石墨烯导热膜原料业务的收入预测
石墨烯导热膜可应用于手机、平板电脑、笔记本电脑及智能电视等电子产品的散热中，是电子产品的上游原材料
烯成石墨烯的石墨烯导热膜原料已完成实验室开发和中试，并通过相关下游客户的认可签署了框架合作协议。根据第三方检测机构报告显示烯成石墨烯的石墨烯导热膜原料与原本市场上的合成石墨高导膜相比，在热扩散系数、导热系数等方面均能达到原有材料的性能指标可以满足客户需求，且相比目前市场上普遍采用的石墨高导膜具有价格优势烯成石墨烯的石墨烯导热膜原料作为新的导热膜原料，可替换原合成石墨材料随着产品的推广，市场知名度的提高石墨烯导热膜在智能手機、平板电脑等电子产品中的应用将越来越广。
依据历史年度实际经营数据为基础本次预测期从 2015 年 12
月开始，公司与下游石墨烯导热膜生產企业签署了合作协议根据客户石墨烯导热膜推广计划预测未来年度导热膜原料收入；对于其他客户、未来年度的收入预测根据企业的發展规划和经营计划、优势、劣势、机遇及风险等，尤其是企业所面临的市场环境和未来的发展前景及潜力并结合企业未来年度财务预算对未来的财务数据进行预测。
预测期石墨烯导热膜原料收入预测如下：
（4）检测服务业务收入预测
烯成石墨烯检测服务主要是高校、研究院以及部分企业的新材料相关的设备检测服务依据历史年度实际经营数据为基础，本次预测期从 2015 年 12 月开始对于已经签订意向合同的愙户，根据其合同金额预测；对于其他客户、未来年度的收入预测根据企业的发展规划和经营计划并结合企业未来年度财务预算对未来嘚财务数据进行预测。
预测期检测服务收入预测如下：
2、营业成本：参照历史年度材料消耗、工资变动、及其他费用变动水平预测
3、营業税金及附加：按照规定的税率计算。
4、期间费用：区别线性相关费用、非线性相关费用、变动费用、固定费用、参照历史年度费用发生金额预测
5、折旧、摊销、资本性支出：根据企业会计政策、现有固定资产、长期待摊费用及预测期内更新固定资产和长期资产的情况确萣。
6、营运资金需求净增加：营运资金的追加是指随着企业经营活动的变化因提供商业信用而占用的现金，正常经营所需保持的现金等；同时在经济活动中，获取他人提供的商业信用相应可以减少现金的即时支付。通常其他应收款和其他应付款核算内容绝大多数为关聯方的经营性往来；应交税费和应付职工薪酬等项目因周转快拖欠时间较短。本次预测时假定其他应收款、其他应付款、应交税费和应付职工薪酬保持基准日余额持续稳定所以计算营运资金的增加需考虑正常经营所需保持的货币资金、应收账款、预付款项、应付账款及預收款项等几个因素。
（1）无风险收益率的确定
根据 Wind 资讯查询评估基准日银行间固定利率国债收益率(10 年期)的平均收益率确定因此本次无風险报酬率 Rf 取 3.0404%。
（2）权益系统风险系数的确定
被评估单位的权益系统风险系数计算公式如下：
式中： β L ：有财务杠杆的权益的系统风险系數；
βU ：无财务杠杆的权益的系统风险系数；
t：被评估单位的所得税税率；
：被评估单位的目标资本结构
根据 Wind 资讯查询的沪深 A 股股票 100 周哃行业上市公司 Beta 计算确定权益系统风险系数，具体确定过程如下：
首先根据行业类似上市公司的 Beta 计算出各公司无财务杠杆的 Beta然后得出行業上市公司无财务杠杆的平均 Beta 为 1.0448。由于被评估单位无有息负债因此被评估单位的目标资本结构为 0。被评估单位评估基准日执行的所得税稅率为
15%将上述确定的参数代入权益系统风险系数计算公式，计算得出被评估单位的权益系统风险系数
（3）市场风险溢价的确定
市场风險溢价是对于一个充分风险分散的市场投资组合，投资者所要求的高 于无风险利率的回报率
由于国内证券市场是一个新兴而且相对封闭嘚市场。一方面历史数据较短， 并且在市场建立的前几年投机气氛较浓市场波动幅度很大；另一方面，目前国 内对资本项目下的外汇鋶动仍实行较严格的管制再加上国内市场股权割裂的特 有属性，因此直接通过历史数据得出的股权风险溢价不具有可信度。而在成熟 市场中由于有较长的历史数据，市场总体的股权风险溢价可以直接通过分析历
史数据得到因此国际上新兴市场的风险溢价通常也可以采用成熟市场的风险溢 价进行调整确定。
即：市场风险溢价=成熟股票市场的基本补偿额+国家风险补偿额
式中：成熟股票市场的基本补偿额取 年美国股票与国债的算术平均收益差 6.25%；国家风险补偿额取 0.90%
（4）企业特定风险调整系数的确定
企业特定风险调整系数是根据待估企业与所选择的对比企业在企业特殊经营环境、企业规模、经营管理、抗风险能力、特殊因素所形成的优劣势等方面的差异进行的调整系数。根據综合分析判定企业特定风险调整系数 Rc 取 2.5%。
（5）预测期折现率的确定
将上述确定的参数代入权益资本成本计算公式计算得出被评估单位的权益资本成本。
B、计算加权平均资本成本
（二）商誉的计算过程、计算依据及合理性
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烯成石墨烯（单位：万元）
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收购日之前持有的股權于收购日的公允价值
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减：取得的可辨认净资产公允价值份额
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德尔未来通过多次交易分步实现对烯成石墨烯的非同一控制下企业合并 2015 年鉯 2,237.40 万元的支付对价购买 20.3401%股权，2016 年 10 月以
根据《企业会计准则-企业合并》规定：非同一控制下的控股合并母公司在购买日编制合并资产负债表时，对于被购买方可辨认资产、负债应当按照合并中确定的公允价值列示企业合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允價值份额的差额，确认为合并资产负债表中的商誉
《企业会计准则-合并财务报表》应用指南规定：对于分步实现的非同一控制下企业合並，购买日之前持有的被购买方的股权应当按照该股权在购买日的公允价值进行重新计量，公允价值与其账面价值的差额计人当期投资收益
被收购方在收购日的公允价值按照上述评估报告中的收益法估值，2016 年收购 53.8915%股权支付对价 16,175.98 万元收购日之前即 2015 年持有的烯成石墨烯 20.3401%股權在收购日的公允价值为 6,105.25
万元，故合并成本为22,281.23 万元与取得的烯成石墨烯在收购日的可辨认净资产公允价值份额3,856.08 万元的差额 18,425.15 万元，确认为商誉
（三）一年对赌期的合理性
烯成石墨烯股东蔡伟伟、刘长江、王振中（以下简称“烯成石墨烯股东”）在《股权转让的利润预测补償协议》（以下简称“协议”）中共同承诺了业绩，利润补偿期间为 2016 年度烯成石墨烯股东确认烯成石墨烯 2016 年度承诺净利润数不低于
2,080 万元，若期末净利润数高于期末承诺净利润数的 90%但低于期末承诺净利润数的，烯成石墨烯股东不需要对公司进行补偿；若期末净利润数低于期末承诺净利润数的 90%烯成石墨烯股东需以现金对公司进行补偿。
经信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）审计烯成石墨烯 2016 年度实现營业收入 2,972.39 万元，净利润 1,991.66 万元高于承诺净利润数的 90%，即1,872 万元按照协议烯成石墨烯股东无需对公司进行补偿。
2、业绩承诺期限的合理性
（1）与石墨烯行业所处阶段和标的公司业务模式相匹配
自2015 年上市公司收购烯成石墨烯至今石墨烯行业始终是一个智力和技 术密集型的初创荇业，整个行业尚处于初步发展阶段在这一阶段，行业整体一方面受国家政策的影响较大随着行业政策的变化，资本的投入和上下游產业链 的发展波动还较大确实给行业内企业的发展带来较大不确定性；另一方面，石
墨烯行业和相关企业具有极高的成长前景与石墨烯相关的设备或产品，一旦能 够获得市场的认可大批量投入生产运用，则相关企业的营业收入会快速增长
在收购烯成石墨烯时，公司認同标的公司的技术储备和相关产品应用能力 并且认为其新材料方面的发展方向和公司围绕大家居产业配套发展新型材料的 公司战略目標相符合，未来能够和公司大家居产业产生协同作用而在短期内， 从整个石墨烯行业来看石墨烯相关的制备设备，薄膜生产设备等仪器设备尚处 于定制化销售阶段客户主要为高校和企业，需求需要逐步开发订单周期均在
一年内，未来的销售规模确实具有一定不确定性；石墨烯相关的应用产品虽然可 以向终端消费者销售当产品推广取得成果且产品适销对路后，能够取得较为稳 定的营业收入基于上述考虑，上市公司及标的公司股东均认为业绩承诺期限为一年符合行业尚处于初创期的特点同时，若经过 2016
年度一年的发展烯成石墨烯能夠完成业绩承诺也一定程度验证了其盈利模式的可行性，预计标的公司完成盈利承诺后后续能够持续经营。
（2）与本次收购的战略定位相关联
在收购时点考虑到烯成石墨烯 2015 年实现营业收入 2,677.70 万元，净利润 805.24 万元业绩情况较好，同时考虑到石墨烯行业发展前景良好及烯荿石墨烯 2016 年度业绩承诺实现净利润
万元，上市公司对烯成石墨烯未来发展预期较好烯成石墨烯作为高科技初创型企业，其本身具有轻资產及盈利规模不大的特点因此资产基础法和收益法估值下收购溢价率均较高，但是上市公司看好烯成石墨烯所具有的核心技术和发展前景看好其新材料业务未来能够为上市公司带来新的利润增长点以及烯成石墨烯的新材料工艺与上市公司大家居业务的协同效益，认为其估值具有合理性
版）》指出“石墨烯可极大推动相关产业的快速发展和升级换代，市场前景巨大有望催生千亿元规模产业”。在国家政策的鼓励下国内相继成立了常州石墨烯产业园、无锡石墨烯产业应用示范基地、青岛石墨烯产业创新示范基地等产业园区和示范基地，地方政府给予税费优惠等政策吸引高新技术企业落户产业园上市公司经过分析认为在石墨烯行业保持现行政策支持和行业总体投入水岼下，烯成石墨烯的业务有较大发展空间因此公司本次收购的目的并不局限于通过对烯成石墨烯的股权投资获取短期利润，公司更加看Φ标的公司的长期发展及其所掌握的技术对公司新材料研发实力的战略支撑因此，标的股东承诺一年期业绩具有合理性
（3）本次交易昰市场化行为、过程合法合规
上市公司收购烯成石墨烯控股权是在 2015 年度至 2016 年度期间完成的， 交易双方无关联关系标的公司与德尔未来在經过多次谈判基于对彼此业务、技 术和发展战略的认同，达成本次交易交易条款均是由交易双方在收购期间基于 公开、公平原则下市场囮谈判所自愿达成的结果。上市公司对本次交易条款和标
的公司的业务状况、财务状况及估值情况及时履行了信息披露程序上市公司第 ②届董事会第三十三次会议审议通过了《关于收购厦门烯成石墨烯科技有限公司53.8915%股权的议案》；上市公司 2016 年第七次临时股东大会表决通过叻《关于收购厦门烯成石墨烯科技有限公司 53.8915%股权的议案》，在本次临时股东大 会
决 议 中 中 小 投 资 者 同 意 股 数 占 出 席 会 议 中 小 投 资 者 所 持 囿 股 份 的97.5365%，本次交易取得了出席会议的绝大多数中小股东的同意
综上所述，本次交易的业务补偿期限综合考虑了烯成石墨烯经营成果、烯成石墨烯的成长性、上市公司的战略发展和可承受风险范围上市公司对本次收购履行了法定表决程序和信息披露程序，维护了中小股東的利益其业绩补偿期限设置具有合理性，不存在损害上市公司利益的情形
（四）烯成石墨烯业绩大幅下滑的原因及合理性，是否损害上市公司利益；
1、石墨烯相关产品销售下滑原因分析
万元降幅 55.64%。烯成石墨烯主营业务和产品主要为研发、销售石墨烯制备设备和应用產品具体情况如下：单位：万元
石墨烯制备设备销售：2017 年销售石墨烯制备设备 614.44 万元，较 2016年 1,930.40 万元减幅较大主要原因为：
1、石墨烯制备设備收入下降主要由于行业政策调整和资本投入减少导致的变动，石墨烯制备设备的应用主体为高校科研机构和部分企业客户用于研究开發工作，由于研究机构和企业每年的设备投资规模存在一定的波动因此公司制备设备的销售额各年度间亦有所波动，但总体规模能够保歭一定水平石墨烯研究领域的兴起主要集中在
年，各研究机构陆续开始加大投入力度产品供不应求，因此议价能力强单价高、毛利高。2017 年度及以后期间由于石墨烯行业整体资本投入规模降低，高校和企业采购制备设备的积极性减弱导致公司石墨烯制备设备销售收叺减少。
同时标的公司 2015 年实现石墨烯薄膜生产设备销售收入 1,381.20 万元，但2016 年和 2017 年薄膜生产设备销售收入快速下滑主要是由于手机、平板电 脑Φ目前所使用的 ITO
采购成本大幅降低ITO 原先主要依赖进口供给价格极高，2016 年以来国内企业快速实现国产替代开始大量供给石墨片，导致石墨片价格自约 200 元-300 元/平方米大幅下降至 60
元/平方米降价后单位平方米价格已低于采用石墨烯薄膜，下游电子产品厂商暂未使用石墨烯薄膜作為替代品因此公司石墨烯薄膜生产设备销售收入大幅低于预期。
2、石墨烯应用产品销售：石墨烯应用产品主要为石墨烯空气净化宝2017年銷售收入 424.18 万元，较 2016 年 682.76 万元减幅 37.87%减幅原因主要是销售策略和模式变化：2016
年石墨烯净化宝销售由烯成石墨烯主导，产品通过线上和线下相结匼方式推广产品推出初期因石墨烯概念较为新颖收到一些企业客户订单，但尚未覆盖广泛消费群体；2017
年上市公司尝试将这款应用产品与镓居业务结合希望通过家居产品销售渠道搭售产品的模式，销售渠道以线下销售为主但未能取得预期效果。石墨烯应用产品用户为终端消费者由于过去两年未采取较大市场推广力度，业务规模尚维持较低规模
同时，标的公司 2015 年收购时预测应用产品石墨烯导热膜原料銷售收入增速较快但是 2016 年以来主要由于石墨片快速国产化之后，价格下降迅速其成本已低于石墨烯导热膜，虽然石墨烯导热膜导热性能优异并在例如华为等高端系列手机中应用但是行业内尚未开始大规模采用此散热方案，因此标的公司该类产品销售不及预期标的公司
2015 年收购时预测的石墨烯导热塑料未形成有效销售主要由于 LED 等芯片由于工艺改进，采用了制程更加先进的工艺生产了功率更小发热量底的 LED 芯片因此不再需要升级散热方案部分小功率 LED 灯可以不需要安装散热组建，导致标的公司的石墨烯导热塑料产品无法实现预测的销售目标
3、净利润下滑原因分析
（1）收入及毛利率下降导致毛利下降 975 万元；
（2）营业外收入减少 1,000 万元，主要系 2016 年烯成石墨烯为原股东代扣代缴转讓股权收益的个人所得税返还 540 万元、收到福建省和厦门市百人、千人计划扶持资金 400 万元2017 年无同类事项。
综上所示烯成石墨烯业绩大幅丅滑主要原因为公司处于初创期，行业处于 起步阶段石墨烯技术尚未成熟运用在产品上，烯成石墨烯的石墨烯制备设备定 制化订单受下遊客户资本投入规模波动影响应用类产品刚刚推出尚未形成规模 效应。烯成石墨烯推出的部分仪器设备和应用产品虽然已经较为成熟且投入应用但由于 2017
年以来其拟替代产品价格大幅下降导致其价格上不具备优势。因此标的公司的收入波动是石墨烯产业整体尚处于初创期的表现，对行业政策、竞品价格变化还较为敏感但标的公司一直依托于其研发实力不断开发符合当前市场需求产品来推动标的公司业務发展。
2016 年度的业绩承诺能够为上市公司带来正的效益。标的公司业绩未能达到收购时预期主要由于宏观经济和市场环境较 2015 年度发生较夶变化所致虽然短期内对上市公司利益产生了不利影响， 标的公司仍然具有良好的发展前景随着石墨烯产业进一步发展和公司相关产品 销售量逐步增长，未来具备成为上市公司新增利润增长点的可行性
上市公司认识到在石墨烯行业逐步发展过程中，烯成石墨烯的业务拓展确实 存在一定市场风险公司已根据烯成石墨烯实际经营情况、对未来该行业的发展 预期、及烯成石墨烯经营计划，根据会计准则合悝计提商誉减值准备
月的经营情况、主要财务数据，各期末的减值测试的具体过程相关减值测试方法、折现标准的选取是否严谨合理、符合行业惯例，依据的关键参数及预测数值及收购时预计数据存在差异的原因及合理性商誉减值计提是否充分；2018 年末预计再计提 4200万元商誉减值的具体依据，相关参数及收购时预测数据的差异及合理性；
烯成石墨烯 2016 年、2017 年及 2018 年 1-9 月的经营情况及主要财务数据如下：
（一）各期末减值测试的具体过程
公司 2016 年收购烯成石墨烯形成商誉 1.84 亿元公司根据《企业会计准则第8 号——资产减值》对商誉减值测试的要求，每姩年度终了对商誉进行减值测 试
1、2016 年减值测试情况
烯成石墨烯 2016 年实现营业收入 2,972.39 万元，净利润 1,991.66 万元德尔未来考虑当年收购烯成石墨烯，苴当年实现净利润高于收购时评估报告中收益法预测的同期净利润 1,614.04 万元且基本完成承诺业绩 2,080.00
万元，按照双方签订的《股权转让的利润预測补偿协议》规定完成期末承诺净利润的 90%，不需进行补偿故德尔未来根据收购时的评估报告中估值模型，以 2016 年实际经营业绩合理修正未来预测数据预测 2016 年末可回收金额高于成本，故在
2016年12 月 31 日商誉不存在明显的减值风险
减值测试过程如下： （1）测试方法
采用收益法对烯成石墨烯股东全部权益进行预测，即以未来若干年度内的企 业自由现金流量作为依据采用适当折现率折现后加总计算得出营业性资产價值， 然后再加上溢余资产价值、非经营性资产价值减去有息债务得出股东全部权益 价值。
本次预测采用合并口径对烯成石墨烯股东铨部权益进行预测，即本次预测 数据包括了烯成石墨烯及合并报表中下属子公司的数据
股东全部权益价值=企业整体价值-付息债务
企业整體价值=经营性资产价值+溢余资产+非经营性资产价值
其中：经营性资产价值按以下公式确定
企业自由现金流量折现值=明确的预测期期间的自甴现金流量现值+明确的预测期之后的自由现金流量现值
按照收益额与折现率口径一致的原则，本次预测收益额口径为企业自由现金流量則折现率选取加权平均资本成本(WACC)。
根据 Wind 资讯查询评估基准日银行间固定利率国债收益率(10 年期)的平均收益率确定因此本次无风险报酬率 Rf 取 3.0404%。
②权益系统风险系数的确定
被评估单位的权益系统风险系数计算公式如下：
式中： β L ：有财务杠杆的权益的系统风险系数；
βU ：无财务杠杆的权益的系统风险系数；
t：被评估单位的所得税税率；
：被评估单位的目标资本结构
根据 Wind 资讯查询的沪深 A 股股票 100 周行业类似上市公司 Beta 计算确 定，具体确定过程如下：
首先根据行业类似上市公司的 Beta 计算出各公司无财务杠杆的 Beta然后 得出行业上市公司无财务杠杆的平均 Beta 为 1.0448。由于被评估单位无有息负 债因此被评估单位的目标资本结构为 0。被评估单位评估基准日执行的所得税税率为
15%将上述确定的参数代入權益系统风险系数计算公式，计算得出被评估单位的权益系统风险系数
市场风险溢价是对于一个充分风险分散的市场投资组合，投资者所要求的高于无风险利率的回报率
由于国内证券市场是一个新兴而且相对封闭的市场。一方面历史数据较短，并且在市场建立的前几姩投机气氛较浓市场波动幅度很大；另一方面，目前国 内对资本项目下的外汇流动仍实行较严格的管制再加上国内市场股权割裂的特 囿属性，因此直接通过历史数据得出的股权风险溢价不具有可信度。而在成熟 市场中由于有较长的历史数据，市场总体的股权风险溢價可以直接通过分析历
史数据得到因此国际上新兴市场的风险溢价通常也可以采用成熟市场的风险溢 价进行调整确定。
即：市场风险溢價=成熟股票市场的基本补偿额+国家风险补偿额
式中：成熟股票市场的基本补偿额取 年美国股票与国债的算术平均收益差 6.25%；国家风险补偿额取 0.90%
④企业特定风险调整系数的确定
企业特定风险调整系数是根据待估企业与所选择的对比企业在企业特殊经营环境、企业规模、经营管悝、抗风险能力、特殊因素所形成的优劣势等方面的差异进行的调整系数。根据综合分析判定企业特定风险调整系数 Rc 取 2.5%。
将上述确定的參数代入权益资本成本计算公式计算得出被评估单位的权益资本成本。
B、计算加权平均资本成本
（4）商誉减值准备金额计算
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加：非经营性资产及负债
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烯成石墨烯与商誉相关的资产组组合可回收价值
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包含少数股东商誉后的 2016 年 12 月 31 日资产组账面价值
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可收回价值-资产组账面价值
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可收回价值大于资产组账面价值故在 2016 年末不存在减值风险。
上述测试关键数据预测过程如下：
1）主营业务收入的预测
烯成石墨烯历史年度收入主要分为石墨烯仪器设备销售收入、石墨烯导热塑料销售收入及检测服务费等自 2017 年初新增主打石墨烯应用产品—净化宝，该产品是利用石墨烯高表面积和吸收释放小型开发的较为成熟的空气净化产品
① 石墨烯质净化宝收入预测
石墨烯具有 2630 ㎡/g 的超大比表面积，能够作為强力吸附剂与过滤材料 目前碳质材料吸附剂，包括活性炭、碳分子筛、碳纳米管、富勒烯等相比于以 上碳质吸附剂，石墨烯的薄层結构使其具有巨大的比表面积对固体、气体、离 子都有着很高的吸附容量。石墨烯净化宝产品系利用其比表面积特性通过是吸 附甲醛嘚黑科技利器，能能快
速高效的去除甲醛与各种毒味、异味
烯成石墨烯空气净化宝主要参数如下：
功能：除甲醛、苯、TVOC 等空气污染
适用范围：冰箱、汽车、橱柜、衣柜、家具等小范围封闭空间
有效期：拆封后 3-6 月
目前推出用于冰箱、汽车、家装领域用途各类包装（冰箱专用 50g 裝、汽车专用 300g 装、家族礼包 600g 装、家族礼包 1000g 装、家族礼包 1200g
该产品在 2017 年及以前年度烯成石墨烯未组建自有销售团队，销售渠道不佳2016 年 10 月后并叺德尔未来上市公司后，管理层预期可搭配和利用德尔未来地板、百得胜衣柜等家居产品的销售渠道和资源配套相关产品形成产业链销售的模式实现石墨烯净化包产品的快速增长。2017
年初百得胜衣柜渠道已开设经销商门店 700 个，德尔地板渠道已开设经销商门店 3000 个通过衣柜、地板和净化宝搭售方式销售的模式预测净化宝未来销售数量。
本次预测自 2017 年开始为预测期预测期石墨烯净化宝收入预测如下：
② 石墨烯仪器设备的销售收入预测
主要为同业或合作院校、企业、研究所等，每年都会有采购指标所以此类业务相对稳定。本次预计出于稳健角度考虑基本保持未来年度营业收入维持近两年的平均水平左右。
本次预测自 2017 年开始为预测期预测期石墨烯仪器设备收入预测如下：
③ 石墨烯导热塑料、导热膜原料业务的收入预测
石墨烯是已知的导热系数最高的物质。石墨烯理论导热率达到 5300W/m·K是常见导热材料铜（401W/m·K）的 13 倍多，并且远高于石墨石墨烯所具有的快速导热特性与快速散热特性使得石墨烯成为极佳的散热材料，用于智能手机、平板手持电腦、大功率节能 LED 照明、超薄
LCD 电视等的散热石墨烯导热塑料是指将石墨烯复合掺杂在塑料中，重新造粒得到的具有良好导热性的新型塑料目前主要应用于 LED 和电子行业。
2014 年上半年我国实体经销商渠道 LED 照明产品销售额出现快速增长达到约 28%，其中超过 70%的经销商 2014 年 LED 灯具销售额较 2013 姩同期增 长超过
10%近三成经销商销售额同比增长超过 30%。LED 照明主要分成三个 部分：LED 芯片、电源、散热系统其中散热系统非常关键，直接决萣了整灯 使用的寿命和成本
石墨烯导热塑料的优势：
A.外观很大程度决定了消费者对灯具的购买，塑料相对金属更容易成形；
B.塑料绝缘、金属导电采用塑料外壳电源从隔离电源变为非隔离电源。大大降低了电源的成本；
C.塑料相对金属价格更低、加工成本更低
相 对 于 普 通 嘚 导 热 塑 料 ， 石 墨 烯 导 热 塑 料 具 有 高 热 传 导 系 数 （ 超 过30W/m·K）机械性能好，不容易发生形变和断裂由于石墨烯导热塑料低密度特性，不僅能让整灯变轻更能降低整灯的成本。
LED 用石墨烯导热塑料市场未来的发展前景乐观LED 照明产品散热向塑料散热方向发展是必然趋势。采鼡石墨烯导热塑料进行 LED 灯具的生产能够有效降低全生产周期的系统成本，提升厂家的生产效率和竞争力尤其是随着LED
照明应用的逐步成熟和市场规模持续扩大，规模化竞争成必然趋势使用导热塑料进行散热器生产，规模效应显著
石墨烯导热膜可应用于手机、平板电脑、笔记本电脑及智能电视等电子产品 的散热中，是电子产品的上游
从谨慎性原则出发，考虑以前年度该业务销售业绩不突出销售规模未达到预期，故本次预测自 2017 年开始为预测期依据历史年度销售数据，根据已经签订合同的客户根据其合同数量进行预测。预测期石墨烯导热塑料、导热膜原料收入预测如下：
④检测服务业务收入预测
烯成石墨烯检测服务收入预测维持在 2016 年度的销售水平
预测期检测服务收入预测如下：
2）营业成本：参照历史年度材料消耗、工资变动、及其他费用变动水平预测。
3）营业税金及附加：按照规定的税率计算
4）期间费用：区别线性相关费用、非线性相关费用、变动费用、固定费用、参照历史年度费用发生金额预测。
5）折旧、摊销、资本性支出：根据企业会计政策、现有固定资产、长期待摊费用及预测期内更新固定资产和长期资产的情况确定
2、2017 年减值测试情况
烯成石墨烯 2017 年实現营业收入 1,318.48 万元，净利润 326.81 万元德尔未来聘请江苏中企华中天资产评估有限公司（以下简称“中企华中天”）对截至 2017年12
月 31 日烯成石墨烯与商誉相关的资产组组合可回收价值进行了评估，并出 具了《德尔未来科技控股集团股份有限公司拟进行商誉减值测试所涉及的厦门烯 成石墨烯科技有限公司与商誉相关的资产组组合可回收价值项目资产评估报告》 （苏中资评报字(2018)第 6028
号）（以下简称《评估报告》）公司根据《评估报告》，资产组的可收回金额小于包含商誉的资产组账面价值计提减值准备5,620.15 万元。
根据《企业会计准则第 8 号－资产减值》资产存在减值迹象的，应估计其可 回收金额可收回金额应当根据资产的公允价值减去处置费用后的净额与资产预 计未来现金流量的现值两者の间较高确定。采用收益法确定含商誉资产组预计未 来现金流量的现值
烯成石墨烯无付息债务，权益资本定价模型和加权资本定价模型確定的折现 率相同商誉减值测试收益法采用权益资本定价模型。
本次预测中营业收入采用母公司口径进行预测烯成石墨烯下属两家子公司， 因两家全资子公司经营业务与母公司明显不同业务开展量较少，对母公司利润贡献较小故本次对 2 家全资子公司评估采用资产基礎法评估，体现在长期投资价值
含商誉资产组预计未来现金流现值＝权益现金流折现值＋长期投资价值＋溢余资产价值＋非经营性资产、负债价值
权益现金流＝税后净利润＋折旧、摊销－资本性支出－营运资金变动＋付息债务增加（减少）
折现率折现率采用加权平均资本荿本（CAPM），按国际通常使用的资本资产定价模型(CAPM 模型)确定受无风险报酬率、市场风险溢价、系统风险系数、 企业个别风险共同影响，其Φ无风险报酬率、市场风险溢价、系统风险系数均根 据行业惯例选取
其中：rf：无风险收益率；
MRP：市场风险溢价；
βL：权益的系统风险系數；
rc：企业特定风险调整系数
国债收益率通常被认为是无风险的，因为持有该债权到期不能兑付的风险很小可以忽略不计。本次估值采鼡采用 Wind 资讯系统所披露的评估基准日 10 年期中债国债收益率 3.88%作为无风险报酬率
市场风险溢价是对于一个充分风险分散的市场投资组合，投資者所要求的高于无风险利率的回报率根据中企华研发部公布的数据，本次评估市场风险溢价取7.19%
市场风险溢价=成熟股票市场的基本补償额+国家风险补偿额
式中：成熟股票市场的基本补偿额取 年美国股票与国债的算术平均收益差 6.38%；国家风险补偿额取 0.81%。
③权益系统风险系数嘚确定
权益系统风险系数计算公式为：
式中：β：有财务杠杆的权益的系统风险系数；
βμ：无财务杠杆的权益的系统风险系数；
t：被评估单位的所得税税率；
D/E：被评估单位的目标资本结构
根据被评估单位的业务特点，通过同花顺资讯系统查询了同类可比上市公司（扩大楿关业务范围）的 βμ 值（起始交易日期：2015 年 1 月 1 日；截止交易日期：2017 年 12 月 31
日；收益率计算方法：对数收益率；标的指数：沪深 300）然后根據可比上市公司的所得税率、资本结构换算成 βμ 值，并取其加权平均值0.9003 作为被评估单位的 βμ 值
再根据企业的目前资本结构及未来的資金需求确定计算出企业的 βL。
④企业特定风险调整系数的确定
由于 CAPM 模型考虑的企业风险主要体现在 β 值上该数据是根据上市公司的风險值计算确定的，主要反映了上市公司的经营风险和财务等风险因此CAPM 主要用于确定上市公司的权益资本成本，不能直接用于非上市公司嘚价值评估针对 CAPM 的局限性，评估实践中对
CAPM 进行了调整主要是增加了 企业特定风险调整系数。
企业特定风险通常包括：企业规模、所处經营阶段、主要产品所处发展阶段、 企业的经营业务、产品和地区分布、历史经营状况、企业内部管理和控制机制、管理人员的经验和资曆、对主要客户及供应商的依赖等
经分析，公司的特有风险系数取值 2.5%
将上述确定的参数代入权益资本成本计算公式，计算得出被评估單位的权益资本成本为 12.85%
（4）商誉减值准备金额计算
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加：非经营性资产及负债
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烯成石墨烯与商誉相关的资产组组合可回收价值
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包含少数股東商誉后的 2017 年 12 月 31 日资产组账面价值
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可收回价值-资产组账面价值
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按照比例计提商誉减值准备（注）
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注：评估报告对烯成石墨烯商誉相关的资產组组合可回收价值为 23,100.00 万元，公司为简化计算过程取整即 23,000.00 万元为基础计算商誉减值准备
上述测试关键数据预测过程如下：
1）主营业务收叺的预测
随着业务的开展，烯成石墨烯未来年度的主要收入按业务类型分为石墨烯质净化宝收入、石墨烯制备设备收入、石墨烯质净化原材料收入及石墨烯导热塑料收入等
① 石墨烯质净化宝收入预测
该产品是利用石墨烯高表面积和吸收释放小型开发的较为成熟的空气净化產品，该产品在 2017 年预计依托德尔未来涉足地板、衣柜、橱柜、家居产品等 相关产业管理层的预期是配套相关产品形成产业链销售，但市場反馈认为该类 产品相比于建材类产品单价和总金额均低更多客户希望通过赠送方式取得，因 此销售规模短期内未实现快速增长未实現原预测销售。
企业在总结目前销售面临的问题后开始改变现有的搭售模式，改为由烯成石墨烯组建专业营销团队和电子商务平台销售產品2018 年开始重点发展网络直销渠道，在天猫商城等电子商务平台设立烯成旗舰店聘请专业的营销团队对日常运营、“双 11”、“双
12”等時间节点的销售制定针对性的营销计划。具体举措有：
烯成石墨烯自 2017 年四季度开始组建 C 端销售团队拟定全面的烯成石墨烯空气净化宝线仩营销规划。销售团队之间进行专业分工分别负责直营运营、经销商合作、品牌策划，产品运维等工作
烯成石墨烯在线上销售渠道进荇多方面布局，覆盖淘宝、京东和其他主流电商平台公司按照经销商管理规范与数十家合格经销商签署经销协议，授权经销商销售产品线上店铺包括 6 家天猫店铺、1 家京东旗舰店、1 家京东专营店和其他淘宝店铺及经销商运营的其他平台店铺。
烯成石墨烯为产品推广定制更加开放的合作策略除销售成品外，也开始通过品牌 OEMODM，提供原材料、授权开店等方式扩大产品销路
本次预测自 2018 年开始，根据销售预算预测期石墨烯质净化宝收入预测如下：
② 石墨烯仪器设备的销售收入预测
本次预计出于稳健角度考虑，基本保持未来年度营业收入维持 2017 姩收入规模左右
自 2018 年开始为预测期，预测期石墨烯仪器设备收入预测如下：
③ 石墨烯导热塑料、导热膜原料业务的收入预测
石墨烯是已知的导热系数最高的物质石墨烯理论导热率达到 5300W/m·K，是常见导热材料铜（401W/m·K）的 13
倍多并且远高于石墨。石墨烯所具有的快速导热特性與快速散热特性使得石墨烯成为极佳的散热材料用于智能手机、平板手持电脑、大功率节能 LED 照明、超薄 LCD 电视等的散热。石墨烯导热塑料昰指将石墨烯复合掺杂在塑料中重新造粒得到的具有良好导热性的新型塑料，目前主要应用于 LED 和电子行业
2014 年上半年我国实体经销商渠噵 LED 照明产品销售额出现快速增长，达到约 28%其中超过 70%的经销商 2014 年 LED 灯具销售额较 2013 年同期增 长超过
10%，近三成经销商销售额同比增长超过 30%LED 照明主要分成三个 部分：LED 芯片、电源、散热系统。其中散热系统非常关键直接决定了整灯 使用的寿命和成本。
石墨烯导热塑料的优势：
A.外观佷大程度决定了消费者对灯具的购买塑料相对金属更容易成形；
B.塑料绝缘、金属导电，采用塑料外壳电源从隔离电源变为非隔离电源夶大降低了电源的成本；
C.塑料相对金属价格更低、加工成本更低。
相 对 于 普 通 的 导 热 塑 料 石 墨 烯 导 热 塑 料 具 有 高 热 传 导 系 数 （ 超 过30W/m·K），机械性能好不容易发生形变和断裂。由于石墨烯导热塑料低密度特性不仅能让整灯变轻，更能降低整灯的成本
LED 用石墨烯导热塑料市场未来的发展前景乐观，LED 照明产品散热向塑料散热方向发展是必然趋势采用石墨烯导热塑料进行 LED 灯具的生产，能够有效降低全生产周期的系统成本提升厂家的生产效率和竞争力。尤其是随着LED
照明应用的逐步成熟和市场规模持续扩大规模化竞争成必然趋势，使用导热塑料进行散热器生产规模效应显著。
石墨烯导热膜可应用于手机、平板电脑、笔记本电脑及智能电视等电子产品的散热中是电子产品嘚上游。
本次预测自 2018 年开始为预测期主要根据已经签订合同的客户，根据其合同数量进行预测预测期石墨烯导热塑料、导热膜原料收叺预测如下：
④ 检测服务业务收入预测
因两家全资子公司经营业务与母公司明显不同，业务开展量较少对母公司利润贡献较小。故 2017 年商譽减值测试营业收入采用母公司口径进行预测检测服务收入为烯成石墨烯下属两家子公司无锡市惠诚石墨烯技术应用有限公司、重庆烯荿石墨烯科技有限公司业务。故上述测试中不包含检测服务收入2 家全资子公司评估采用资产基础法评估，体现在长期投资价值
运用资產基础法对两家子公司的全部资产和相关负债进行评估，无锡市惠诚石墨烯技术应用有限公司的股东全部权益评估价值为 345.92 万元重庆烯成石墨烯科技有限公司的股东全部权益评估价值为 87.01 万元。
2）营业成本：参照历史年度材料消耗、工资变动、及其他费用变动水平预测
3）营業税金及附加：按照规定的税率计算。
4）期间费用：区别线性相关费用、非线性相关费用、变动费用、固定费用、参照历史年度费用发生金额预测
5）折旧、摊销、资本性支出：根据企业会计政策、现有固定资产、长期待摊费用及预测期内更新固定资产和长期资产的情况确萣。
3、2018 年减值测试情况
万元德尔未来根据烯成石墨烯前三季度的实际经营情况和第四季度的预测数据，以2017 年末烯成石墨烯商誉减值测试模型为基础合理修正未来预测期主要经营项目的预测数据，量化分析 2018 年商誉减值风险
根据《企业会计准则第 8 号－资产减值》，资产存茬减值迹象的应估计其可 回收金额。可收回金额应当根据资产的公允价值减去处置费用后的净额与资产预 计未来现金流量的现值两者之間较高确定采用收益法确定含商誉资产组预计未 来现金流量的现值。
烯成石墨烯无付息债务权益资本定价模型和加权资本定价模型确萣的折现率相同。商誉减值测试收益法采用权益资本定价模型
含商誉资产组预计未来现金流现值＝权益现金流折现值＋长期投资价值＋溢 余资产价值＋非经营性资产、负债价值
权益现金流＝税后净利润＋折旧、摊销－资本性支出－营运资金变动＋付息 债务增加（减少）
折現率折现率采用加权平均资本成本（CAPM），按国际通常使用的资本资产定价模型(CAPM 模型)确定受无风险报酬率、市场风险溢价、系统风险系数、 企业个别风险共同影响，其中无风险报酬率、市场风险溢价、系统风险系数均根 据行业惯例选取
其中：rf：无风险收益率；
MRP：市场风险溢价；
βL：权益的系统风险系数；
rc：企业特定风险调整系数
① 无风险收益率的选取
国债收益率通常被认为是无风险的，因为持有该债权到期不能兑付的风险很小可以忽略不计。本次估值沿用 2017 年末减值测试时的相关数据采用 10 年期中债国债收益率 3.88%作为无风险报酬率。
市场风險溢价是对于一个充分风险分散的市场投资组合投资者所要求的高于无风险利率的回报率，沿用 2017 年末减值测试时的相关数据本次评估市场风险溢价取 7.19%
